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贖回潮影響下，2023年一季度債券市場(chǎng)融資成本相對(duì)偏高，全國(guó)各省城投債凈融資規(guī)模整體較去年同期有所下降，優(yōu)質(zhì)城投主體貸款替代效應(yīng)有所體現(xiàn)，而中低資質(zhì)城投主體短期仍較為依賴債券融資來緩解債務(wù)到期壓力。此外，區(qū)域間凈融資規(guī)模進(jìn)一步分化，優(yōu)質(zhì)區(qū)域仍具有相對(duì)較強(qiáng)的再融資能力，而市場(chǎng)關(guān)注度較高的部分偏弱區(qū)域再融資情況仍未出現(xiàn)明顯改善。往后看，考慮到長(zhǎng)期的政策不確定性及估值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，仍建議負(fù)債端穩(wěn)定性偏低的投資機(jī)構(gòu)針對(duì)廣東、浙江等好區(qū)域1-2年品種進(jìn)行下沉，對(duì)于收益訴求偏高的投資機(jī)構(gòu)，考慮到利差保護(hù)充足性，可在天津、陜西等再融資能力表現(xiàn)相對(duì)亮眼的區(qū)域精選個(gè)券獲取超額收益。
　　一季度城投債凈融資有何變化：
　　1、凈融資額：2023年一季度全國(guó)各省城投債凈融資規(guī)模合計(jì)5520億元，較去年同期下降738億元，但2月以來，月度凈融資出現(xiàn)回暖跡象。
　　2、分品種看：短融、非公開公司債凈融資規(guī)模較大，較去年同期分別增加491億元和489億元。
　　3、分行政層級(jí)看：地市級(jí)、區(qū)縣級(jí)主體凈融資規(guī)模較大，但較去年同期分別下降91億元和285億元。
　　各省份及各地市凈融資現(xiàn)狀分析：
　　1、分省份看：2023年一季度，天津、河南、陜西、河北城投債凈融資額較去年同期增長(zhǎng)超過50億元，再融資能力明顯改善，而重慶、云南、安徽、福建等區(qū)域凈融資額同比下滑嚴(yán)重，其中，云南凈融資規(guī)模由正轉(zhuǎn)負(fù)，甘肅省凈融資規(guī)模在去年為負(fù)數(shù)的基礎(chǔ)上進(jìn)一步下降。
　　2、分地市看：嘉興、濟(jì)南、泰州、鄭州在凈融資規(guī)模超過100億的基礎(chǔ)上同比增加30億元以上，一級(jí)市場(chǎng)債券融資較為通暢；濰坊、昆明、贛州等地市凈融資規(guī)模降至10億元以下，再融資情況不太樂觀，需關(guān)注上述地市后續(xù)債券償還的資金安排情況。
　　3、重點(diǎn)省市：2023年1-3月山東省凈融資額597.0億元，同比增加25.1億元，較去年同期略有改善，其中，濟(jì)南市再融資能力顯著改善而濰坊市下滑明顯；天津市凈融資額352.2億元，同比增加224.5億元，較去年同期明顯改善；廣西凈融資額70.8億元，但柳州市凈融資規(guī)模較去年同期進(jìn)一步下降，再融資能力依然偏弱；云南省凈融資額-68.7億元，同比下降80.1億元，再融資能力明顯下降。其中，昆明市凈融資額9.5億元，同比下降35.24億元；甘肅省凈融資額為-102.1億元，同比下降40.4億元，其中，蘭州市凈融資額為41億元，同比下降2.5億元，后續(xù)需持續(xù)關(guān)注甘肅區(qū)域內(nèi)主體融資能力變化。
　　城投債市場(chǎng)是否出現(xiàn)貸款替代效應(yīng)？可能在優(yōu)質(zhì)城投：
　　1、全市場(chǎng)主體：2023年1-3月凈融資規(guī)模呈現(xiàn)逐月遞增的趨勢(shì)；進(jìn)一步從募集資金用途來看，2023年1-3月募集資金用途中用于借新還舊的占比較去年同期整體保持平穩(wěn)，維持在95%以上的高位，債券到期仍以借新還舊的方式接續(xù)為主，整體看城投主體并未出現(xiàn)貸款替代效應(yīng)。
　　2、分不同資質(zhì)看：贖回潮影響下，2023年一季度債券市場(chǎng)融資成本相對(duì)偏高，部分區(qū)域優(yōu)質(zhì)城投主體傾向于將融資渠道由債券市場(chǎng)轉(zhuǎn)向更低成本的銀行貸款；而當(dāng)前城投監(jiān)管政策整體趨嚴(yán)背景下，低資質(zhì)城投主體的信貸融資難度有所加大，受銀行貸款渠道的限制等因素影響，中低資質(zhì)主體融資渠道未像優(yōu)質(zhì)城投一樣發(fā)生轉(zhuǎn)變，短期內(nèi)仍較為依賴債券融資來緩解債務(wù)到期壓力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)來源和統(tǒng)計(jì)口徑可能存在一定差異；政策變化超預(yù)期。