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 2022Q4釋放彈性，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　2022年?duì)I收4.33億元，同比+23.44%；扣非前后歸母凈利潤6437萬元、3074萬元，同比-49.94%、-63.16%。2022Q4單季營收1.60億元，同比+58.28%；扣非前后歸母凈利潤-1349萬元、-2419萬元，同比-148.83%、-263.79%。因短期粉劑產(chǎn)能仍需客戶認(rèn)證，我們下調(diào)2023-2024年歸母凈利潤預(yù)測(cè)至1.60、2.18億元（前次1.83、2.46億元），新增2025年歸母凈利潤預(yù)測(cè)3.05億元，對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)1.34、1.82、2.54元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)28.3、20.9、14.9倍PE，新國標(biāo)訂單已經(jīng)落地，有望持續(xù)爬坡進(jìn)入放量階段，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　國際收入占比提升，新國標(biāo)訂單開始放量
　?。?）分業(yè)務(wù)看:全年ARA營收+15.21%，其中銷量增18.33%、噸價(jià)降2.6%、毛利率微降0.5pct，新國標(biāo)訂單于2022Q3逐漸起量、國際客戶增量等貢獻(xiàn)明顯。DHA營收+14.06%，其中銷量增31.7%、噸價(jià)降13.4%、毛利率降8.8pct，主因新國標(biāo)起量以及新增客戶；SA收入-38.21%，噸價(jià)降1.2%、毛利率略升0.8pct，受童奶粉影響下降明顯。動(dòng)物營養(yǎng)0.21億、毛利率較低。（2）分市場(chǎng)看：國內(nèi)收入同比增2.56%。國外收入同比增36.42%，主因新訂單及新萊特恢復(fù)。
　　凈利率下滑主因資產(chǎn)減值影響
　　2022年凈利率同比降23.2pct，其中毛利率同比降7.93pct，主因DHA毛利率下降、SA占比下滑、動(dòng)物營養(yǎng)占比提升。銷售費(fèi)用率同比+0.69pct、主因新業(yè)務(wù)開發(fā)費(fèi)用增長。管理費(fèi)用率同比+2.14pct、主因股份支付；研發(fā)費(fèi)用率同比-1.36pct、總額維持平穩(wěn)）。
　　節(jié)奏雖有波動(dòng)，但方向確定，彈性可期
　　公司老工廠發(fā)酵和粉劑產(chǎn)能仍處于滿產(chǎn)狀態(tài)、訂單飽和，新的粉劑產(chǎn)能仍需待大客戶認(rèn)證、有待釋放，疊加國際市場(chǎng)收入確認(rèn)節(jié)奏回歸正常，訂單規(guī)模有望爬升，總體來看節(jié)奏或有波動(dòng)，但放量趨勢(shì)仍較確定。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：出生率持續(xù)下滑風(fēng)險(xiǎn)，技術(shù)不確定性風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)