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事件概述
　　公司發(fā)布2022年年報(bào)：22年收入8.96億元（YOY-24.69%），歸母凈利潤(rùn)-1.24億元（YOY-235.46%），扣非歸母凈利潤(rùn)-1.31億元（YOY-270.85%）。對(duì)應(yīng)Q4收入2.47億元（YOY-34.39%），歸母凈利潤(rùn)-0.67億元（YOY-358.48%），扣非歸母凈利潤(rùn)-0.69億元（YOY-508.13%）。
　　23Q1季報(bào)：23年Q1收入2.28億元（YOY-7.93%），歸母凈利潤(rùn)-182.35萬(wàn)元（YOY+81.56%），扣非歸母凈利潤(rùn)-267.58萬(wàn)元（YOY+72.06%）。
　　分析判斷
　　收入端：受終端消費(fèi)疲軟影響，22年全年承壓下滑。23Q1有所恢復(fù)，降幅收窄至7.9%。分品類看，22年多數(shù)品類均有不同程度的下滑，其中主要品類頸部（yoy-23%)、眼部(yoy-36%）、頭皮（yoy-47%）、頭部（yoy-49%）；艾灸（yoy+23%）、腰背部（yoy+23%）、肩部（yoy+5%）表現(xiàn)較好。
　　分渠道看，線下受損嚴(yán)重。公司線下門店主要分布于機(jī)場(chǎng)、高鐵站等核心交通樞紐以及高端購(gòu)物中心，疫情影響客流，22年全年線下銷售收入同比下滑40%，占收入比例下滑7.6pct至29.3%。線上銷售收入同比下滑12%，主要系天貓下滑（占線上直銷收入下滑金額90%），新拓賽道抖音同比高增61%（測(cè)算22年占線上銷售收入7%）。ODM下滑48%主要系地緣危機(jī)影響，俄羅斯大客戶訂單下降。
　　23Q1降幅收窄。分渠道看，根據(jù)魔鏡數(shù)據(jù)，2-3月線上恢復(fù)強(qiáng)勁，天貓?zhí)詫?京東+拼多多合計(jì)銷售額2/3月分別同比增長(zhǎng)25%/20%，Q1合計(jì)則下滑4%。線下方面，1月春節(jié)送禮需求或帶動(dòng)購(gòu)物中心門店較好恢復(fù)，公司目標(biāo)客戶為商旅出行白領(lǐng)，我們估計(jì)交通樞紐店2-3月進(jìn)一步恢復(fù)。
　　業(yè)績(jī)端：毛利受損，成本費(fèi)用剛性拖累業(yè)績(jī)表現(xiàn)，23Q1已明顯恢復(fù)。渠道結(jié)構(gòu)變化、營(yíng)銷讓利活動(dòng)開展導(dǎo)致毛利率受損，23Q1已明顯恢復(fù)。22年公司整體毛利率49.82%，同比下滑6.92pct，其中Q4單季最低為41.31%。主要系：1）高毛利的線下直營(yíng)業(yè)務(wù)受損嚴(yán)重。2）為穩(wěn)定銷售規(guī)模，公司多開展?fàn)I銷讓利活動(dòng)。隨著需求回暖，線下渠道恢復(fù)，23Q1公司毛利率已恢復(fù)至較高水平59.05%。
　　成本費(fèi)用剛性拖累業(yè)績(jī)表現(xiàn)，持續(xù)加大研發(fā)投入。22年公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率同比分別+13.09/+1.5/+2.43pct，對(duì)應(yīng)Q4同比分別+25.19/+0.55/-0.96pct。絕對(duì)值看22年銷售費(fèi)用基本持平，主要系1）線下直營(yíng)門店費(fèi)用剛性；2）新媒體渠道拓展。研發(fā)費(fèi)用同比+21%，公司在收入承壓背景下持續(xù)加大研發(fā)，鞏固產(chǎn)品高端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。
　　23Q1公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率同比分別+4.77/-1.03/-0.86pct，歸母凈利率水平-0.8%，期待后續(xù)持續(xù)恢復(fù)。
　　投資建議
　　按摩電器為低滲透、高成長(zhǎng)可選品類，22年受疫情影響需求下滑，公司作為便攜按摩器龍頭，按摩行業(yè)需求恢復(fù)，疊加渠道端線下復(fù)蘇，有望表現(xiàn)出較高彈性。
　　我們預(yù)計(jì)23-25年公司收入分別為10.73/12.54/14.27億元，同比分別增長(zhǎng)19.80%/16.86%/13.81%。毛利率方面，考慮到大宗價(jià)格回落，高毛利線下直營(yíng)渠道復(fù)蘇，預(yù)計(jì)毛利率穩(wěn)步提升。費(fèi)用率方面，公司渠道營(yíng)銷端動(dòng)作較為積極，預(yù)計(jì)銷售費(fèi)用仍將保持較高水平。對(duì)應(yīng)23-25年歸母凈利潤(rùn)分別為0.45/1.04/1.24億元，同比分別增長(zhǎng)136.25%/130.21%/19.10%，相應(yīng)EPS分別為0.73/1.68/2.01元，以23年4月21日收盤價(jià)45.30元計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE分別為61.90/26.89/22.57倍?？杀裙?3年平均PE為16.4倍，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期；原材料價(jià)格大幅上漲；競(jìng)爭(zhēng)加劇影響盈利。