>> 中信證券-上海港灣(605598)2022年年報點評：業(yè)績符合預(yù)期，Q4收入顯著提速-230427
| 上傳日期： |
2023/4/27 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫明新,李家明 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司2022年收入、業(yè)績、經(jīng)營現(xiàn)金流大幅增長，其中Q4營收同比提升99.76%，相關(guān)業(yè)績也由負轉(zhuǎn)正，毛利水平來看，公司憑借“高真空擊密法”等技術(shù)優(yōu)勢維持高毛利，整體訂單上也實現(xiàn)大幅提升。受益于2022年以來東南亞等各國疫情防控政策松動，短期公司訂單已開啟放量，中長期全球市場拓展空間亦相對廣闊。考慮到短期公司訂單逐步向收入轉(zhuǎn)化，中長期發(fā)展進入快車道，且高質(zhì)量運營，我們維持“買入”評級，給予公司目標價38元。
▍全年業(yè)績符合預(yù)期，Q4營收明顯提速。公司2022年實現(xiàn)營業(yè)收入8.85億元，同比增長20.50%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.57億元，同比增長155.61%?？傮w而言，在2022年東南亞等地區(qū)地基處理需求增長的情況下，公司相關(guān)收入、業(yè)績大幅增長，業(yè)績增速符合預(yù)期（公司此前預(yù)告全年歸屬凈利潤為1.45億元~1.65億元）。分季度看，公司2022Q4實現(xiàn)營業(yè)收入2.92億元，同比增長99.76%，我們認為或主要受益于公司大訂單逐步開始確認收入；歸母凈利潤同比轉(zhuǎn)正達到1879萬元，扣非歸母凈利潤亦轉(zhuǎn)正達到1809萬元。
▍毛利率有所上升，公司保持技術(shù)優(yōu)勢下的成本優(yōu)勢。公司2022年毛利率達到36.34%，同比增加6.11pcts，我們認為或主要受益于部分盈利水平較高項目得以確認收入。全年期間費用率（含研發(fā)費用）為14.51%，同比下降3.99pcts，銷售、管理、財務(wù)及研發(fā)費用率為0.7%、13.79%、-1.83%和1.84%，同比變動-0.37pct、-1.76pcts、-2.09pcts和0.24pct，公司仍加強研發(fā)投入，保持技術(shù)領(lǐng)先性優(yōu)勢，研發(fā)費用率持續(xù)提升，另外財務(wù)費用為負主要受益于匯率變動造成匯兌收益增加。
▍經(jīng)營現(xiàn)金流明顯提升，收付現(xiàn)比出現(xiàn)下降。公司主業(yè)地基處理處于項目前端、占項目投資總額比例?。ㄒ话阍?%以下）、執(zhí)行周期較短，一般為3-12個月，因此項目的資金周轉(zhuǎn)較快，疊加公司業(yè)主多為海外跨國企業(yè)或當?shù)貒?，因此往往擁有較好的現(xiàn)金流水平。公司2022年實現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額1.34億元，同比增加71.80%，我們認為一方面受益于公司業(yè)務(wù)規(guī)模較快增長，另一方面受益于部分大項目在檔期收到業(yè)主付款。公司2022年實現(xiàn)收現(xiàn)比94.68%，同比下降14.11pcts，付現(xiàn)比達到88.52%，同比下降21.65pcts，表明公司業(yè)務(wù)處于持續(xù)擴張狀態(tài)，在訂單大幅增長下，部分項目還未開始進展，部分收入與成本還未實際體現(xiàn)。
▍訂單已開啟放量，公司發(fā)展有望步入快車道。公司2022年新簽訂單總額達到16.01億元，同比增加316.54%，在手訂單為11.03億元，同比增加182.74%，訂單已開啟放量。展望未來，短期而言，隨著東南亞疫情放開，過去幾年受壓制的地基建設(shè)需求有望迎來加快釋放，尤其是印尼首都搬遷等重大項目（預(yù)計投資310億美元）正加快推進。中長期而言，根據(jù)中東及東南亞各國未來建筑業(yè)投資決策，相應(yīng)的不同類型基礎(chǔ)設(shè)施和大型房建項目地基建設(shè)不可或缺，未來行業(yè)需求景氣有望向上，公司有望持續(xù)受益，發(fā)展有望步入快車道。
▍風險因素：重大項目進展不及預(yù)期；匯率大幅波動風險；低價競爭導(dǎo)致毛利率下行；應(yīng)收賬款無法收回風險。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：公司深耕海外市場，尤其在東南亞地區(qū)，其技術(shù)、標準、品牌已獲得較高認可。短期而言，疫情管控放開后公司主要市場東南亞地區(qū)地基處理需求快速放量，中長期而言，公司制定東南亞-中東、南亞及拉美非洲“三步走”的市場開發(fā)計劃，有望持續(xù)受益東南亞、中東等國家不同發(fā)展階段帶來的需求放量。根據(jù)2022年報，公司整體訂單向好，總額達到16.01億元，并考慮到地基處理工程項目整體工期偏短，未來收入確定性高，我們新增公司2025年并略微調(diào)整2023、2024年盈利預(yù)測（基于2022年報數(shù)據(jù)調(diào)整，此前2023-2024年歸母凈利潤預(yù)測分別為2.20/2.91億元），預(yù)測公司2023-2025年歸母凈利潤分別為2.19/2.90/3.74億元，現(xiàn)價對應(yīng)PE為25.6/19.3/15.0倍，估值水平來看：1）橫向而言，公司可比企業(yè)主要包括中化巖土、中巖大地、城地香江，2021年至今可比公司平均（ttm，剔除負值）PE水平分別為32.7、30.6、16.6倍；2）縱向而言，公司自2021年上市以來平均PE（ttm）為29.6倍?？紤]到公司近年業(yè)績迎來快速釋放期（2022年新簽合同同比增長316.54%，毛利率提升6.1pcts），疊加經(jīng)營質(zhì)量總體優(yōu)于可比企業(yè)（公司2022年毛利率水平達到36.3%，超過可比公司中化巖土、中巖大地、城地香江樁基工程的0.3%、3.5%、26.33%；回款上，與國內(nèi)企業(yè)不同，公司主要營收來自于海外業(yè)務(wù)，根據(jù)公司公告披露的部分海外項目付款條件為每月按照100%付款，但國內(nèi)付款條款則為“工程竣工驗收合格后一個月內(nèi)付至工程結(jié)算價的60%，工程竣工驗收后滿一年付至審定價的80%”），我們認為可給予公司2023年35倍PE估值，對應(yīng)市值77億元，另外考慮到公司上市以來平均PB在3倍左右，我們認為可給予公司3倍PB，對應(yīng)市值53億元，綜合PE及PB估值，我們認為公司合理市值在65億元左右，對應(yīng)目標價38元，維持“買入”評級
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