>> 中信證券-長(zhǎng)城汽車(601633)2022年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：22Q4業(yè)績(jī)承壓，哈弗新能源轉(zhuǎn)型值得期待-230403
| 上傳日期： |
2023/4/4 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
李景濤,尹欣馳,李子俊 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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22Q4實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.18億元，業(yè)績(jī)承壓，系年末年終獎(jiǎng)確認(rèn)幅度同比增幅較大及22Q4銷量下滑所致。展望2023年，公司哈弗品牌新能源轉(zhuǎn)型態(tài)度堅(jiān)決，全新的Hi4混動(dòng)技術(shù)、獨(dú)立產(chǎn)品序列、獨(dú)立渠道加持下，公司新能源占比有望穩(wěn)定提升。維持“買入”評(píng)級(jí)。
▍22Q4實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.18億元，業(yè)績(jī)承壓預(yù)期。長(zhǎng)城汽車發(fā)布2022年年報(bào)，公司2022全年實(shí)現(xiàn)收入1373億元，同比+0.69%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)82.66億元，同比+22.9%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)44.77億元（非經(jīng)常性損益主要為22Q2計(jì)提盧布匯兌損益30.90億元），同比+6.51%；毛利率19.4%，同比+3.2pcts。其中，22Q4實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入379億元，同比-17%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.06億元（22Q3：25.6億元；21Q4：17.8億元），業(yè)績(jī)同環(huán)比大幅下降，低于預(yù)期。2022Q4、銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率分別為5.34%、3.78%、4.59%，環(huán)比分別+0.96pct、+0.44pct、+0.49pct。我們認(rèn)為公司利潤(rùn)下降主要系年末員工年終獎(jiǎng)發(fā)放幅度超往年情況，疊加疫情和補(bǔ)貼優(yōu)惠逐步退坡的影響，及22Q4銷量下滑所致（銷量同比-35%）。
▍22Q4單車收入提升，單車?yán)麧?rùn)承壓。銷量方面，22Q4哈弗、WEY牌、坦克、歐拉、皮卡分別實(shí)現(xiàn)銷量15.5萬、0.6萬、3.5萬、1.9、4.3萬輛，占比分別為60.05%、2.29%、13.43%、7.46%、16.77%，環(huán)比-6.33%、-30.22%、-1.14%、-24.69%、-11.57%。22Q4單車收入為14.66萬元（22Q3：13.16萬元），單車毛利為2.63萬元（22Q3：2.96萬元；21Q4：1.76萬元），單車凈利潤(rùn)0.04萬元（22Q3：0.90萬元；21Q4：0.45萬元），單車凈利潤(rùn)下滑主要系年末年終獎(jiǎng)計(jì)提幅度超往年、銷量下滑使得規(guī)模效應(yīng)減弱。
▍新能源干貨大會(huì)發(fā)布全新智能四驅(qū)Hi4混動(dòng)系統(tǒng)，4月率先搭載于梟龍Max。2023年3月，長(zhǎng)城新能源干貨大會(huì)發(fā)布新一代混動(dòng)技術(shù)——Hi4智能四驅(qū)電混技術(shù)，涵蓋1.5L和1.5T兩套動(dòng)力總成，分別搭配19.94kWh和27.5kWh電池包，純電續(xù)航可超過100公里。公司在大會(huì)上表示Hi4智能四驅(qū)電混技術(shù)將于4月發(fā)布的哈弗新車上亮相，并于2024年的新能源產(chǎn)品上全面搭載。