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3月制造業(yè)PMI 51.9%，相對(duì)2月回落0.7個(gè)pct。非制造業(yè)PMI上行1.9pct至58.2%，達(dá)到2011年6月以來最高。數(shù)據(jù)發(fā)布當(dāng)日，長端利率小幅下行，如何看待3月PMI對(duì)債市的影響？
　　一季度綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)平均值達(dá)55.4%，是2017年以來最高水平，環(huán)比反彈9.2pct，幅度高于2020二季度的8.7pct。具體來看，
　　第一，盡管制造業(yè)PMI下滑，但與往年數(shù)據(jù)相比，訂單和生產(chǎn)分項(xiàng)仍在較高位。3月制造業(yè)新訂單+在手訂單-100%為2.5%，生產(chǎn)分項(xiàng)-50%為4.6%，低于2月的(3.4%，6.7%)，但與往年數(shù)據(jù)對(duì)比仍處在較高位?；厮菀酝鶖?shù)據(jù)，兩個(gè)指數(shù)均較高的時(shí)點(diǎn)是2017年9月、2012年3-4月。
　　第二，預(yù)期指標(biāo)顯示企業(yè)仍較為樂觀。制造業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)經(jīng)營預(yù)期回落2.0pct至55.5%，非制造業(yè)業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期回落1.6個(gè)pct至63.3%。兩者回落之后仍處于相對(duì)高位。
　　第三，需求相對(duì)不足，通脹壓力較低。制造業(yè)出廠價(jià)和非制造業(yè)銷售價(jià)分別回落2.6、3.0pct至48.6%、47.8%，均低于榮枯線。而且，從服務(wù)業(yè)銷售價(jià)格47.4%來看，服務(wù)通脹壓力尚不明顯。外需方面，3月制造業(yè)出口訂單下滑2.0pct至50.4%，反映外需放緩。
　　第四，就業(yè)壓力邊際上升。從業(yè)人員分項(xiàng)方面，制造業(yè)從50.2%回落至49.7%，非制造業(yè)從50.2%回落至49.2%，兩者均低于50%的榮枯線。拆分非制造業(yè)來看，建筑業(yè)下滑7.3pct，服務(wù)業(yè)反彈0.1pct。對(duì)比2月，制造業(yè)和建筑業(yè)就業(yè)分項(xiàng)均下滑，服務(wù)業(yè)略有改善但低于榮枯線。結(jié)合新訂單來看，服務(wù)業(yè)反彈3.8pct至58.5%，制造業(yè)回落0.5pct至53.6%，而建筑業(yè)大幅回落11.9個(gè)百分點(diǎn)至50.2%。建筑業(yè)新訂單與就業(yè)分項(xiàng)同步大幅回落，后續(xù)走勢值得關(guān)注。
　　制造業(yè)企業(yè)或在經(jīng)歷主動(dòng)去庫存過程。觀察制造業(yè)PMI分項(xiàng)，生產(chǎn)放緩幅度大于新訂單，出廠價(jià)回落，而產(chǎn)成品庫存也在下降，這反映制造業(yè)企業(yè)可能在經(jīng)歷主動(dòng)去庫存過程。
　　3月PMI整體較為強(qiáng)勁，但部分指標(biāo)不及2月，尚未動(dòng)搖“溫和復(fù)蘇”預(yù)期。隨著季末流動(dòng)性的緩和，長端利率小幅下行。4月關(guān)注的重點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的成色。一方面，一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布，確認(rèn)疫后GDP反彈的幅度。另一方面，關(guān)注后續(xù)M1同比走勢，反映企業(yè)生產(chǎn)運(yùn)營資金需求是否出現(xiàn)邊際改善。
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)超預(yù)期變化。貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期變化。