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調(diào)味品業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健，渠道織網(wǎng)穩(wěn)步推進(jìn)。公司發(fā)布23年一季報(bào)，23Q1收入/歸母凈利潤(rùn)分別為13.67/1.50億元，同比分別變動(dòng)+1.46%/-5.53%；其中美味鮮收入/歸母凈利潤(rùn)分別為13.26/1.53億元，同比分別+7.87%/12.71%，調(diào)味品收入符合預(yù)期，利潤(rùn)略超預(yù)期。我們認(rèn)為主要系餐飲復(fù)蘇+醬油推廣增加+渠道網(wǎng)絡(luò)完善：（1）分產(chǎn)品：23Q1聚焦醬油大單品，醬油營(yíng)收同比+11.01%，雞精雞粉/食用油營(yíng)收分別同比+0.39%/0.98%；（2）分區(qū)域：23Q1凈增經(jīng)銷商52名，東部/南部/中西部/北部營(yíng)收分別同比+8.17%/2.27%/14.46%/12.90%?，F(xiàn)金流層面，23Q1銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金14.65億元（同比+6.33%）；合同負(fù)債0.98億元（同比-41.48%）；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~1.95億元（同比+1143.37%），主要系調(diào)味品銷售增加帶動(dòng)銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金增加，且購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金減少。
　　成本壓力略有緩解，調(diào)味品盈利能力同比改善。23Q1公司歸母凈利潤(rùn)1.50億元，同比下滑5.53%，凈利率同比-0.87pct，主要系毛利率較高的商品房銷售下降；其中美味鮮實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.53億元，同比增長(zhǎng)12.71%，歸母凈利率同比提升0.50pct至11.52%（近年歸母凈利率中樞約15%）。我們認(rèn)為調(diào)味品盈利能力走高主要系：（1）部分原材料及輔料采購(gòu)價(jià)格略有下降；（2）23Q1醬油營(yíng)收占比提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化。展望23年，我們認(rèn)為成本下行空間為利潤(rùn)彈性釋放創(chuàng)造可能，同時(shí)股權(quán)及管理正逐步解決，管理效率待提升，預(yù)計(jì)凈利率有望穩(wěn)步恢復(fù)。
　　盈利預(yù)測(cè)和投資建議。預(yù)計(jì)23-25年收入分別為58.16/64.97/71.97億元，同比增長(zhǎng)8.89%/11.72%/10.77%；歸母凈利潤(rùn)7.07/8.57/9.94億元，同比分別增長(zhǎng)219.32%/21.28%/15.96%；對(duì)應(yīng)PE為39/32/28倍。維持合理價(jià)值42.74元/股，對(duì)應(yīng)23年P(guān)E47倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。疫情持續(xù)反復(fù)。渠道去庫存不及預(yù)期。原材料成本上升。