>> 中信證券-社會服務行業(yè)2023年一季報總結(jié)：行業(yè)如期復蘇，從預期面走向基本面-230508
| 上傳日期： |
2023/5/8 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
強于大市 |
作者： |
姜婭,楊清樸,劉濟瑋 |
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新年以來，出行產(chǎn)業(yè)迎來快速反彈，商旅及休閑需求遞次主導復蘇節(jié)奏。從2023Q1各細分板塊表現(xiàn)來看，景區(qū)、酒店境內(nèi)業(yè)務業(yè)績釋放彈性普遍超預期，餐飲同店符合預期、受益成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化業(yè)績大多超預期，免稅及人力資源板塊略遜預期。雖然出行鏈股價表現(xiàn)近期較弱，但正如我們之前推演的疫后復蘇三階段：政策拐點預期主導的β行情—預期面向基本面過渡下的盤整—基本面兌現(xiàn)推動的α行情，目前處于基本面持續(xù)待檢驗的第二階段，我們繼續(xù)看好出行鏈持續(xù)復蘇下業(yè)績兌現(xiàn)后的修復行情。立足全年，維持三條投資主線：1）場景需求回補類，例如受益出境需求恢復的OTA、博彩，境內(nèi)長途游目的地景區(qū)等。2）賽道龍頭類，例如酒店、免稅等，過去三年受益供給側(cè)變化等、頭部競爭優(yōu)勢進一步強化。3）自身優(yōu)化類，例如餐飲等，部分公司有望超預期兌現(xiàn)業(yè)績。同時提示后續(xù)順周期的人力資源板塊配置機會。
▍景區(qū)：客流恢復強勁，經(jīng)營杠桿效應下盈利表現(xiàn)超預期。
一線景區(qū)客流恢復超預期，23Q1業(yè)績彈性已顯現(xiàn)。23Q1一線自然景區(qū)客流恢復速度超預期，23Q1黃山風景區(qū)接待游客人次較19Q1增長42.8%；峨眉山接待游客人次較19Q1增長22.8%；麗江股份三條索道接待游客已經(jīng)達到2019年整個上半年的67%。由于客流恢復迅速、一線景區(qū)客流普遍超過2019年同期，在自然景區(qū)高經(jīng)營杠桿效應下，利潤端同樣超出預期，黃山旅游、峨眉山A、麗江股份、九華旅游、三特索道等公司23Q1凈利潤均創(chuàng)下歷史1季度最高。休閑景區(qū)方面，天目湖收入/凈利分別較19Q1增長35.3%/27.6%，受益于客流顯著回暖以及疫情期間新增酒店的增量收益，23Q1業(yè)績同樣創(chuàng)新高；而宋城演藝、中青旅23Q1經(jīng)營情況較常態(tài)化仍有一定差距，宋城與部分項目復園較晚有關（杭州、西安、張家界項目均于3月初復園），中青旅旗下烏鎮(zhèn)客流恢復至19Q1的76%，團客、跨省游客仍處恢復過程中。
五一景區(qū)恢復強勁，多項目超疫情前。2023年五一景區(qū)客流火爆，按可比口徑全國各大千古情演出場次恢復至2019年同期的160%，接待游客量/營收分別恢復至2019年同期的127.0%/121.4%；天目湖接待游客/實現(xiàn)收入較2019年同期增長15%/39%，若剔除新項目則收入增長18%；海昌海洋公園接待人次恢復至2019年同期的2倍以上，收入較2019年同期增長近80%；峨眉山接待游客較2021年同期增長42.1%、較2019年同期也有顯著增長。黃山、烏鎮(zhèn)雖按日均客流算較2019年同期稍弱，但單日客流絕對值也已達到較高水平。我們認為，全年景氣度可持續(xù)，后續(xù)暑期、十一等旺季有望持續(xù)呈現(xiàn)火爆的客流接待場景，由于成本相對固定，因而景區(qū)板塊全年業(yè)績彈性超預期概率仍高。
▍酒店：受益供給結(jié)構(gòu)頭部集團經(jīng)營恢復更優(yōu)。
23Q1RevPAR恢復強勁，開店質(zhì)量提升下展店相對穩(wěn)健。23Q1國內(nèi)頭部酒店集團Blended RevPAR已基本恢復及超過2019年同期水平，錦江/首旅/華住分別恢復至19年的103%/92%（不含輕管理恢復100%）/118%，分月度來看，錦江1、2、3月分別至89%/115%/107%，首旅1、2、3月分別至77%/118%/99%，華住1、2、3月分別至96%/140%/120%。春節(jié)后酒店行業(yè)恢復速度超出前期預期，主要系春節(jié)錯峰、商務出行集中釋放的影響、股價亦呈上漲趨勢，3月恢復度相比2月有所回落。海外恢復度受地區(qū)差異影響，錦江/華住海外RevPAR分別恢復至2019年同期的110%/94%。結(jié)構(gòu)性調(diào)整需求下頭部集團展店相對穩(wěn)健，聚焦門店質(zhì)量提升，23Q1錦江/首旅/華住分別新開195/210/264家（對應22Q1為232/190/303家）,關店84/192/215家（22Q1為81/113/145家）。同時，后疫情時代下錦江開店質(zhì)量要求提高，舊有經(jīng)濟型酒店在物業(yè)租約集中到期后會按需關店、升級；首旅仍將輕資產(chǎn)管理作為開拓下沉市場重要方向，料將進一步擴充開發(fā)團隊，加大開發(fā)激勵力度；華住繼續(xù)強調(diào)推進精益增長戰(zhàn)略，優(yōu)化直營店質(zhì)量。國內(nèi)疫后明顯恢復下經(jīng)營杠桿利潤釋放顯著、疫情期間降本控費成果初顯，23Q1錦江/首旅毛利率較去年同期增幅顯著12.5pcts/24.90pcts，達35.8%/30.66%，管理費用率同比下降5.1pcts/3.2pcts，達20.1%/12.0%。海外通脹和加息影響下，盈利能力仍承壓，23Q1錦江盧浮集團凈虧損2188萬歐元（23Q1較22Q1收入多增3258萬歐元，虧損減少202萬歐元）。
▍OTA：交易量恢復快速，預計隨出境恢復將有持續(xù)表現(xiàn)。
受益于線上化率提升、年輕群體率先出游，23Q1頭部OTA交易量恢復速度快于行業(yè)。根據(jù)同程旅行2022Q4業(yè)績會數(shù)據(jù)，春運期間公司火車票收入恢復到了2019年水平，機票收入比2019年增長30%，2月酒店間夜量比2019年增長100%，1~2月本地酒店占整體酒店銷售間夜量的50%。3月出行淡季交易量有所回落，但公司預計整體收入比2019年同期仍有30%增長。我們預計23Q1公司收入同比增長接近50%。根據(jù)攜程公告，年初至三月上旬，國內(nèi)機酒預定量已超過2019年同期，出境游預定量同比2022年同期增長超過300%，恢復至疫情前水平的40%以上，公司預訂量恢復速度快于行業(yè)。歐美市場持續(xù)穩(wěn)定增長，亞太地區(qū)開放進一步加速APEC復蘇，年初至今公司國際平臺的機
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