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變頻器起家，公司已成為國內(nèi)工控行業(yè)龍頭。公司創(chuàng)立二十年來，以驅(qū)動(dòng)技術(shù)為核心平臺(tái)技術(shù)，電梯變頻器一體機(jī)及電液伺服等專用行業(yè)為突破口，逐步拓展至通用領(lǐng)域，并橫向拓展技術(shù)相關(guān)性較強(qiáng)的新能源汽車電驅(qū)電控及軌交牽引等行業(yè)，縱向圍繞控制層產(chǎn)品及數(shù)字化大力發(fā)展和布局。公司已成為國內(nèi)最大的變頻器與伺服系統(tǒng)供應(yīng)商、行業(yè)領(lǐng)先的電梯一體化控制器供應(yīng)商以及新能源汽車電驅(qū)電控和電源的領(lǐng)軍企業(yè)。
　　高研發(fā)投入鑄就寬護(hù)城河，展現(xiàn)強(qiáng)成長(zhǎng)性。公司2015-2021年研發(fā)人員數(shù)量由869人提升至3560人，研發(fā)費(fèi)用由2.59億元提升至16.9億元，研發(fā)人員人均研發(fā)費(fèi)用由29.8萬元提升至47.5萬元。公司近年研發(fā)費(fèi)用率保持在10%左右的高水平。公司通過高強(qiáng)度研發(fā)投入，在電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制、工業(yè)控制軟件、新能源汽車電驅(qū)總成、數(shù)字化等方面保持技術(shù)領(lǐng)先性，鑄就寬護(hù)城河，引領(lǐng)新興產(chǎn)業(yè)解決方案和關(guān)鍵領(lǐng)域進(jìn)口替代。此外，公司2007-2022年?duì)I收CAGR達(dá)39.3%；歸母凈利潤C(jī)AGR為34.7%。在疫情反復(fù)、缺芯漲價(jià)、需求放緩背景下，公司2022年依然保持強(qiáng)成長(zhǎng)性，體現(xiàn)了公司穿越制造業(yè)景氣周期的能力和成長(zhǎng)的韌性。
　　 “雙碳”驅(qū)動(dòng)下，變頻器仍具較好成長(zhǎng)性。變頻器作為工業(yè)控制驅(qū)動(dòng)層通用部件，下游行業(yè)廣泛，行業(yè)景氣度受經(jīng)濟(jì)基本面影響較大。2017-2022年，我國低壓變頻器市場(chǎng)容量由213億元提升至316億元，CAGR為8.2%；中高壓變頻器市場(chǎng)容量由34億元提升至59億元，CAGR為12.0%。在我國“雙碳”目標(biāo)驅(qū)動(dòng)下，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中低效高能耗驅(qū)動(dòng)及電機(jī)將逐步淘汰，高效高品質(zhì)變頻器將進(jìn)一步提升市場(chǎng)份額，保持較好成長(zhǎng)性。
　　國家安全推動(dòng)流程工業(yè)領(lǐng)域加快自主可控進(jìn)程。我國變頻器市場(chǎng)仍以外資品牌占據(jù)主要份額，國內(nèi)低壓變頻器的國產(chǎn)化率僅為42.3%；而中高壓變頻器領(lǐng)域僅施耐德、ABB、西門子三家就占據(jù)了31%的份額。流程工業(yè)是變頻器的重要下游，而流程工業(yè)對(duì)國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和國家安全至關(guān)重要，實(shí)現(xiàn)自主可控是流程工業(yè)發(fā)展方向，流程工業(yè)領(lǐng)域核心零部件的國產(chǎn)化大勢(shì)所趨。公司作為國產(chǎn)變頻器領(lǐng)導(dǎo)品牌將持續(xù)受益于流程工業(yè)進(jìn)口替代發(fā)展機(jī)遇。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2023-2024年收入分別為304.4、396.3億元；歸母凈利潤分別為54.5、70.2億元；EPS分別為2.05、2.64元。我們以與公司工控和電驅(qū)電控業(yè)務(wù)的相似性和相關(guān)性為依據(jù)，選取埃斯頓（工業(yè)機(jī)器人及工控業(yè)務(wù)相似）、禾川科技（工控業(yè)務(wù)相似）、大洋電機(jī)（新能源汽車電驅(qū)電控業(yè)務(wù)相似）及中控技術(shù)（流程工業(yè)業(yè)務(wù)相關(guān)）為可比公司。考慮公司工業(yè)自動(dòng)化及電驅(qū)總成業(yè)務(wù)的國內(nèi)領(lǐng)先地位，給予公司2023年45倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為92.3元，目標(biāo)空間31%，首次覆蓋，給予“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：制造業(yè)復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期將影響工控行業(yè)景氣度；公司產(chǎn)品在工業(yè)機(jī)器人、機(jī)床、流程工業(yè)等領(lǐng)域滲透率提升速度若不及預(yù)期，將影響公司成長(zhǎng)性；新能源汽車動(dòng)力總成業(yè)務(wù)受行業(yè)景氣度及規(guī)模效應(yīng)影響，存在盈利能力不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；地產(chǎn)復(fù)蘇若不及預(yù)期將影響公司電梯大配套業(yè)務(wù)盈利能力。