>> 中信證券-國軒高科(002074)2022年年報及2023年一季報點評：出海加速，儲能高增-230505
| 上傳日期： |
2023/5/5 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
袁健聰，汪浩，吳威辰 |
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2022年，公司收入231億，同比+122.6%，增速高于行業(yè)，但受制于碳酸鋰成本超預(yù)期上行，公司盈利承壓，全年實現(xiàn)歸母利潤3.1億元，扣非凈利潤-5.2億元。展望今年，受益于國際化加速和儲能需求倍增，公司收入端有望繼續(xù)快速增長，并且碳酸鋰價格大幅下行也有望改善成本壓力，公司盈利有望筑底回升。
▍2022年成本擾動大，需求持續(xù)高增。2022年，公司實現(xiàn)收入231億元，同比+122.6%，歸母利潤3.1億元，同比+205.8%，扣非凈利潤-5.2億元，同比+50.6%；四季度單季度，公司實現(xiàn)收入86.3億元，同比+86.2%，歸母利潤1.6億元，同比+373.9%，扣非凈利潤-1.6億元，同比-8.0%；一季度單季度，公司實現(xiàn)收入72億元，同比+83.3%，歸母利潤0.76億元，同比+134.8%，扣非凈利潤-0.1億元，同比-213.7%。2022年，公司收入實現(xiàn)預(yù)定高增，但盈利受制于碳酸鋰成本高企表現(xiàn)不如收入端。展望今年，考慮海外客戶和儲能接力，公司收入有望繼續(xù)快速增長。
▍出貨高增，動力、儲能均有亮點。2022年，公司合計出貨超28GWh，具體來看，動力電池方面，公司裝機量13.3GWh，市占率為4.5%，同比+66.2%，其中三元裝機1.4GWh，市占率1.3%，磷酸鐵鋰裝機11.9GWh，市占率6.5%；儲能電池方面，公司出貨超5GWh，同比+300%+，出貨占比已提升至20%左右。2022年，公司動力、儲能電池在國內(nèi)大眾定點、國際客戶開拓、產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局方面均取得較大突破，其中大眾三元和鐵鋰表現(xiàn)電芯全球量產(chǎn)定點已獲，并且海外合計新增定點客戶超過15家，乘用車、商用車、儲能三大領(lǐng)域均獲突破。
▍動力盈利承壓，儲能快速改善。2022年，公司毛利率為17.8%，同比-0.8pct，其中動力電池/儲能電池毛利率分別為16.7%/16.5%，分別同比-7.9/+5.0pcts，前者主要因為成本高企，后者漲價、規(guī)模效應(yīng)等因素影響更大。2022年，公司銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費用率分別為2.0%/5.7%/1.4%/7.8%，同比-1.1/+0.2/-1.8/+1.6pcts，基本保持穩(wěn)定，其中財務(wù)費用率降低較多與去年公司利息收入大幅增長有關(guān)，公司2022年發(fā)行GDR募資6.85億美金。2022年，公司實現(xiàn)凈利率1.4%，同比+0.4pct。展望今年，碳酸鋰降價緩解成本壓力，新能源汽車需求壓力加大提升讓利要求，預(yù)計整體盈利能力保持平穩(wěn)。
▍風險因素：全球新能源汽車滲透率低于預(yù)期，導(dǎo)致電池需求不及預(yù)期；受疫情等影響，全球電化學儲能需求低于預(yù)期；大眾合作深度不及預(yù)期，可能影響公司未來客戶訂單；鋰礦等原材料成本上行超預(yù)期，進而影響公司盈利能力；其他電池、儲能技術(shù)進步超預(yù)期，影響鋰電池需求。
盈利預(yù)測、估值與評級：根據(jù)公司2022年年報及2023年一季報，調(diào)整公司2023-2024年EPS預(yù)測分別至0.57/0.91元（原2023-2024年EPS預(yù)測為1.02/1.33元），并新增2025年EPS預(yù)測為1.15元，現(xiàn)價對應(yīng)48/31/24倍PE。公司是國內(nèi)動力電池細分龍頭，磷酸鐵鋰份額領(lǐng)先，且三元逐漸取得突破，通過攜手大眾有望開啟新增長曲線。此外，公司儲能業(yè)務(wù)布局較早，自有鋰礦逐漸量產(chǎn)，未來收入、利潤增長可期。參照2023年可比公司寧德時代、億緯鋰能、比亞迪、孚能科技Wind一致預(yù)期PEG為0.69倍，考慮公司三元逐漸取得突破，自有鋰礦將逐漸量產(chǎn)，后續(xù)業(yè)績彈性更高，給予公司2023年0.7xPEG，對應(yīng)目標價37元，給予公司目標市值650億，維持“買入”評級。
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