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核心觀點(diǎn)
　　公司23Q1經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)亮眼，在新車(chē)銷(xiāo)量承壓的情況下車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)增長(zhǎng)穩(wěn)健、非車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)延續(xù)高增，凸顯公司完善的產(chǎn)品服務(wù)體系和強(qiáng)大的渠道能力帶來(lái)的明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司采取的一系列風(fēng)險(xiǎn)減量和理賠管控措施成效顯著，在2022年的優(yōu)秀表現(xiàn)下23Q1保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)績(jī)同比仍大幅增長(zhǎng)30.6%，新口徑下承保綜合成本率進(jìn)一步下降0.9pct至95.7%。我們認(rèn)為，公司自身優(yōu)秀的經(jīng)營(yíng)效能和“質(zhì)優(yōu)量升”的邏輯已得到充分驗(yàn)證，預(yù)計(jì)2023年高景氣度有望延續(xù)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　事件
　　中國(guó)財(cái)險(xiǎn)公布2023年第一季度業(yè)績(jī)
　　2023年第一季度，在新口徑下公司實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)服務(wù)收入1075.20億元，同比+9.2%；承保綜合成本率同比下降0.9pct至95.7%；凈利潤(rùn)95.08億元，同比+22.0%。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)增長(zhǎng)穩(wěn)健，非車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)延續(xù)高增
　　在舊口徑下2023年第一季度公司實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入1676.41億元，同比+10.2%；其中，（1）車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)679.33億元，占比40.5%；憑借公司強(qiáng)大的渠道布局和續(xù)期保費(fèi)的結(jié)構(gòu)優(yōu)化，在Q1狹義乘用車(chē)零售銷(xiāo)量同比-13.4%的情況下仍實(shí)現(xiàn)6.5%的同比增速，彰顯出公司車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)的十足韌性。乘聯(lián)會(huì)預(yù)測(cè)4月狹義乘用車(chē)零售銷(xiāo)量為157.0萬(wàn)輛，環(huán)比-1.3%，但在低基數(shù)下同比將實(shí)現(xiàn)49.8%的較高增速；其中新能源滲透率31.8%。展望未來(lái)，我們認(rèn)為隨著汽車(chē)消費(fèi)的逐漸恢復(fù)和新能源車(chē)滲透率的持續(xù)提升以及商業(yè)車(chē)險(xiǎn)自主定價(jià)系數(shù)浮動(dòng)范圍的擴(kuò)大帶來(lái)的車(chē)均保費(fèi)改善，公司車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)有望繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。（2）非車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)997.08億元，同比+12.8%，延續(xù)高增態(tài)勢(shì)。其中，信用保證險(xiǎn)/農(nóng)險(xiǎn)/意健險(xiǎn)分別實(shí)現(xiàn)了26.7/23.2/9.8%的較高增速。展望未來(lái)，隨著農(nóng)險(xiǎn)“擴(kuò)面增品”的落實(shí)和保額的持續(xù)增長(zhǎng)以及上市公司獨(dú)董制度改革下董監(jiān)高責(zé)任險(xiǎn)需求的快速上升，我們認(rèn)為在相關(guān)政策利好的持續(xù)催化下，以農(nóng)險(xiǎn)和責(zé)任險(xiǎn)為代表的非車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)將繼續(xù)維持較高增速。
　　相關(guān)措施成效顯著，綜合成本率進(jìn)一步優(yōu)化
　　2023年第一季度公司積極優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)減量服務(wù)、提升風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和理賠管控能力，相關(guān)措施成效顯著，公司經(jīng)營(yíng)效能得到穩(wěn)步提升。新口徑下公司23Q1保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)績(jī)（保險(xiǎn)服務(wù)收入-保險(xiǎn)服務(wù)費(fèi)用）為106.45億元，同比+30.6%；新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下公司承保綜合成本率的計(jì)算方式亦有所調(diào)整1，新口徑下公司23Q1的承保綜合成本率進(jìn)一步下降0.9pct至95.7%。
　　投資建議：“質(zhì)優(yōu)量升”有望延續(xù)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　公司是我國(guó)財(cái)險(xiǎn)龍頭，保費(fèi)規(guī)模大、業(yè)務(wù)質(zhì)量?jī)?yōu)。第一季度面對(duì)新車(chē)銷(xiāo)量承壓、汽車(chē)出行快速恢復(fù)等較為不利的經(jīng)營(yíng)環(huán)境公司仍能實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入的穩(wěn)健增長(zhǎng)和綜合成本率的進(jìn)一步下降，證明了公司在“三灣改編”后自身經(jīng)營(yíng)效能的顯著提升，“質(zhì)優(yōu)量升”邏輯已得到充分驗(yàn)證。全年來(lái)看隨著汽車(chē)消費(fèi)的逐漸回暖和新能源車(chē)滲透率的提升我們認(rèn)為高景氣度有望得到延續(xù)。我們根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則以及公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況調(diào)整了估值模型，我們預(yù)計(jì)公司2023~2025年的總保費(fèi)收入分別為5357.42/5905.65/6504.96億元，同比分別+9.89/10.23/10.15%；歸母凈利潤(rùn)分別為345.22/392.74/462.39億元，同比分別+29.26/13.77/17.73%；當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023E 0.73倍PB，給予公司0.9倍PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)11.30港元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇超預(yù)期：車(chē)險(xiǎn)自主定價(jià)系數(shù)范圍擴(kuò)大使得險(xiǎn)企擁有了更大的調(diào)降車(chē)險(xiǎn)折扣系數(shù)的能力；雖然整體而言我們認(rèn)為目前車(chē)均保費(fèi)繼續(xù)下降空間不大，且當(dāng)前僅有少數(shù)簽單接近定價(jià)系數(shù)下限，因此車(chē)險(xiǎn)自主定價(jià)系數(shù)范圍的擴(kuò)大使得行業(yè)整體降價(jià)的可能性較??；但部分中小險(xiǎn)企仍有可能會(huì)通過(guò)低價(jià)獲取客戶(hù)，從而使得車(chē)險(xiǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。若市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇超預(yù)期，則公司可能會(huì)面臨保費(fèi)收入下降、市場(chǎng)份額縮小等情況。
　　車(chē)險(xiǎn)賠付率上升超預(yù)期：隨著疫情防控措施的調(diào)整社會(huì)活動(dòng)已逐步恢復(fù)，更高的汽車(chē)出行率可能會(huì)導(dǎo)致車(chē)險(xiǎn)賠付率的大幅上升；雖然公司已在2022年增提了超額準(zhǔn)備金以剔除疫情對(duì)公司業(yè)績(jī)的一次性影響并有望在2023年釋放從而平滑收益，但若車(chē)險(xiǎn)賠付率上升超預(yù)期則可能會(huì)導(dǎo)致公司車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)承保盈利出現(xiàn)大幅下滑。
　　自然災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)影響超預(yù)期：若發(fā)生重大自然災(zāi)害公司保險(xiǎn)賠付率將大幅上升，從而導(dǎo)致公司綜合成本率上行，給公司業(yè)績(jī)?cè)斐韶?fù)面影響。