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事項(xiàng)：
　　東方財(cái)富公布2023年一季報(bào)，營業(yè)收入28.1億元（同比-12.1%，環(huán)比-4.0%），凈利潤20.3億元（同比-6.5%，環(huán)比+6.0%）。
　　評論：
　　營收與凈利潤增速差異主要來自自營業(yè)務(wù)高速增長。公司自營業(yè)務(wù)收入（投資收益+公允價(jià)值變動(dòng)－聯(lián)營合營企業(yè)投資凈收益）4.9億元（同比+160.3%，環(huán)比+310.0%）。原因：1、市場行情上行，自營業(yè)務(wù)收益率達(dá)0.74%（同比+0.31pct，環(huán)比+0.54pct）；2、前期可轉(zhuǎn)債募集落地，上杠桿后自營資產(chǎn)規(guī)模明顯抬升，目前交易性金融資產(chǎn)規(guī)模694.2億元（同比增長157.9億元）。不過，公司自營業(yè)務(wù)收入占總收入比重不高，自營業(yè)務(wù)雖高速增長，但由于其他業(yè)務(wù)收入下滑，導(dǎo)致總體凈利潤同比仍有下滑。
　　收入端：東財(cái)收入主要倚重交投活躍度而非行情變化。
　?。?）手續(xù)費(fèi)及傭金收入11.8億元（同比-12.7%，環(huán)比-5.1%），市場股基日均成交量8787億元（同比-12.8%，環(huán)比+4.8%），同比波動(dòng)基本一致。環(huán)比差異原因：1、因春節(jié)，Q1交易日較少，市場總成交量51.9萬億元（環(huán)比+3.1%）。2、市占率、傭金率有所下滑?；诮灰琢繀^(qū)域分布推算，東財(cái)Q1交易量市占率為4.01%（環(huán)比-0.05pct），傭金率約為2.5%%（同比下滑約0.25萬分點(diǎn)）。過往復(fù)盤來看，東財(cái)交易量往往略滯后于市場增長。
　　（2）營業(yè)收入（代銷金融產(chǎn)品為主）10.8億元（同比-13.1%，環(huán)比-0.7%）。截至2023年2月，行業(yè)股混基規(guī)模7.6萬億元（同比-6.8%，較年初+1.6%）。同比下滑主要原因是股混基規(guī)模尚未修復(fù)。環(huán)比下滑原因或是期間股混基申贖規(guī)模不及去年Q4，今年1~2月估算股混基凈贖回1019億元，去年10~11月估算股混基凈申購2581億元，交易活躍度高于今年，申贖費(fèi)收入可能有所下滑。
　　成本端：管理、銷售、研發(fā)費(fèi)用持續(xù)攀升。管理費(fèi)用6.0億元（同比+17.8%，環(huán)比+15.0%），研發(fā)費(fèi)用2.5億元（同比+7.4%，環(huán)比+11.8%），銷售費(fèi)用1.4億元（同比+22.8%，環(huán)比-7.3%）。三項(xiàng)費(fèi)用增長主要原因或是人員擴(kuò)招明顯，薪酬開支相對剛性，導(dǎo)致成本端增長。2022年底產(chǎn)品與技術(shù)崗3032人（同比+11.2%），財(cái)富管理崗1699人（同比+5.5%），市場崗864人（同比+14.1%），行政崗610人（同比+1.3%）。
　　投資建議：公司業(yè)務(wù)增長驅(qū)動(dòng)因子是市場交投活躍度與基金市場活躍度，市場行情波動(dòng)對公司業(yè)績影響弱于證券行業(yè)。一季度市場交投活躍度雖有邊際改善，但修復(fù)仍需時(shí)日，尚未達(dá)到去年一季度的景氣度。近期市場交易量已明顯回升，2023年4月1日~4月20日股基日均成交量回升至11481億元。若市場活躍度持續(xù)，公司營業(yè)收入與手續(xù)費(fèi)凈收入在二季度有望明顯增長。不過公司去年Q2開始大規(guī)模投入自營資產(chǎn)，且時(shí)點(diǎn)把握精準(zhǔn)，單季度收益率高達(dá)0.87%，導(dǎo)致去年二季度自營業(yè)務(wù)收入達(dá)4.4億元（環(huán)比+133%），今年Q2自營業(yè)務(wù)同比增長難度大。我們維持公司歸母凈利潤預(yù)期，考慮到2022年總股本變化，我們調(diào)整公司2023/2024/2025年EPS預(yù)期為0.64/0.79/1.00元（前值0.77/0.95/1.20元），BPS分別為5.75/6.76/8.04元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為26.6/21.6/17.0倍，ROE分別為14.38%/15.15%/16.27%。我們給予2023年業(yè)績35倍PE估值，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)22.4元。維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場交易量回落；風(fēng)險(xiǎn)偏好下降；資本市場創(chuàng)新不及預(yù)期；實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期。