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3月CPI同比0.7%，相對(duì)2月回落0.3pct；PPI同比-2.5%，回落1.1pct。如何看待3月通脹回落，對(duì)債市的影響？
　　PPI同比回落，受基數(shù)拖累，背后是全球貿(mào)易-制造業(yè)-大宗商品周期下行。3月PPI環(huán)比0%，好于3月流通生產(chǎn)資料價(jià)格（環(huán)比-3.0%）。而PPI同比回落主要是去年3-4月環(huán)比分別高達(dá)1.1%和0.6%，從5月開始高基數(shù)影響將退去。工業(yè)品作為可貿(mào)易品，其價(jià)格受全球經(jīng)濟(jì)周期的影響。PPI回落背后是全球貿(mào)易、制造業(yè)和大宗商品價(jià)格處于下行周期，3月韓國(guó)出口同比-13.6%（2月-7.5%），全球制造業(yè)PMI 49.6%（2月49.9%），CRB工業(yè)原料價(jià)同比-16.6%（2月-12.1%）。
　　核心CPI偏弱，后續(xù)通脹升溫風(fēng)險(xiǎn)下降。3月CPI環(huán)比-0.3%，拆分來看，食品方面，主要是受鮮菜拖累，鮮菜跌7.2%拖累CPI環(huán)比0.17%，其次豬肉跌4.2%，拖累約0.06%；非食品消費(fèi)品中，受車企降價(jià)促銷影響，交通工具下跌1.6%；此外，生活用品及服務(wù)、教育文化娛樂價(jià)格分別下降0.5%和0.1%。
　　一季度CPI累計(jì)環(huán)比0%，是2000年以來各年一季度的最低值；核心CPI累計(jì)環(huán)比0.2%，過去三年在0.2-0.3%之間，而疫情之前的2014-2019同期平均值在0.5%左右。核心CPI偏弱，背后或是外需較弱，可能導(dǎo)致部分就業(yè)人員從出口相關(guān)行業(yè)轉(zhuǎn)向服務(wù)業(yè)，相對(duì)充裕的勞動(dòng)供給壓低工資，與內(nèi)需溫和疊加，限制服務(wù)提價(jià)。從央行的城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問卷調(diào)查來看，一季度儲(chǔ)戶更多消費(fèi)占比僅23.2%，低于去年一二季度的23.7-23.8%，更大幅低于2019年的25.9-28.0%。儲(chǔ)戶對(duì)未來物價(jià)預(yù)期指數(shù)58.6%，較去年四季度下降4.2pct，也較去年同期低0.1pct。兩者都指向居民消費(fèi)需求仍相對(duì)不足。一季度CPI環(huán)比明顯弱于季節(jié)性規(guī)律，后續(xù)CPI同比上行的風(fēng)險(xiǎn)較低。
　　通脹下行，降息預(yù)期或升溫。CPI和PPI均回落，貨幣政策有望維持寬松，疊加前期部分中小銀行調(diào)降存款利率，可能催升降息預(yù)期升溫。
　　但MLF利率下調(diào)與否更多取決于經(jīng)濟(jì)，通脹相對(duì)次要?；仡?019年以來的MLF利率下調(diào)，2022年1月，通脹下行過程中降息（CPI在0.9%）；而2019年11月和2022年8月，通脹上行時(shí)也降息。2019年11月發(fā)布的10月CPI同比高達(dá)3.8%（11月CPI 4.5%），2022年8月，CPI同比則從2.5%升至2.7%。2019三季度GDP同比放緩至6.0%的目標(biāo)下限，2022二季度GDP同比0.4%，是降息的重要觸發(fā)因素。可見MLF利率下調(diào)與否更多取決于經(jīng)濟(jì)。關(guān)注今年一季度GDP，確認(rèn)經(jīng)濟(jì)反彈的幅度。
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)。貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期變化等