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建筑涂料優(yōu)質(zhì)大賽道長(zhǎng)期需求穩(wěn)定，協(xié)同品類擴(kuò)張推向萬(wàn)億級(jí)市場(chǎng)。2021年建涂行業(yè)規(guī)模約1300億元，重涂屬性強(qiáng)決定其長(zhǎng)期需求穩(wěn)定。從海外經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，“適當(dāng)多元化”是消費(fèi)建材大企業(yè)必走之路，建涂企業(yè)可以基于協(xié)同做品類擴(kuò)張，按照測(cè)算具備“建涂+輔材+保溫+防水+地坪+施工”綜合供應(yīng)和服務(wù)能力的建涂公司，最終面對(duì)的將是一個(gè)萬(wàn)億級(jí)的超大市場(chǎng)。
　　立邦和三棵樹兩者各擅勝場(chǎng)，未來(lái)將走向雙龍頭的集中。不管是從規(guī)模還是品牌力上，立邦和三棵樹都已領(lǐng)先競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手較多，雙龍頭格局初步確立，再?gòu)暮诵母?jìng)爭(zhēng)要素全面比較立邦和三棵樹，兩者各擅勝場(chǎng)。海外成熟市場(chǎng)往往最終形成單龍頭或者雙龍頭的格局，因此，我們認(rèn)為未來(lái)中國(guó)建涂格局將走向雙龍頭的集中。過(guò)去10年收入規(guī)模增幅超過(guò)10倍的背后，優(yōu)秀企業(yè)家+優(yōu)秀企業(yè)文化是三棵樹長(zhǎng)期制勝法寶，將繼續(xù)引領(lǐng)三棵樹持續(xù)成功。
　　未來(lái)3年在高質(zhì)量快速成長(zhǎng)期，更高經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的增長(zhǎng)值得期待。第一，地產(chǎn)新開(kāi)工度過(guò)中期底部，23年是新周期復(fù)蘇的起點(diǎn)，龐大存量房保障長(zhǎng)期穩(wěn)定的重涂需求，行業(yè)度過(guò)了最差時(shí)刻；第二，“小B+C”渠道擴(kuò)張，“六位一體”品類拓展，公司增長(zhǎng)動(dòng)能充足，具備強(qiáng)α，助力下一階段邁向更高質(zhì)量的經(jīng)營(yíng)；第三，規(guī)模效應(yīng)將顯現(xiàn)，公司的利潤(rùn)率拐點(diǎn)出現(xiàn)（費(fèi)用率改善+原材料大幅回落+前期壞賬風(fēng)險(xiǎn)釋放充分）。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)23-24年EPS分別為3.12、5.12元/股，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別35.7、21.7倍。綜合考慮國(guó)內(nèi)可比公司估值、海外建涂龍頭估值以及三棵樹未來(lái)3年的業(yè)績(jī)?cè)鏊伲覀兘o予23年50xPE的判斷，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值155.79元/股，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。渠道開(kāi)拓和人效釋放不及預(yù)期，新品類拓展及銷售不及預(yù)期，原材料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期。