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2023年3月，中債登和上清所債券托管總量為130.45萬(wàn)億，同比增速下降0.5個(gè)百分點(diǎn)至8.1%，環(huán)比增量從2023年2月的1.45萬(wàn)億回落至1.01萬(wàn)億。
　　1、杠桿率：資金收斂抑制機(jī)構(gòu)杠桿融資需求，債市杠桿率小幅回落
　　3月流動(dòng)性回歸平穩(wěn)，疊加下旬降準(zhǔn)資金落地，銀行間資金面整體維持平穩(wěn)寬松，3月DR007中樞從2.11%回落至2.05%附近，提升機(jī)構(gòu)杠桿融資需求，全月質(zhì)押式回購(gòu)月均成交量從5.53萬(wàn)億明顯上升至6.28萬(wàn)億，債市杠桿率高點(diǎn)接近110%，僅略低于2020年同期、顯著高于2021年和2022年同期水平，月末跨季時(shí)點(diǎn)債市杠桿率回落至108.3%，仍位于歷史同期偏高水平。
　　 2、分機(jī)構(gòu)：保險(xiǎn)配置偏強(qiáng)，廣義基金拉久期，外資重回凈流入
　?。?）保險(xiǎn)公司：配置力量繼續(xù)增強(qiáng)。3月保險(xiǎn)公司在二級(jí)市場(chǎng)凈買入量由2036億上升2216億，債券托管量增量由249億上行至1108億，其中剛性配置地方債，大幅增持國(guó)債、金融債，政金債由減持轉(zhuǎn)為增持。
　　（2）商業(yè)銀行：表內(nèi)配債力度邊際弱化，對(duì)利率債和同業(yè)存單的增持規(guī)模大幅下降。經(jīng)歷連續(xù)兩個(gè)月在“開(kāi)門紅”效應(yīng)下對(duì)債券維持偏強(qiáng)的配置力度之后，3月商業(yè)銀行或更加關(guān)注利率和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，傾向通過(guò)購(gòu)置基金等產(chǎn)品來(lái)分散債券配置，實(shí)現(xiàn)更加靈活的配債和流動(dòng)性管理需求。
　?。?）廣義基金：負(fù)債端資金流入推動(dòng)配債力度邊際增強(qiáng)。3月以來(lái)基金二級(jí)凈買入中樞顯著提升，4月以來(lái)理財(cái)凈買入迎來(lái)季節(jié)性放量；除了同業(yè)存單到期壓力較大帶來(lái)被動(dòng)減持之外，廣義基金對(duì)其他品種多為增持，其中隨著交易情緒升溫，大幅增持政金債，并且向久期要收益；“錢多”邏輯下繼續(xù)實(shí)施票息策略，增持信用債。
　?。?）外資：重回凈流入，對(duì)利率債減持力度下降，大幅增持同業(yè)存單。3月美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度維持25bp并暗示加息周期接近尾聲，中美負(fù)向利差有所修復(fù)，無(wú)拋補(bǔ)型外資流出節(jié)奏放緩、拋補(bǔ)型和被動(dòng)型外資繼續(xù)流入或是外資整體重回凈流入的主要原因。
　　3、分券種：存單和信用品種到期壓力偏大，托管量增量小幅回落
　?。?）3月債券托管量增量：為1.01萬(wàn)億，較2月小幅下行，略低于季節(jié)性水平。
　　（2）利率債：托管量增量維持在1萬(wàn)億附近的高位，其中提前批地方債持續(xù)放量，國(guó)債凈融資超季節(jié)性水平上升，政金債發(fā)行節(jié)奏有所加快。
　　（3）同業(yè)存單：降準(zhǔn)減緩負(fù)債壓力，集中到期不續(xù)，凈融資大幅下行至季節(jié)性低位。
　?。?）信用品種：信用融資環(huán)境繼續(xù)修復(fù)，但集中到期壓力下凈融資規(guī)模有所下行。
　　后續(xù)來(lái)看，（1）地方債提前批仍有額度待發(fā)，財(cái)政政策未強(qiáng)調(diào)“靠前發(fā)力”，預(yù)計(jì)二季度利率債供給節(jié)奏或較2022年更為均衡。（2）當(dāng)前經(jīng)濟(jì)修復(fù)邏輯無(wú)法證偽，利率長(zhǎng)端品種難以走出趨勢(shì)行情，10年期國(guó)債收益率或維持2.85%附近窄幅波動(dòng)，難以有效下行突破2.8%，賠率不高，建議投資者多看少動(dòng)，關(guān)注熱力指標(biāo)提示交易情緒演繹較為極致；（3）錢多邏輯主導(dǎo)下信用品種+票息策略仍為占優(yōu)選擇，當(dāng)前信用利差壓縮的趨勢(shì)短期仍將延續(xù)；（4）月末關(guān)注政治局會(huì)議、PMI數(shù)據(jù)以及月末資金波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：銀行新資本管理辦法執(zhí)行、資管產(chǎn)品贖回等擾動(dòng)因素超預(yù)期。