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事件
　　公司發(fā)布2022年年報(bào)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營收224.80億元，同比增長9.97%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤26.88億元，同比增長0.86%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤25.92億元，同比增長3.27%。其中，2022Q4，公司實(shí)現(xiàn)營收62.11億元，同比增長2.83%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.98億元，同比增長26.41%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤6.72億元，同比增長35.24%。
　　投資要點(diǎn)
　　衣柜及配套家具產(chǎn)品延續(xù)較快增速，直營渠道表現(xiàn)較為靚麗。營收端，2022年公司實(shí)現(xiàn)營收224.80億元，同比增長9.97%，分季度看，2022Q1/ Q2/ Q3/Q4分別實(shí)現(xiàn)營收41.44/55.49/65.75/62.11億元，同比增長25.6%/13.23%/6.02%/2.83%。凈利端，2022年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤25.92億元，同比增長3.27%。分季度看，2022Q1/ Q2/ Q3/Q4分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.53/7.65/9.72/6.98億元，同比+3.88%/-0.46%/-11.71%/26.41%。分產(chǎn)品看，2022年櫥柜/衣柜及配套家具產(chǎn)品/衛(wèi)浴/木門營收分別為71.73/121.39/10.35/13.46億元，同比-4.73%/+19.34%/+4.63%/+8.85%。2022年公司年櫥柜/衣柜及配套家具產(chǎn)品/衛(wèi)浴/木門毛利率分別為34.02%、31.78%、26.20%、16.38%，同比-0.33、-0.41、+0.80、+2.56pct。分渠道看，1）經(jīng)銷渠道，2022年經(jīng)銷商渠道實(shí)現(xiàn)營收175.82億元，同比增長12.13%，收入占比78.2%。經(jīng)銷商門店較期初凈增140家至7615家（其中衣柜、廚柜、木門、衛(wèi)浴、歐鉑麗分別凈增9、20、35、11、65家至2210、2479、1056、816、1054家），單店提貨額為230.9萬元，同比增長10.07%，我們認(rèn)為主要是整裝大家居模式帶動(dòng)單店提貨額增長所致。其中，整裝大家居方面，在歐派、鉑尼思整裝大家居發(fā)力下，公司整裝渠道業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)表現(xiàn)較好。歐鉑麗2022年實(shí)現(xiàn)營收18.41億元，同比增長29.13%，增速較快；2）直營渠道，2022年直營渠道實(shí)現(xiàn)營收7.06億元，同比增長20.12%，收入占比3.14%，直營店較期初凈增11家，單店銷售額為1216.4萬元，同比下降2.66%；3）工程業(yè)務(wù)方面，2022年公司大宗渠道業(yè)務(wù)有所改善，實(shí)現(xiàn)營收34.95億元，同比減少4.85%，收入占比15.55%；4）2022年公司其他渠道實(shí)現(xiàn)營收2.18億元，同比增長6.5%，收入占比0.97%。2022年公司經(jīng)銷商渠道/直營渠道/大宗渠道/其它渠道毛利率分別為30.72%/55.45%/27.87%/41.60%，同比+0.41/-8.67/-2.92/+12.64pct。
　　Q4毛利率同比改善，Q4費(fèi)用端管控較好。盈利能力方面，2022年公司毛利率同比下降0.01pct至31.61%，其中2022Q4毛利率同比增長1.51pct至30.49%。費(fèi)用率方面，2022年公司期間費(fèi)用率同比增長1.12pct至17.31%，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為7.47%/5.94%/5.00%/-1.10%，同比+0.69/+0.40/+0.56/-0.54pct，銷售費(fèi)用增加主要系廣告宣傳費(fèi)、職工薪酬增加所致。Q4公司期間費(fèi)用率同比下降0.49pct至16.76%，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為5.84%/5.64%/5.88%/-0.60%，同比-0.05/+0.09/-0.55/+0.02pct綜合影響下，2022年公司銷售凈利率為11.93%，同比下滑1.1pct，2022Q4凈利率同比增長2.06pct至11.19%?，F(xiàn)金流方面，2022年公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為24.10億元，同比減少40.44%，主要系購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金增加所致。
　　投資建議：公司通過“歐派”和“鉑尼思”繼續(xù)深化大家居模式，零售業(yè)務(wù)門店提效顯著，大宗業(yè)務(wù)有所改善，整裝大家居業(yè)務(wù)高歌猛進(jìn)?？紤]到公司力爭2023年?duì)I業(yè)收入、凈利潤均實(shí)現(xiàn)同比增長10%-15%，我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司營業(yè)收入分別為259.79/299.05/343.61億元，同比增長15.6%/15.1%/14.9%，歸母凈利潤31.46/36.56/42.33億元，同比增長17.0%/16.2%/15.8%，對應(yīng)公司EPS分別為5.17/6.00/6.95元，維持公司“買入-B”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：商品房竣工及銷售數(shù)據(jù)不及預(yù)期；行業(yè)競爭加??；開店進(jìn)度不及預(yù)期；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。