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事件：22年公司實現(xiàn)收入/凈利潤167.13/31.43億元（+25.95%/+36.78%）；22Q4實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤39.49/5.20億元（+24.66/+58.21%）。23 Q1實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤65.84/15.70億元（+24.83%/+42.87%）。
　　 22年大眾價位表現(xiàn)優(yōu)異推升量增顯著，結(jié)構(gòu)仍持續(xù)向上
　　2022年公司堅持全國化、次高端、古20+的發(fā)展戰(zhàn)略，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷提升。具體來看——
　?、?2年年份原漿系列：實現(xiàn)收入121.07億元（+30.07%），受消費結(jié)構(gòu)影響（大眾價位優(yōu)秀），22年量為主要驅(qū)動力（量+21.77%/價+6.82%），同時受益于強品牌力持續(xù)釋放，公司結(jié)構(gòu)仍向上延伸（年份原漿收入占比+1.94個百分點至74.88%，同時毛利率提升1.31個百分點至84.51%），為盈利增長奠定堅實基礎(chǔ)。
　?、谑杖胝急?1.59%的古井貢酒系列：實現(xiàn)收入18.74億元（+16.45%），毛利率上行的同時亦實現(xiàn)量/價齊升（+9.11%/+6.72%）。
　　③收入占比7.81%的黃鶴樓：實現(xiàn)報表收入12.63億元（+11.38%），毛利率持平的同時量/價亦穩(wěn)步抬升（+5.13%/+5.94%）。
　　省外加速擴張，全國化穩(wěn)中有進。22年公司通過“插旗、打井、育戶”實施路徑，加速推進全國化進程，提速省外市場，具體看：22年華北/華中/華南分別實現(xiàn)收入13.26/143.55/10.11億元，分別同比變動+23.84%/+26.91%/+15.16%，華中區(qū)域占比進一步提升，主要區(qū)域經(jīng)銷商數(shù)量增長的同時平均經(jīng)銷商規(guī)模均穩(wěn)步提升。
　　目前公司已經(jīng)形成了江蘇、河北、山東等重點省外市場，未來公司將逐步攻堅薄弱市場，省外占比有望逐步提升。
　　盈利能力持續(xù)向上，費用率下降。22年公司毛利率/凈利率分別同比變動+2.07/+1.56個百分點至77.17%/19.46%，主因結(jié)構(gòu)升級+費用表現(xiàn)優(yōu)秀（22年銷售/管理費用率同比-2.27/-0.72個百分點至27.93%/6.98%，其中銷售費用里的勞務費同比下降9.53%至6.38億元，這一變化或為趨勢）；22年經(jīng)營性現(xiàn)金流同比40.85%至31.08億元（主因支付稅費增加）；22年合同負債環(huán)比下降明顯至8.27億元。
　　 23Q1利潤端表現(xiàn)超預期，且或具備強持續(xù)性。
　　收入端看：春節(jié)消費旺盛下量價齊升，省內(nèi)表現(xiàn)優(yōu)秀。23Q1受益于元旦后省內(nèi)消費恢復超預期+消費升級趨勢持續(xù)+經(jīng)銷商模式改革紅利釋放（執(zhí)行1+1+終端聯(lián)盟模式），23Q1公司回款進度&結(jié)構(gòu)優(yōu)化/動銷情況反饋較好；利潤端看：考慮到22Q4公司提升古16/20開票價+省外高結(jié)構(gòu)發(fā)展&省內(nèi)古16收入占比提升顯著+費用率確定性下行，23Q1利潤端表現(xiàn)持續(xù)超預期。
　　盈利端持續(xù)抬升，費用率確定性下行。23Q1公司毛利率/凈利率分別同比變動+1.78/+2.80個百分點至79.67%/24.26%，盈利抬升主因結(jié)構(gòu)升級+費用率下行：
　　Q1銷售/管理費用率同比-1.33/-0.61個百分點至28.83%/5.47%。經(jīng)營性現(xiàn)金流同比變動+10.89%至30.79億元；合同負債環(huán)比/同比分別變動+39.18/+0.53億元至47.45億元，回款表現(xiàn)優(yōu)異。
　　盈利預測及估值預計2023-2025年公司收入增速分別為23.09%、19.33%、18.56%；歸母凈利潤增速分別為32.89%、24.91%、23.56%，EPS分別為7.9、9.9、12.2元/股；PE分別為37、30、24倍。當前估值具有性價比，維持買入評級。
　　催化劑：白酒需求恢復超預期，批價持續(xù)上行。
　　風險提示：1、消費修復不及預期；2、次高端酒核心單品批價上行不及預期。