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海底撈22年收入310億/-16%，凈利潤13.7億，去年同期虧損41.6億。平均翻臺率為3次/天，與去年持平。期末門店數(shù)量1371家，新開24家，關(guān)閉50家，拆分類海外業(yè)務(wù)。在面臨艱難的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和自身決策的失誤，公司及時調(diào)整，加強(qiáng)降本增效措施，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)明顯效果。后續(xù)我們認(rèn)為業(yè)績將呈現(xiàn)比較大的彈性，當(dāng)下復(fù)蘇態(tài)勢不明朗的時點(diǎn)正是布局良機(jī)。我們上調(diào)23/24/25年EPS至0.8/0.91/1.02港元。維持“買入”評級，上調(diào)目標(biāo)價至25.5港元。
　　報(bào)告摘要
　　啄木鳥計(jì)劃成果顯著。公司下半年收入142億，同比下降32%，但凈利潤不降反升，實(shí)現(xiàn)16.4億，這主要?dú)w功于啄木鳥計(jì)劃的降本增效，在疫情影響較大的情況下大幅降低了門店的運(yùn)營成本。具體措施包括：1）優(yōu)化門店管理層級，優(yōu)化服務(wù)動線和流程，提升服務(wù)效率；2）核心員工低底薪高分紅，調(diào)動積極性；3）優(yōu)化配方，改進(jìn)成本；4）深化信息部署，重塑外賣體系，組建社區(qū)運(yùn)營。
　　降本增效的效果充分體現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中：22年公司毛利率為58.4%，同比上升2.1pct，其中上半年毛利率58%，下半年58.9%；職工薪酬占收入比33%，同比下降3.2pct，其中上半年占比35.2%，下半年30.4%；租金相關(guān)的費(fèi)用占收入比4.2%，同比下降0.3pct，其中上半年占比5%，下半年3.3%；其他折舊攤銷占收入比8.2%，同比微降0.1pct，其中上半年占比8.6%，下半年7.8%，在經(jīng)營情況相似的背景下，下半年各項(xiàng)成本費(fèi)用較上半年有顯著的節(jié)約。我們認(rèn)為，在保本點(diǎn)顯著下降的背景下，公司有望恢復(fù)開店。
　　去年在疫情影響下，翻臺率維持3次/天。2022年的整體翻臺率與2021年持平，為3.0次。在一線、二線和三線城市的翻臺率基本持平貨略有下降，分別為3.0次、3.0次和2.9次，同比下降3.1%、3.1%和持平，在疫情的影響下依舊保持在較低的水平，但由于門店降本增效，盈利情況有所改善。新開餐廳的翻臺率仍然較低，2022年為2.3次，比2021年下降了4.2%?，F(xiàn)有餐廳的翻臺率在2022年為3.0次，與2021年持平。港澳臺地區(qū)表現(xiàn)亮眼，22年達(dá)到3.5次，相比2021年增長了16.7%。這些地區(qū)較早地放開了疫情管控，消費(fèi)者消費(fèi)意愿相對較高。從同店銷售增速來看，由于有大量門店暫停營業(yè)，內(nèi)地餐廳同店下滑15.8%，港澳臺同店增長20%。
　　今年以來餐廳表現(xiàn)有明顯回暖。根據(jù)公司披露的信息，1月翻臺率恢復(fù)至去年同期水平，2月環(huán)比表現(xiàn)持平，3月環(huán)比略有下降，一線城市的表現(xiàn)較三線更好。我們看到當(dāng)前的消費(fèi)意愿呈現(xiàn)“兩頭翹”的態(tài)勢，即超高端和低端恢復(fù)較快，中高端消費(fèi)恢復(fù)較慢。海底撈在餐飲中屬于中高端消費(fèi)，受到消費(fèi)能力的制約較大，也意味著它的最大增速將體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步恢復(fù)的過程中。
　　我們認(rèn)為海底撈仍是火鍋行業(yè)中最具價值的品牌之一，在面臨艱難的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和自身決策的失誤，公司及時調(diào)整，加強(qiáng)降本增效措施，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)明顯效果。后續(xù)隨著氣候轉(zhuǎn)暖、消費(fèi)意愿回升，我們認(rèn)為業(yè)績將呈現(xiàn)比較大的彈性，當(dāng)下復(fù)蘇態(tài)勢不明朗的時點(diǎn)正是布局良機(jī)?？紤]運(yùn)營成本的下降，我們上調(diào)23/24/25年凈利潤分別至38.9/43.9/49.5億人民幣，對應(yīng)EPS為0.8/0.91/1.02港元。維持“買入”評級，上調(diào)目標(biāo)價至25.5港元，較當(dāng)前股價有28%的上漲空間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇，消費(fèi)意愿不達(dá)預(yù)期，發(fā)生嚴(yán)重的食品安全問題。