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業(yè)績(jī)摘要：公司發(fā)布年報(bào)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收75.1億元（-10.3%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.9億元（+2.8%）；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)5.4億元（+1.5%）。單季度來(lái)看，2022Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.5億元（-18.5%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.7億元（-32.6%）；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.5億元。智能產(chǎn)品占比持續(xù)提升，23年各渠道有望恢復(fù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　各渠道毛利率上行，降本戰(zhàn)略有望推動(dòng)盈利能力持續(xù)優(yōu)化。報(bào)告期內(nèi)，公司整體毛利率為32.8%，同比+2.8pp，主要受益于公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及21年下半年產(chǎn)品漲價(jià)；單Q4毛利率為30.2%，同比-2.8pp，Q4毛利率同比回落，主要由于為應(yīng)對(duì)外部環(huán)境壓力，促進(jìn)銷(xiāo)售增長(zhǎng)，公司加大折扣審批力度。分產(chǎn)品來(lái)看，公司衛(wèi)生陶瓷的毛利率為34.0%（+0.5pp），其中智能坐便器的毛利率為36.5%（+1.4pp）；龍頭五金的毛利率為30.5%（+3.8pp），浴室家具的毛利率為32.2%（+4.8pp）；分銷(xiāo)售模式來(lái)看，公司經(jīng)銷(xiāo)的毛利率為31.9%（+3.0pp），直銷(xiāo)的毛利率為38.2%（+1.1pp）。費(fèi)用率方面，公司總費(fèi)用率為23%，同比+3.3pp，銷(xiāo)售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率分別為9.5%/8.7%/0.2%/4.5%，同比+0pp/+2.2pp/+0pp/+1.1pp，管理費(fèi)用率增加主要系疫情影響導(dǎo)致停工損失增加所致。綜合來(lái)看，公司凈利率為7.9%，同比+1pp；單Q4凈利率為7.6%，同比-1.6pp。展望后續(xù)來(lái)看，公司在降本增效方面持續(xù)投入，推動(dòng)零部件模塊化標(biāo)準(zhǔn)化及產(chǎn)線(xiàn)自動(dòng)化升級(jí)，零部件自產(chǎn)比例進(jìn)一步提升，預(yù)計(jì)隨著公司智能化產(chǎn)品占比提升，及自身成本控制能力增強(qiáng)，公司盈利能力有望再上臺(tái)階。
　　智能產(chǎn)品占比穩(wěn)健提升，品類(lèi)連帶率有望優(yōu)化。分產(chǎn)品來(lái)看，2022年公司衛(wèi)生陶瓷的營(yíng)業(yè)收入為35.1億元，同比-6%，其中智能坐便器營(yíng)業(yè)收入為13.9億元，同比-1.0%。龍頭五金營(yíng)業(yè)收入為20.7億元，同比+8%；浴室家具營(yíng)業(yè)收入為8.1億元，同比-12.6%。整體來(lái)看，公司智能坐便器、智能花灑等產(chǎn)品收入18.9億元，占收入比例25.1%（同比+1.6pp），其中智能坐便器占潔具數(shù)量比例為17.2%（+2.2pp），占潔具收入比例53.8%（同比+2pp）。拆分單價(jià)來(lái)看，2022年公司智能坐便器均價(jià)同比-58元/臺(tái)，小幅下降。預(yù)計(jì)隨著智能坐便器滲透率提升，輕智能產(chǎn)品快速普及，同時(shí)中高端主銷(xiāo)產(chǎn)品功能升級(jí)，公司智能產(chǎn)品仍將保持銷(xiāo)量快速增長(zhǎng)，價(jià)格穩(wěn)中有降的趨勢(shì)。中長(zhǎng)期來(lái)看，公司智能花灑、定制浴室柜、智能浴室鏡等產(chǎn)品矩陣豐富，隨著公司推動(dòng)品類(lèi)間連帶銷(xiāo)售，客單價(jià)有望進(jìn)一步提升。2022年瓷磚、浴缸浴房、定制櫥衣柜收入分別為5.1億元/4.1億元/1.1億元，同比增速-18%/-26.2%/-42.9，占比分別為6.8%/5.5%/1.4%，預(yù)計(jì)隨著公司終端套系化銷(xiāo)售推進(jìn)，連帶率提升，各配套品類(lèi)收入有望穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　22年零售及工程渠道受竣工及疫情影響暫時(shí)下滑，23年全渠道有望齊頭并進(jìn)。分渠道來(lái)看，2022年公司零售/工程/電商/家裝渠道收入分別為30.7億元/18.5億元/15.1億元/10.5億元，同比-12.2%/-21%/-1.5%/+9.2%。零售渠道方面，2022年公司終端門(mén)店網(wǎng)點(diǎn)合計(jì)13378家，新增1326家，新增網(wǎng)點(diǎn)主要為家裝店及鄉(xiāng)鎮(zhèn)店。展望后續(xù)來(lái)看，公司持續(xù)推動(dòng)零售網(wǎng)點(diǎn)下沉，加大社區(qū)店及小五金店在下沉市場(chǎng)布局，憑借高品質(zhì)和性?xún)r(jià)比擴(kuò)大下沉市場(chǎng)份額，同時(shí)推動(dòng)原有門(mén)店升級(jí)，增加浴室鏡柜等品類(lèi)配套，提升客單值。工程渠道22年底以來(lái)訂單回暖，預(yù)計(jì)23年在竣工支持下工程渠道將保持穩(wěn)健增長(zhǎng)；電商渠道拓展抖音等興趣電商渠道，增加引流；家裝渠道進(jìn)一步擴(kuò)大和裝企合作的產(chǎn)品范圍，增加智能產(chǎn)品在家裝渠道滲透，各渠道齊頭并進(jìn)，增長(zhǎng)可期。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)2023-2025年公司EPS分別為0.76元、0.91元、1.10元，歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速21.3%，對(duì)應(yīng)PE分別為26、22、18倍，考慮到公司智能化產(chǎn)品研發(fā)壁壘高，自產(chǎn)化率逐年提升，降本增效及管理改革效果持續(xù)顯現(xiàn)，首次覆蓋給予“持有”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；原材料成本大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；渠道擴(kuò)張進(jìn)展不及預(yù)期的而風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能釋放不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。