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事件描述
　　公司發(fā)布2022年年報(bào)及2023年1季報(bào)。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收38.99億元，同比下滑9.83%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.71億元，同比下滑68.12%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)0.47億元，同比下滑76.34%。23Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.67億元，同比增長(zhǎng)8.05%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.03億元，同比增長(zhǎng)149.32%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利1.03億元，同比增長(zhǎng)148.91%。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1元（含稅），派息率40.0%。
　　事件點(diǎn)評(píng)
　　2022年電商渠道穩(wěn)健增長(zhǎng)，毛利率同比改善。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收38.99億元，同比下滑9.83%，其中電商渠道收入15.10億元（占收入比重38.8%，同比提升5.7pct），同比增長(zhǎng)5.6%，抵消部分線下渠道對(duì)收入的拖累。電商渠道毛利率65.52%，同比提升1.7pct。營(yíng)收分季度看，22Q1-23Q1分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.80、7.66、8.60、11.93、11.67億元，同比增長(zhǎng)0.73%、-13.92%、0.50%、-20.79%、8.05%，23Q1電商渠道實(shí)現(xiàn)收入4.41億元，同比增長(zhǎng)26.22%。2022年，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.71億元，同比下滑68.12%。分季度看，22Q1-23Q1分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.41、-0.06、0.36、0.00、1.03億元，同比增長(zhǎng)-56.54%、-114.36%、395.04%、-100.43%、149.32%。VGRASS品牌店效降幅較大，TEENIEWEENIE品牌營(yíng)收中單位數(shù)降幅。分品牌看，2022年VGRASS、云錦、TEENIEWEENIE實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.57、0.23、30.0億元，同比下滑23.10%、增長(zhǎng)3.77%、下滑5.37%，毛利率分別為73.41%、72.91%、67.97%，同比下滑0.6、增加2.8、下滑0.2pct。23Q1，上述品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.38、0.09、9.15億元，同比增長(zhǎng)3.97%、132.22%、8.50%，毛利率分別為69.01%、72.98%、69.43%，同比下滑1.68、0.87、提升0.70pct。門(mén)店數(shù)量方面，截至22年末，VGRASS、TEENIEWEENIE、云錦門(mén)店數(shù)量分別為207、1222、1家，較上年末凈減少9家、凈增加10家、持平。截至23Q1末，上述品牌門(mén)店數(shù)量分別為206、1186、1家。門(mén)店店效方面，VGRASS、TEENIEWEENIE品牌店鋪2022年平均月?tīng)I(yíng)收為28.5、14.5萬(wàn)元，同比下滑26.1%、6.4%。
　　23Q1銷售毛利率同比提升，期末庫(kù)存環(huán)比改善。盈利能力方面，2022年公司毛利率同比下滑0.4pct至69.2%，22Q4毛利率同比提升0.6pct至68.6%，23Q1毛利率同比提升0.2pct至69.4%。費(fèi)用率方面，2022年，公司期間費(fèi)用率合計(jì)提升5.7pct至68.1%，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為57.7%/4.0%/2.4%/4.1%，同比+6.1/+0.2/+0.5/-1.1pct，銷售費(fèi)用率提升主要由于公司整體營(yíng)收下滑、以及店鋪裝修費(fèi)攤銷的增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用率降低主要由于公司并購(gòu)債務(wù)于2022年中置換，債務(wù)余額降低，債務(wù)利率降低；綜合影響下，2022年公司銷售凈利潤(rùn)率1.83%，同比下滑3.4pct，22Q4銷售凈利率下滑5.6pct至-0.03%，23Q1銷售凈利率同比提升5.0pct至8.8%。存貨方面，截至2022年末，公司存貨為11.43億元，同比增長(zhǎng)11.83%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)324天；23Q1末存貨為9.85億元，較期初下降13.8%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)268天。現(xiàn)金流方面，2022年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為5.49億元，同比下降12.8%，主要由于銷售商品收到的現(xiàn)金同比減少。
　　投資建議
　　23Q1，公司電商渠道增長(zhǎng)加速，線下渠道降幅收窄，銷售毛利率同比優(yōu)化，顯示品牌復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年EPS分別為0.73、0.98、1.29元，對(duì)應(yīng)公司公司23、24年P(guān)E約13、10倍，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入-B”建議。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　品牌拓店不及預(yù)期；電商渠道費(fèi)用投放加大；國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)恢復(fù)不及預(yù)期。