>> 華創(chuàng)證券-【策略專題】日本地產(chǎn)政策：反面案例啟示錄-日本系列1-230413
| 上傳日期： |
2023/4/13 |
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pdf 共14頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
姚佩 |
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日本房地產(chǎn)調(diào)控的失?。汗┙o側(cè)的“局部戰(zhàn)爭”。
1985-2004年，日本在20年間完整經(jīng)歷一輪房地產(chǎn)泡沫起落：1985-90年泡沫從催生到破滅，1990-2004年房價持續(xù)下行筑底。針對前期劇烈膨脹、后期泡沫被刺破后長期低迷的房地產(chǎn)市場，日本當(dāng)局先后在金融、稅制、行政領(lǐng)域出臺逆周期措施，以求穩(wěn)定房價。但從實施效果來看，日本的房地產(chǎn)調(diào)控政策整體比較失敗，尤其稅制改革遲緩所導(dǎo)致的需求側(cè)相關(guān)政策，在資產(chǎn)泡沫破滅的前后都顯得不合時宜，這也導(dǎo)致90年代的日本陷入“失落的十年”。僅存的亮點或許在供給側(cè)，但貨幣政策的“局部戰(zhàn)爭”面對資產(chǎn)泡沫大破裂獨木難支，日本80年代后期的資產(chǎn)泡沫作為全國性的集體回憶傳承，也為身處鄰國的我們提供了寶貴的“反面教材”。
上行周期：供給側(cè)收縮刺破泡沫，需求側(cè)交易限制無效。
1987年開始，日本著手出臺各項收緊措施以抑制房地產(chǎn)泡沫進一步發(fā)酵，主要包括：87年出臺地價監(jiān)視制度（交易的直接控制），88年針對2年以內(nèi)超短期交易征50%所得稅；89-90年央行持續(xù)加息350BP（2.5-6%）；90年對不動產(chǎn)行業(yè)引入融資總量控制。政策效果來看，供給側(cè)的收縮性政策成為刺破泡沫的直接催化：89/5加息后半年日本股市泡沫破滅，90/3融資總量控制出臺，同樣半年左右日本房價的長期下行周期開啟。
下行周期：供給側(cè)放松獨木難支，需求側(cè)稅制改革滯后。
泡沫破滅后，日本當(dāng)局在供給側(cè)，尤其金融領(lǐng)域采取措施比較迅速，但資產(chǎn)泡沫大破裂階段，金融政策松綁收效甚微。日本稅制改革自1989年遲緩起步，此后在地產(chǎn)泡沫破滅的整個過程中都顯得不合時宜。89年日本《土地基本法》正式通過，91年土地稅制改革開始推進，核心內(nèi)容即包括按0.3%的稅率對持有環(huán)節(jié)的土地征收地價稅。此時日本地產(chǎn)泡沫已經(jīng)破滅，土地價值迅速回落背景下，地價稅加劇土地所有者的脫手意愿，地價加速下跌。直至泡沫破滅6年后的1998年，日本地產(chǎn)政策才轉(zhuǎn)向全面放松，但股市和地產(chǎn)泡沫破滅對社會的負反饋已經(jīng)積重難返。
啟示1：下行周期中，需求端寬松不可或缺。
需求端政策缺席，僅僅依靠供給端寬松或無力回天。我國23年地產(chǎn)寬松走向需求端，目前已經(jīng)出臺的政策，22Q3政策著力于“保交樓”，Q4供給端融資類政策發(fā)力（降息、“三支箭”等），23年需求端地產(chǎn)寬松政策有望發(fā)力。一二線城市剛需和改善性住房降低首付比例、按揭利率、稅收優(yōu)惠等需求端政策可以期待。
啟示2：政策協(xié)同發(fā)力，方能穩(wěn)定市場預(yù)期。
日本經(jīng)驗來看，政策取向不一所導(dǎo)致的市場預(yù)期混亂，是房價泡沫未能及時遏制、以及泡沫破滅后價格急劇下行的重要因素。相對90年代日本，當(dāng)下我國的體制特征更有能力保持政策一致性，地產(chǎn)尚在筑底、政策持續(xù)寬松的背景下，我國貨幣環(huán)境預(yù)計也將在較長時間維持寬松予以配合。此外房地產(chǎn)出清階段，收縮性政策的出臺可能會非常謹慎，預(yù)計短期內(nèi)出臺房地產(chǎn)稅等可能降低業(yè)主持有房產(chǎn)意愿的政策的可能性不大。
啟示3：時間窗口寶貴，我國不必過慮，地產(chǎn)居防風(fēng)險首位。
日本政策出臺節(jié)奏遲緩，對于房價泡沫、以及泡沫破滅后實體經(jīng)濟長期低迷，都有致命影響。我國房地產(chǎn)行業(yè)的重要性已經(jīng)在高層近期發(fā)言中多次得到強調(diào)。往后看，政策具體推進節(jié)奏可能視房地產(chǎn)市場恢復(fù)情況相機抉擇，但地產(chǎn)防風(fēng)險高優(yōu)先級，中央金融委員會成立、金融機構(gòu)自上而下監(jiān)管加強背景下，政策出臺遲緩導(dǎo)致房地產(chǎn)市場預(yù)期再度惡化的可能性相對較低。
風(fēng)險提示：
歷史經(jīng)驗不代表未來，政策推進不及預(yù)期，地緣政治風(fēng)險。
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