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1Q23凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10%，COR下降0.9pct
　　中國(guó)財(cái)險(xiǎn)1Q23凈利潤(rùn)95億元。公司在一季度采用了IFRS 9&17準(zhǔn)則，對(duì)利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行了IFRS17追溯調(diào)整（沒(méi)有追溯IFRS 9）。新準(zhǔn)則凈利潤(rùn)較1Q22舊準(zhǔn)則凈利潤(rùn)（87億）增長(zhǎng)10%，較1Q22追溯調(diào)整凈利潤(rùn)（78億）增長(zhǎng)22%。新準(zhǔn)則1Q23綜合成本率（COR）為95.7%，同比下降0.9pct。準(zhǔn)則切換后，舊準(zhǔn)則1Q22保費(fèi)收入為1,676億，新準(zhǔn)則保險(xiǎn)服務(wù)收入為1,075億，收入確認(rèn)比例較壽險(xiǎn)公司高。新準(zhǔn)則1Q22凈資產(chǎn)較舊準(zhǔn)則2022年底增加4.5%。我們提升承保盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)2023/2024/2025年EPS為RMB1.47/1.65/1.86（前值：RMB1.36/1.53/1.72）。上調(diào)基于DCF估值法的目標(biāo)價(jià)至HKD12（前值：HKD10），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　新準(zhǔn)則階段性影響1Q23收入和COR
　　財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)準(zhǔn)備金在IFRS 17準(zhǔn)則下通常采用保費(fèi)分配法（PAA）計(jì)量，保險(xiǎn)服務(wù)收入在產(chǎn)品保障期內(nèi)均勻計(jì)入，與舊準(zhǔn)則已賺再保前毛保費(fèi)概念相同。1Q23保險(xiǎn)服務(wù)收入為1,075億，占同期保費(fèi)收入的64%。公司表示，1Q23保費(fèi)增速較快，導(dǎo)致保險(xiǎn)服務(wù)收入占保費(fèi)比例較低，預(yù)計(jì)2023年全年占比將恢復(fù)至80%左右。追溯調(diào)整1Q22的利潤(rùn)較追溯前下降10%。對(duì)2022年底的資產(chǎn)負(fù)債表追溯調(diào)整顯示，總資產(chǎn)下降了10.8%，保險(xiǎn)準(zhǔn)備金下降了8.7%，凈資產(chǎn)則上漲了2.1%。追溯調(diào)整1Q22的COR較舊準(zhǔn)則上升了1.0pct，公司表示和保單獲取費(fèi)用攤銷節(jié)奏有關(guān)。
　　車險(xiǎn)COR上漲壓力可控
　　新準(zhǔn)則1Q23 COR可比口徑同比降幅為0.9pct，可能與上年同期COR相對(duì)高位有關(guān)。去年第一季度，車險(xiǎn)承保利潤(rùn)同比減少21.3%，車險(xiǎn)業(yè)務(wù)尚未看到后面幾個(gè)季度出行減少帶來(lái)得承保表現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)。2023年出行恢復(fù)可能導(dǎo)致車險(xiǎn)出險(xiǎn)率同比承壓，疊加車險(xiǎn)折扣系數(shù)放開(kāi)，車險(xiǎn)承保表現(xiàn)可能面臨一定壓力。但行業(yè)的馬太效應(yīng)增強(qiáng)有望利好包括中國(guó)財(cái)險(xiǎn)在內(nèi)的頭部公司，車險(xiǎn)保費(fèi)增長(zhǎng)和承保利潤(rùn)率有望超越中小公司，我們預(yù)計(jì)車險(xiǎn)COR將在2023年恢復(fù)常態(tài)，但仍屬于健康水平。我們預(yù)計(jì)2023年保費(fèi)增速和COR分別為11.1/97.9%。
　　準(zhǔn)則切換不改經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，估值仍具備防御性
　　雖然準(zhǔn)則切換對(duì)公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析帶來(lái)一些困難，但是我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)沒(méi)有發(fā)生改變，中期報(bào)告披露后，市場(chǎng)有望更加了解公司新準(zhǔn)則下的經(jīng)營(yíng)情況。我們認(rèn)為車險(xiǎn)行業(yè)馬太效應(yīng)增強(qiáng)背景下，中國(guó)財(cái)險(xiǎn)有望保持行業(yè)領(lǐng)先的保費(fèi)增和COR。公司目前交易于0.77x 2023EP/B，估值具備防御性。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：保費(fèi)增速大幅放緩、COR大幅惡化、投資出現(xiàn)嚴(yán)重虧損。