>> 中信證券-燕京啤酒(000729)2022年年報暨2023年一季報點評：23Q1開門紅，期待改革勢能繼續(xù)釋放-230421
| 上傳日期： |
2023/4/21 |
大小： |
634KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
薛緣,蔣祎 |
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公司2022年收入/歸母凈利潤分別同比+10.4%/+54.5%，量價分別同比+4.1%/+4.6%，U8銷量增長超50%，盈利能力在改革下持續(xù)提升。2023年公司實現(xiàn)高質(zhì)量開門紅，23Q1收入同增13.7%，U8勢頭強(qiáng)勁，盈利能力提升顯著。展望未來，燕京望繼續(xù)堅定推動改革，提高次高端及以上占比，向著U82025年100萬千升的目標(biāo)穩(wěn)步邁進(jìn)，期待公司保持強(qiáng)勁發(fā)展勢能，維持“買入”評級。
▍2022年收入/凈利潤分別同比+10.4%/+54.5%，改革效果初顯。2022年，燕京啤酒進(jìn)行了九大變革，通過思想變革、治理變革、組織變革、體制變革等多方位調(diào)整提升公司綜合競爭力。同時，較為強(qiáng)勁的報表改善也讓市場看到了公司全面再啟航的速度與決心。
收入端：2022年公司實現(xiàn)總收入132.0億元、同增10.4%，啤酒/水/茶飲料/飼料/其他業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入121.8/0.2/0.6/1.4/8.0億元、同比+8.9%/-18.8%/+4.2%/+17.2%/+39.9%。分量價：從量看，2022年實現(xiàn)啤酒銷量377萬千升、同增4.1%（2022年規(guī)上啤酒產(chǎn)量同增1.1%）；從價看，公司啤酒噸價為3231元/千升、同增4.6%。分產(chǎn)品：公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，中高檔/普通產(chǎn)品實現(xiàn)收入76.6/45.2億元、同比+13.8%/+1.5%，中高檔產(chǎn)品占比提升2.7Pcts,其中核心大單品燕京U8實現(xiàn)銷量39萬千升，同增超過50%。
盈利端：2022年公司毛利率同降1.0Pct至37.4%，其中啤酒業(yè)務(wù)毛利率同降0.5Pct，啤酒噸價/噸成本分別同比+4.6%/+5.4%。分品類看，中高檔/普通產(chǎn)品毛利率為45.8%/26.0%、同比-0.7/-1.5Pcts。全年銷售費用率為12.4%、同降0.7Pct；管理費用率為10.7%、同降1.3Pcts，受益于組織管理改革持續(xù)優(yōu)化帶來的降本增效、多家虧損子公司扭虧、非流動資產(chǎn)處置收益等綜合因素。
▍2023Q1：高質(zhì)量開門紅，收入盈利均積極增長。2023Q1，公司實現(xiàn)總收入35.3億元、同增13.7%。從量看，公司實現(xiàn)啤酒銷量為96萬千升、同增12.8%，我們判斷U8同增中雙位數(shù)、勢頭強(qiáng)勁。從價看，公司噸價約為3661元、同增0.8%（受其他收入項擾動，我們預(yù)計公司啤酒業(yè)務(wù)噸價實際數(shù)值和增速更高）。盈利方面，公司毛利率為36.8%、同增2.2Pcts，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和成本控制下表現(xiàn)優(yōu)異。銷售/管理費用率為12.5%/12.0%、同比+0.6/-1.3Pcts。去年同期較低基數(shù)下公司實現(xiàn)凈利潤6456.4萬元（上年同期86.4萬元）、同增7373.3%；凈利潤率為1.8%、同增+1.8Pcts。
▍2023年展望：改革推進(jìn)下預(yù)計管理費用會有持續(xù)節(jié)約，結(jié)構(gòu)升級背景下期待公司毛利率增長。展望2023年，隨著餐飲和夜場等現(xiàn)飲消費受益于防疫政策解除實現(xiàn)良好恢復(fù)，我們預(yù)計公司2023全年實現(xiàn)銷量中個位數(shù)增長。噸價：在高端化戰(zhàn)略和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的催化下，噸價望同比增長3%-5%，U8全年瞄準(zhǔn)60萬千升目標(biāo)。毛利端：成本壓力高位后預(yù)計有所緩和，預(yù)計在公司優(yōu)化措施下全年噸成本維持持平上下，毛利率同增0-3Pcts。費用端：考慮高端化推進(jìn)下的銷售費用投放，預(yù)計銷售費用率持平上下；管理費用率在組織改革管理優(yōu)化下望積極下降，預(yù)計全年凈利潤實現(xiàn)高雙位數(shù)增長。
▍風(fēng)險因素：疫后啤酒消費恢復(fù)情況不及預(yù)期；新冠病毒反復(fù)的影響超預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)刺激政策不及預(yù)期；公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化升級情況不及預(yù)期；公司主要產(chǎn)品銷量增長不及預(yù)期；公司改革進(jìn)度不及預(yù)期；競爭格局不及預(yù)期。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：2023年啤酒消費場景積極恢復(fù)下，我們預(yù)計公司銷量將得到積極提升，大單品U8在公司的計劃節(jié)奏內(nèi)朝著2025年銷量100萬千升高端化目標(biāo)持續(xù)推進(jìn)。綜合考慮公司改革的推進(jìn)及整體消費氛圍的變好，維持公司2023年/2024年EPS預(yù)測為0.23/0.32元，新增2025年EPS預(yù)測為0.38元。考慮行業(yè)可比公司估值情況（根據(jù)Wind一致預(yù)測，華潤啤酒/青島啤酒現(xiàn)價對應(yīng)2023年P(guān)E分別為33倍/35倍左右），以及公司內(nèi)部管理改革優(yōu)化帶來的降本增效空間（目前公司管理費用率超10%，與啤酒行業(yè)中單位數(shù)左右的管理費用率差距較大），高端化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，我們給予公司2023年65倍PE，對應(yīng)公司一年期目標(biāo)價15元（對應(yīng)2024年P(guān)E47倍），考慮到公司在利潤改善和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級方面的發(fā)展勢能，維持“買入”評級。
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