>> 申萬宏源-華貿(mào)物流(603128)空海運價格回落沖擊結束，一帶一路潛力被低估-230508
| 上傳日期： |
2023/5/9 |
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| 2312KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
閆海 |
| 下載權限： |
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投資要點：
華貿(mào)物流是央企跨境物流國家隊中國物流集團旗下跨境物流核心成員，核心邏輯為品牌出海帶動物流話語權重回國內(nèi)，客單價持續(xù)提升，本土物流行業(yè)有希望復制歐美發(fā)展路徑出現(xiàn)3-5家千億市值公司。傳統(tǒng)貿(mào)易背景下以FOB貿(mào)易為主，中國代工廠沒有選擇跨境物流服務商的能力。海外品牌商與海外跨境物流公司享受了中國加入WTO全球化的紅利，DSV、德迅物流（KNIN）等海外貨代巨頭過去20年股價復合增長15-22%，市值達到2000-3000億人民幣區(qū)間。中國本土跨境物流公司有望與中國品牌商一同成長，對標歐美貨代發(fā)展經(jīng)驗，隨著增量市場物流話語權回歸中國品牌商，有希望出現(xiàn)3-5家千億市值級別公司。
預期差1：中國品牌進軍一帶一路，公司一帶一路潛力被低估。華貿(mào)全球網(wǎng)絡優(yōu)勢為客戶提供一帶一路物流解決方案，有希望抓住一帶一路紅利。（1）華貿(mào)的直接客戶涵蓋三一重工、華為、小米科技、傳音控股等。直接客戶在一帶一路收入比例的上升將會帶動華貿(mào)在一帶一路沿線國家的收入。（2）央企信譽背書疊加全球網(wǎng)絡是公司在一帶一路線路重要優(yōu)勢。（3）除國際工程物流、特種物流與一帶一路業(yè)務直接相關外，公司空海運及中歐班列業(yè)務一帶一路國家占比約30%，此部分收入高增有望對沖歐美市場增速下行的壓力。
預期差2：運費回落沖擊結束，一季報同比收入回落但毛利率上漲10pct驗證直客戰(zhàn)略下客單價提升長邏輯。海外貨代股價與集運運價并不總是強關聯(lián)，貨代行業(yè)為運力批發(fā)商，運價回落會使貨代收入成本雙降。海運費回落至疫情前水平，華貿(mào)、德迅、DSV等頭部貨代股價有望重演2010-2016的運價回落，業(yè)務量、客單價提升帶動股價上漲的節(jié)奏。
海外貨代龍頭股價先行企穩(wěn)，華貿(mào)一季度業(yè)績降幅好于海外貨代但股價反彈慢于海外。2023年Q1，德迅、DSV歸母凈利潤分別下滑44%、25%。華貿(mào)歸母凈利潤下滑12%，海程邦達下滑63%。直客戰(zhàn)略客單價提升是華貿(mào)業(yè)績降幅小于海外標的核心原因。受衰退預期以及運價回落影響，集運貨代價格于2021年7月見頂，頭部貨代股價同步，德迅（KNIN）與DSV并于2022年11月觸底反彈。華貿(mào)股價反彈力度已經(jīng)滯后于海外。
一季報落地客單價提升初步得到驗證，全年業(yè)績確定性提升，估值接近歷史PE最低區(qū)間安全邊際充足，估值修復開始，維持“買入”評級。重回直客戰(zhàn)略下客單價提升邏輯，一帶一路相關業(yè)務增速潛力被低估，估值有望修復?？紤]一季度單季度利潤作為運價回落后新的基準，我們預計華貿(mào)物流2023-2025年歸母凈利潤為10.17、12.72、15.51億元（原預測為10.2、13.6、18.4億元），對應歸母凈利潤增速15%，25%，22%，對應PE為13、10、8倍。參照海外同行業(yè)公司2023EPE區(qū)間18-24倍（平均值為21倍），參考華貿(mào)歷史平均PE22倍。給與2023E年10.17億歸母凈利潤估算21倍PE，目標市值216億。維持“買入”評級。
風險提示：全球國際貿(mào)易需求下降、一帶一路項目物流增量不及預期、航空及海運艙位價格波動風險?？缇澄锪麟娚淘鲩L不及預期。
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