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事件：雅迪控股公布2022年年度業(yè)績公告。公司2022年實現(xiàn)收入310.6億元，YoY+15.2%；實現(xiàn)業(yè)績21.6億元，YoY+57.8%。經(jīng)折算，2022H2公司實現(xiàn)收入170.1億元，YoY+16.6%；實現(xiàn)業(yè)績12.6億元，YoY+61.7%。公司收入保持快速增長，盈利能力持續(xù)提升。
　　2022H2收入增速環(huán)比2022H1提升：雅迪2022H2收入增速相比2022H1提升3pct。我們認為主要因為下半年公司加大渠道擴張力度，銷量增速相比上半年提升，2022H2雅迪電動兩輪車銷量YoY+7%，增速相比2022H1+14pct。具體來看，2022H2公司電動自行車銷量YoY+26%，增速相比2022H1+22pct；電動踏板車銷量YoY-18%，增速相比2022H1-1pct。電動踏板車向電動自行車轉移的趨勢明顯。
　　2022H2公司毛利率同比、環(huán)比均有提升：2022H2公司毛利率為18.2%，同比+2.7pct，相比2022H1+0.3pct。公司毛利率提高，我們認為主要因為：1）公司產(chǎn)品結構提升，2022H2公司電動兩輪車出廠均價（含電）為2216元，YoY+8.0%；2）2022H2電動兩輪車出廠均價（含電）相比2022H1下降5.2%，但是公司2022H2毛利率相比2022H1仍然實現(xiàn)提升，主要因為公司規(guī)模效應強化，生產(chǎn)效率提升。
　　2022H2公司盈利能力提升：2022H2雅迪歸母凈利率為7.4%，同比+2.1pct。除毛利率提升外，公司費用率持續(xù)優(yōu)化，2022H2公司銷售/管理費用率同比-0.4pct/-0.7pct。我們認為，公司費用率下降主要因為收入規(guī)模不斷擴大，固定費用有所攤薄。展望后續(xù)，公司費用率仍有望持續(xù)下行。
　　投資建議：公司為電動兩輪車行業(yè)龍頭，2022年銷量規(guī)模突破1400萬輛。公司收入端看點主要在于：1）國內(nèi)市場份額持續(xù)提升；2）海外市場的逐步滲透和擴張。盈利能力方面：1）雅迪各項費用率隨著規(guī)模的提升均有望實現(xiàn)攤??；2）公司四化方針下，供應鏈端的效率有望得到提升，提高毛利率。公司股權激勵解鎖目標為2023~2025年收入、業(yè)績年增速均不得低于20%，反映了管理層對于長期增長的信心。我們預計公司2023~2025年EPS分別為0.90/1.14/1.41元，給予買入-A的投資評級。
　　風險提示：原材料價格大幅上漲，行業(yè)競爭格局惡化。