Hi4混動(dòng)技術(shù)的最大亮點(diǎn)在于：（1）四驅(qū)的體驗(yàn)，兩驅(qū)的價(jià)格：采用動(dòng)力源雙軸分布的新構(gòu)型，通過雙電機(jī)分布式的布置，實(shí)現(xiàn)串并聯(lián)的四驅(qū)電混架構(gòu)，通過對(duì)前后軸的扭距進(jìn)行分配和動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)，有效抑制低附路面的打滑并滿足過彎時(shí)的轉(zhuǎn)向需求；設(shè)計(jì)的兩檔機(jī)電耦合單元，實(shí)現(xiàn)發(fā)動(dòng)機(jī)直驅(qū)進(jìn)全速域的工況覆蓋。（2）四驅(qū)的性能，兩驅(qū)的能耗：全新純電四驅(qū)下百公里加速縮短1.8秒，0-50的加速時(shí)間僅為2.88秒，關(guān)鍵組件的壽命可延長(zhǎng)1.3倍以上，1.5L/1.5T兩款混動(dòng)專用發(fā)動(dòng)機(jī)最高熱效率可達(dá)41.5%。
▍預(yù)計(jì)2023年利潤(rùn)基盤來自皮卡+坦克，銷量增長(zhǎng)看哈弗PHEV產(chǎn)品。根據(jù)其2022年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)，2023年公司以拼市場(chǎng)規(guī)模和品牌認(rèn)知為目標(biāo)，助力整體新能源轉(zhuǎn)型。我們預(yù)計(jì)2023年從整體利潤(rùn)來看，皮卡+坦克構(gòu)成公司主要利潤(rùn)基盤；而銷量上則重視打造價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力以實(shí)現(xiàn)沖量，我們預(yù)測(cè)未來銷量增長(zhǎng)將集中于哈弗新能源PHEV的放量狀況，公司在新能源干貨大會(huì)上表示將在2022年4月份上海車展發(fā)售梟龍和梟龍Max兩款混動(dòng)車型。在渠道端，公司針對(duì)哈弗推出獨(dú)立產(chǎn)品渠道網(wǎng)絡(luò)，截至2023年1月底已有超過530家經(jīng)銷商響應(yīng)獨(dú)立產(chǎn)品渠道建設(shè)。此外，2022年全年公司海外銷售超過17萬輛，歐拉、WEY攜好貓、摩卡出海上市，全力打造全球明星大單品和“三縱一橫”全球市場(chǎng)格局，出海前景廣闊。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：購置稅減免退坡、新能源車型補(bǔ)貼退坡影響行業(yè)銷量；公司新車型發(fā)布時(shí)間低于市場(chǎng)預(yù)期；公司新車型銷量不達(dá)預(yù)期；芯片緊張影響公司生產(chǎn)；終端市場(chǎng)爆發(fā)價(jià)格戰(zhàn)。
▍投資建議：公司2020-2021年曾憑借歐拉、WEY兩大新能源品牌的布局在自主品牌新能源轉(zhuǎn)型中處于階段性的領(lǐng)先位置，但2022年公司受限于物料、品牌戰(zhàn)略推進(jìn)不及預(yù)期，銷量明顯下滑，業(yè)績(jī)不及預(yù)期。我們預(yù)計(jì)2023年依然是競(jìng)爭(zhēng)加劇的環(huán)境，根據(jù)其2022年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)，公司深刻意識(shí)到行業(yè)洗牌期戰(zhàn)略層面銷量?jī)?yōu)于利潤(rùn)的事實(shí)，將在2023年加大營銷投入支撐新能源轉(zhuǎn)型，結(jié)合3月以來受國標(biāo)切換影響終端價(jià)格戰(zhàn)加劇，我們下調(diào)2023/24年EPS預(yù)測(cè)至0.71/0.86元（原預(yù)測(cè)為0.87/1.01元），新增2025年EPS預(yù)測(cè)為1.05元。參考過去3年公司港股PE中樞約17倍，給予公司2023年港股17倍PE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至14港元（原為15港元）。AH溢價(jià)長(zhǎng)期存在下，過去3年公司A股PE中樞約為45倍，我們給予長(zhǎng)城汽車（A）2023年45倍PE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至32元（原為39元）。維持長(zhǎng)城汽車（A+H）“買入”評(píng)級(jí)
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