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核心觀點
　　2022年公司營收受中船動力出表影響，總體略有下降，但民船交付量提升，超過當時制定的經(jīng)營目標，年底公司對部分存貨及存貨合同等計提39.43億減值，我們推測大部分減值與豪華郵輪相關，導致全年利潤下滑。2023Q1，公司營收仍受中船動力出表與船舶收入確認節(jié)奏影響出現(xiàn)波動，我們認為毛利率更能反映新船價格提升與經(jīng)營向好，指導意義更大，關注公司毛利率提升趨勢，考慮到低價訂單的消化與高價訂單的逐漸交付，我們預計2023Q3公司業(yè)績將顯著向上。
　　事件
　　2022年：公司實現(xiàn)營業(yè)收入595.58億元，同比下降0.31%，歸母凈利潤1.72億元，同比下降19.62%，扣非歸母凈利潤-27.48億元。其中，Q4單季度實現(xiàn)營收209.65億元，同比下降2.55%，歸母凈利潤-12.91億元，扣非歸母凈利潤-26.16億元。
　　2023Q1：公司實現(xiàn)營業(yè)收入90.44億元，同比下降30.93%；歸母凈利潤0.44億元，同比下降16.47%；扣非歸母凈利潤-0.36億元。
　　簡評
　　2022年：民船交付量提升，大額計提減值導致利潤下滑
　　總體營收略有下降，但民船交付量提升。2022年公司營收達595.58億元，同比-0.31%，公司本年度完成工作量、船舶交付數(shù)量同比小幅增加，2022年全年完工交付民品船舶74艘/700.61萬載重噸，超過68艘/677.63萬載重噸的經(jīng)營目標，2021年全年完成交付71艘/591.74萬載重噸，載重噸同比+18.40%。但是受四季度起中船動力集團不再納入公司合并范圍等因素綜合影響，營業(yè)收入同比小幅減少。
　　年底大額計提減值導致全年利潤下滑。2022年公司歸母凈利潤1.72億元，同比-19.62%，主要受關鍵船用配套設備普遍上漲，物流成本和運輸周期大幅增加，船用舾裝件、大型鑄鍛件、活塞等關重件供應緊張等多種因素影響，處于建造過程中的船舶建造合同預計出現(xiàn)虧損，按公司會計政策計提減值準備計入營業(yè)成本，公司年底對部分存貨及虧損合同等計提減值共計39.43億元，導致Q4虧損12.91億，我們預計其中大部分減值與豪華郵輪相關。
　　2023Q1：短期業(yè)績波動大，重點關注毛利率提升趨勢
　　公司Q1營收90.44億元，同比-30.93%，出現(xiàn)較大幅度下滑，究其原因，我們認為：船舶建造產(chǎn)品收入確認節(jié)點分布不均衡，一艘船價值量巨大，因確認節(jié)奏營收短期出現(xiàn)較大波動是正?，F(xiàn)象，另外中船動力不再納入公司合并范圍，一定程度也導致營收同比下滑。利潤方面，我們認為影響船廠凈利潤的費用過多，短期業(yè)績難以把控，毛利率更能反映新船價格提升與經(jīng)營向好，指導意義更大，2023Q1公司毛利率9.41%，同比+3.04pct，環(huán)比+6.29pct，實現(xiàn)同環(huán)比提升，未來隨著高價訂單的逐步交付，預計公司盈利能力將持續(xù)改善。
　　行業(yè)新接單已有復蘇跡象，公司將迎多重催化
　　行業(yè)層面，中長期來看，更新?lián)Q代+環(huán)保政策驅(qū)動行業(yè)大周期向上，短期來看，受益于下游油運企業(yè)報表持續(xù)修復，帶動新一輪新接訂單行情，特種船方面，預計LNG船、PCTC船預計也將有不錯的表現(xiàn)，船廠有望迎來多重共振，根據(jù)中國船舶工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2023年1-3月全球新接船舶訂單1518萬載重噸，同比+53%，其中中國份額62.9%，韓國份額25.6%，中國遙遙領先。
　　公司層面，船舶從訂單到交付大約2年周期，克拉克森新船價格指數(shù)從21年下半年開始顯著提升，我們預計隨著低價訂單的消化，公司Q3有望迎來顯著業(yè)績改善。另外，船舶為我國優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，中國船舶集團在手訂單全球第一，份額近18%（CGT口徑），中國船舶集團承諾解決同業(yè)競爭問題，資產(chǎn)重組方案落地將是重大催化。
　　投資建議
　　預計公司2023-2025年實現(xiàn)歸母凈利潤分別為27.67、65.83、89.45億元，同比分別增長218.2%、137.9%、35.9%，對應2023-2025年PE分別為41.9x、17.6x、13.0x，維持“買入”評級。
　　風險分析
　　（1）下游航運市場調(diào)整風險：公司所屬造船行業(yè)與宏觀經(jīng)濟密切相關，宏觀經(jīng)濟變化給國際航運業(yè)和造船市場帶來的短期調(diào)整風險正在逐步加大。
　?。?）船企綜合成本上漲風險：隨著新船訂單量的大幅增長，船舶配套需求明顯提升，而船配企業(yè)產(chǎn)能短時間難以快速提升，采購周期延長情況較為普遍。原材料采購與預算差距較大，勞務用工成本上漲，導致人工成本持續(xù)增長。
　?。?）匯率大幅波動風險：公司出口船舶以美元計價，若美元兌人民幣匯率出現(xiàn)大幅波動，將影響公司業(yè)績。