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公司發(fā)布2022年年報(bào)：2022年實(shí)現(xiàn)收入224.8億元（同比+9.97%），歸母凈利潤26.9億元（同比+0.86%），扣非歸母凈利潤25.9億元（同比+3.27%）；其中Q4實(shí)現(xiàn)收入62.1億元（同比+2.83%），歸母凈利潤7.0億元（同比+26.41%），扣非歸母凈利潤6.7億元（同比+35.2%），收入增長具韌性，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)、盈利表現(xiàn)穩(wěn)健。
　　品類融合效果顯著，零售大家居起航。2022Q4公司廚柜/衣柜及配套/衛(wèi)浴/木門分別實(shí)現(xiàn)收入17.2/34.3/3.1/4.1億元（同比-19.3%/-22.7%/+6.2%/+1.7%），毛利率分別為36.0%/31.3%/20.6%/5.1%（同比-0.6pct/+7.8pct/-8.7pct/-6.2pct）。公司以“拓渠道、搶流量、增單值、擴(kuò)份額”為總基調(diào)，多維度積極推進(jìn)大家居戰(zhàn)略，品類融合效果顯著。2022年全屋定制（衣柜）迭代至整家定制2.0，櫥衣配套比例持續(xù)提升帶動客單值增長；櫥柜方面舊廚改造、集成廚房、廚衛(wèi)一體化穩(wěn)步推進(jìn)，打造第二增長曲線；門墻柜一體化持續(xù)擴(kuò)張品類，積極配合大家居業(yè)務(wù)拓展。此外，公司大家居營銷事業(yè)部積極賦能零售轉(zhuǎn)型整裝，2022年已啟動建設(shè)102個(gè)大家居店，預(yù)計(jì)2023年新增200+家，零售模式再升級。
　　零售穩(wěn)健，整裝延續(xù)高增。1）零售：2022Q4實(shí)現(xiàn)收入48.8億元（同比+1.6%），毛利率29.3%（同比+1.4pct），公司大家居戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，截至2022年末廚柜（含櫥衣綜合店） /衣柜（獨(dú)立店） /木門/衛(wèi)浴/歐鉑麗門店數(shù)分別為2479/2210/1056/816/1054家（較上年末+20/+9/+35/+11/+65家，較Q3末-27/-69/+9/-12/+29家）；2）大宗：2022Q4實(shí)現(xiàn)收入10.6億元（同比+2.5%），毛利率28.0%（同比-3.7pct），公司積極推進(jìn)優(yōu)質(zhì)客戶服務(wù)、拓展多元化項(xiàng)目，竣工回暖有望驅(qū)動大宗穩(wěn)定增長；3）整裝：公司以歐派、鉑尼思雙品牌驅(qū)動，合作優(yōu)質(zhì)家裝公司，推進(jìn)裝修+定制+裝管家服務(wù)一體化、持續(xù)強(qiáng)化前端引流，預(yù)計(jì)2023年延續(xù)高增。
　　盈利表現(xiàn)靚麗，費(fèi)用優(yōu)化效果顯著。Q4公司毛利率為30.5%（同比+1.5pct），歸母凈利率為11.24%（同比+2.1pct），公司穩(wěn)步推進(jìn)各項(xiàng)費(fèi)用優(yōu)化及組織架構(gòu)調(diào)整，規(guī)模效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，Q4銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別同比-0.04pct/+0.08pct/-0.53pct至5.84%/5.63%/5.89%，伴隨原材料價(jià)格高位回落及降本增效穩(wěn)步推進(jìn)，預(yù)計(jì)2023年低基數(shù)下盈利有望修復(fù)。
　　現(xiàn)金流短期承壓，營運(yùn)效率穩(wěn)步提升。2022年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量為24.10億元（同比-16.36億元），成本及開支增加導(dǎo)致現(xiàn)金流短暫承壓；截至2022年末公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)33.69天（同比+4.43天）、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)18.97天（同比+4.75天）、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)45.88天（同比+5.24天），公司不斷強(qiáng)化供應(yīng)鏈建設(shè)，預(yù)計(jì)營運(yùn)效率穩(wěn)步提升。
　　盈利預(yù)測與投資評級：公司大家居戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，組織結(jié)構(gòu)持續(xù)變革，費(fèi)用投放效率穩(wěn)步提升。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤為31.5億元/36.4億元/41.6億元，對應(yīng)PE為22.6X/19.5X/17.1X，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)復(fù)蘇低于預(yù)期、線下消費(fèi)復(fù)蘇低于預(yù)期、行業(yè)競爭加劇。