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小商品城成立于1993年，立足“世界小商品之都”浙江省義烏市。公司主業(yè)是經(jīng)營義烏小商品市場(chǎng)以此收取商位使用費(fèi)，2020年上線數(shù)字化B2B電商服務(wù)平臺(tái)Chinagoods，開啟第二增長曲線。截至22Q3，公司實(shí)現(xiàn)收入63.2億元，yoy+53%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤16.2億元，yoy+34%。
　　 1039貿(mào)易模式首批試點(diǎn)，釋放外貿(mào)新動(dòng)能。義烏是市場(chǎng)采購貿(mào)易（1039模式）首批試點(diǎn)地區(qū)，該模式較一般外貿(mào)優(yōu)勢(shì)在于：1）增值稅免征不退；2）通關(guān)便利，簡(jiǎn)化申報(bào)；3）收匯靈活，允許人民幣結(jié)算；4）風(fēng)險(xiǎn)可控，責(zé)任可究，契合義烏小商品市場(chǎng)中小微貿(mào)易主眾多、零散的特點(diǎn)。該模式推行以來，外貿(mào)參與度提高，便利性凸顯；2021年義烏市通過市場(chǎng)采購貿(mào)易方式出口約2902億元，yoy+30%（vs.同期義烏市貨物貿(mào)易出口額-1.7%）。
　　 Chinagoods集交易、倉儲(chǔ)、履約、支付于一體，打造全鏈路服務(wù)平臺(tái)。公司于2020年10月上線Chinagoods平臺(tái)，依托7.5萬家實(shí)體商鋪資源，服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈上游200萬家中小微企業(yè)。1）交易：平臺(tái)上種類繁多，覆蓋26個(gè)大類，210萬個(gè)單品，21年實(shí)現(xiàn)GMV 168億（yoy+479%，超出股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)30%），收入1.4億，凈利潤2747萬，截至22Q3實(shí)現(xiàn)GMV 236億（全年股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)240億）；2）倉儲(chǔ)：以國內(nèi)云倉、海外倉和綜保區(qū)為基礎(chǔ)，上線統(tǒng)一倉儲(chǔ)信息、訂艙、快遞短駁運(yùn)營平臺(tái)，截至22H1累計(jì)布局144個(gè)海外倉，面積超110萬平方米。此外，公司還成立智捷元港供應(yīng)鏈合資公司，提升日用消費(fèi)品供應(yīng)鏈能力；3）物流：推出環(huán)球義達(dá)物流貿(mào)易平臺(tái)，提供數(shù)字化跨境物流解決方案，為貿(mào)易主提供高效、低成本的綜合服務(wù)；4）支付：收購海爾網(wǎng)絡(luò)100%股權(quán)，取得互聯(lián)網(wǎng)支付業(yè)務(wù)資質(zhì)。
　　市場(chǎng)經(jīng)營業(yè)務(wù)穩(wěn)固，發(fā)力自營品牌。1）市場(chǎng)經(jīng)營業(yè)務(wù)：公司負(fù)責(zé)經(jīng)營國際商貿(mào)城一至五區(qū)市場(chǎng)等，22H1商位出租率保持在96%+。未來收入增長空間在于：①租賃面積擴(kuò)容，二區(qū)東市場(chǎng)22年底投入使用，義烏全球數(shù)貿(mào)中心在建；②推行租金定價(jià)市場(chǎng)化；2）商品銷售業(yè)務(wù)：集“新潮國貨”、“進(jìn)口好物”為一體，做大做強(qiáng)“義烏好貨”、“愛喜貓”自有品牌：①供應(yīng)端，截至2021年累計(jì)擁有國內(nèi)外品牌代理108個(gè)，在庫核心供應(yīng)商2000家；②分銷端，積極布局二批市場(chǎng)、經(jīng)銷商渠道，拓展2000多家合作商；開辟短視頻及直播業(yè)務(wù)，建設(shè)運(yùn)營Chinagoods海外旗艦店、抖快專營店等。
　　投資建議：公司依托義烏小商品市場(chǎng)壁壘深厚，市場(chǎng)經(jīng)營業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，Chinagoods平臺(tái)多維生態(tài)逐步完善，有望帶來收入和業(yè)績?cè)隽控暙I(xiàn)；人民幣支付重要性提升，股權(quán)激勵(lì)下國企提效意愿鮮明，對(duì)估值支撐明顯。預(yù)計(jì)公司2022-2024年實(shí)現(xiàn)收入77/115/125億元，同比增長28%/48%/9%，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤13/21/23億元，同比增長-5.1%/+66.4%/+11.6%。采用分部估值法，剔除Chinagoods，參考可比公司估值，給予線下業(yè)務(wù)23年20xPE，對(duì)應(yīng)市值399億元，給予Chinagoods平臺(tái)23年30xPE，對(duì)應(yīng)市值33億元。綜上，給予公司目標(biāo)市值433億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)7.9元/股，首次覆蓋，給予“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)，Chinagoods平臺(tái)拓展不及預(yù)期，海外需求疲軟