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事件：4月27日，公司發(fā)布2022年及2023Q1業(yè)績(jī)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入181.84億元/同比+4.31%，歸母凈利潤(rùn)0.54億元（上年同期為-2.93億元），其中單Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入42.21億元/同比-0.23%，歸母凈利潤(rùn)-1.33億元（上年同期為-4.85億元）；2023Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入49.08億元/同比-3.91%，歸母凈利潤(rùn)1.37億元/同比+5.23%。
　　深耕山東，拓展省外。1）2022年，公司持續(xù)深耕山東市場(chǎng)，增強(qiáng)網(wǎng)格化布局，加快線上線下融合，并推進(jìn)社區(qū)生鮮食品店改造，新增直營(yíng)門店49家，其中山東39家，北京等省外10家，門店總數(shù)/直營(yíng)/加盟門店數(shù)分別為1005/967/38家，擁有綜合超市/社區(qū)生鮮食品超市/鄉(xiāng)村超市/百貨店等業(yè)態(tài)分別257/403/232/14家，寶寶悅等其他業(yè)態(tài)門店61家，展店同時(shí)，對(duì)經(jīng)營(yíng)不及預(yù)期且潛力較弱的門店進(jìn)行關(guān)停，全年直營(yíng)閉店53家，山東省內(nèi)/省外分別為36/17家。2）數(shù)字化持續(xù)推進(jìn)，2022年新增到家服務(wù)門店250家，線上銷售增長(zhǎng)超60%，并上線自動(dòng)補(bǔ)貨系統(tǒng)等，供應(yīng)鏈協(xié)同不斷優(yōu)化，自有品牌銷售占比約13.22%，會(huì)員銷售貢獻(xiàn)率約72.26%。
　　2023Q1擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，引入零食新業(yè)態(tài)。1）一季度公司新開直營(yíng)門店3家，分別位于山東、北京、河北，因經(jīng)營(yíng)未達(dá)預(yù)期關(guān)閉門店11家，報(bào)告期末門店總數(shù)為992家，直營(yíng)/加盟分別為959/33家。2）4月28日，公司首家零食店——悅記·好零食開業(yè)，門店位于煙臺(tái)萊山，該業(yè)態(tài)為公司集團(tuán)旗下全新連鎖零食品牌，定位一站式極致性價(jià)比的零食集合店，SKU超1000，與廠家直接合作保障供給質(zhì)量及定價(jià)優(yōu)勢(shì)。3）2023Q1政策優(yōu)化后，客流率先回補(bǔ)，但在外部擾動(dòng)延續(xù)以及消費(fèi)弱復(fù)蘇影響下，整體銷售同比仍有所收縮，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收49.08億元/同比-3.91%。
　　一季度毛利率略有優(yōu)化，增加研發(fā)投入致力長(zhǎng)期。1）2022年公司實(shí)現(xiàn)毛利率23.25%/同比-0.01pct，其中煙威地區(qū)毛利率高于省外，煙威/山東其他/省外分別為19.61%/18.31%/18.00%，分別同比+0.20/-0.67/+1.71pct，2023Q1實(shí)現(xiàn)綜合毛利率24.66%/同比0.68pct，有所優(yōu)化。2）全年整體費(fèi)用率穩(wěn)中有降，為22.26%/同比-0.63pct，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為18.66%/2.04%/1.56%，同比分別-0.71/+0.05/+0.03pct，2023Q1公司期間費(fèi)用率提升0.83pct至20.99%，有所提升，主要因科技相關(guān)投入增加，一季度研發(fā)費(fèi)用率約0.09%。3）2022年計(jì)提0.30億元商譽(yù)減值，上年同期計(jì)提金額為2.97億元，亦拉動(dòng)了本期利潤(rùn)端同增。
　　投資建議：公司為山東商超龍頭，依托于強(qiáng)大的供應(yīng)鏈能力和生鮮特色，省內(nèi)地位持續(xù)鞏固，當(dāng)前除深耕優(yōu)勢(shì)區(qū)域、不斷加密門店覆蓋外，通過(guò)并購(gòu)、加盟等形式積極覆蓋煙威以外區(qū)域以及河北、安徽等省外區(qū)域，并取得一定進(jìn)展。伴隨外部擾動(dòng)影響減弱，線下零售有望恢復(fù)，受弱復(fù)蘇以及研發(fā)投入增加影響，預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為2.61/4.06/4.87億元，目標(biāo)價(jià)為16元，對(duì)應(yīng)2024年為25倍PE，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)營(yíng)集中度較高風(fēng)險(xiǎn)；擴(kuò)張、同店改善不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。