>> 浙商證券-京東物流(02618.HK)Q1點(diǎn)評報告：虧損優(yōu)于預(yù)期，外部供應(yīng)鏈?zhǔn)杖朐鏊倩厣?230513
| 上傳日期： |
2023/5/14 |
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| 779KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
謝晨,陳相合 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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23Q1京東物流實(shí)現(xiàn)收入367億元（YoY +34.3%），高于一致性預(yù)期1.4%，主要因?yàn)楣?yīng)鏈?zhǔn)杖氤A(yù)期。凈虧損10億，優(yōu)于一致性預(yù)期的虧損14.8億。經(jīng)調(diào)整虧損7.1億，經(jīng)調(diào)整虧損率1.94%。我們預(yù)計京東物流2023-2025年收入分別為1699/1889/2068億元，Non-IFRS凈利潤分別為26.3/35.4/45.3億元。給予京東物流23年收入0.5x P/S，估值850億元（966億港元，港元：人民幣取0.88），目標(biāo)價14.6港元，維持“買入”評級。
收入：略超預(yù)期，外部供應(yīng)鏈?zhǔn)杖胪仍鏊倩厣?br> 23Q1京東物流實(shí)現(xiàn)收入367億元（YoY +34.3%），高于一致性預(yù)期1.4%，主要因?yàn)楣?yīng)鏈?zhǔn)杖氤A(yù)期，部分被其他收入低于預(yù)期所抵消。剔除德邦并表影響，收入293億元（YoY +7.2%），同比增速較22Q4的13%有所放緩。
1）一體化供應(yīng)鏈：收入185億元（YoY +3.1%），高于一致性預(yù)期1.9%，主要因?yàn)橥獠抗?yīng)鏈?zhǔn)杖胪仍鏊倩厣?br> a）外部：Q1外部供應(yīng)鏈一體化收入72億元（YoY +11.1%），剔除德邦影響，外部一體化供應(yīng)鏈?zhǔn)杖?0億（YoY +7.9%），同比增速回升（22Q4為4.3%），主因單客收入ARPC提升。Q1外部客戶量達(dá)5.45萬（YoY -7.4%，QoQ -11%），外部客戶數(shù)連續(xù)兩季度環(huán)比下跌，或與公司主動調(diào)整客戶結(jié)構(gòu)有關(guān)。ARPC達(dá)13.3萬（YoY +20.0%），單客收入同比提升，一是因?yàn)橹鲃邮湛s小客戶量帶來的ARPC提升，其次因?yàn)榇媪靠蛻粜枨筇嵘?br> b）京東：來自京東的供應(yīng)鏈一體化收入達(dá)112億元（YoY -1.5%），高于一致性預(yù)期0.5%。同比增速較Q4的1.8%有所降低，主要因?yàn)榫〇|電商需求放緩（主站&京喜業(yè)務(wù)收縮），23Q1京東1P商品收入同比降低4.3%。
2）其他收入：達(dá)183億（YoY +93.4%），低于一致性預(yù)期14.4%。剔除德邦影響，其他收入為111億元（YoY +17.2%），同比增速較22年有所放緩（22年四個季度同口徑數(shù)據(jù)增速均在30%以上）。根據(jù)國家郵政局?jǐn)?shù)據(jù)，23Q1全國快遞業(yè)務(wù)量同比增長11%。
盈利表現(xiàn)：費(fèi)用控制優(yōu)于預(yù)期使得虧損優(yōu)于預(yù)期
經(jīng)調(diào)整虧損7.1億（YoY收窄10.8%），經(jīng)調(diào)整虧損率1.94%（YoY -0.98pct），剔除德邦9590萬利潤影響，經(jīng)調(diào)整虧損8.1億，經(jīng)調(diào)整虧損率2.75%（YoY+0.16pct），德邦經(jīng)利潤率1.29%。經(jīng)調(diào)整虧損優(yōu)于預(yù)期，主因費(fèi)用控制優(yōu)于預(yù)期。
Q1京東物流實(shí)現(xiàn)毛利16億（YoY +11.9%），低于一致性預(yù)期18.2%，毛利率4.45%（YoY -0.89pct）。毛利表現(xiàn)低于預(yù)期，主要因?yàn)橥獍杀境A(yù)期。分成本細(xì)分項(xiàng)看：1）員工薪酬126億元（YoY+26.5%），優(yōu)于預(yù)期3.7%，占收入比例34.4%（YoY-2.2pct）。員工薪酬增長主因員工數(shù)增長以及人均薪酬提升，23Q1員工數(shù)達(dá)到32萬（YoY+5.6%），人均薪酬3.9萬（YoY+19.6%）。2）外包成本134.5億元（YoY +39.2%），弱于預(yù)期5.6%，占收入比例36.6%（YoY +1.2pct），外包成本占收入比提升，一是因?yàn)榈掳钔獍杀韭瘦^京東物流更高，二是因?yàn)镼1初期為保障業(yè)務(wù)正常運(yùn)營而產(chǎn)生的額外臨時資源的投入（如臨時工等）。3）租金成本31億（YoY +20.4%），占收入比例8.4%（YoY -0.9pct），主要因?yàn)榈掳钭饨鹬С稣际毡认噍^京東物流原有業(yè)務(wù)更低，起到攤薄作用。
銷售費(fèi)用11.4億（YoY +20.0%），低于一致性預(yù)期1.9%，銷售費(fèi)用率3.1%（YoY -0.37pct）。Q1銷售費(fèi)用占外部收入比例4.5%（YoY -1.48pct）。
管理費(fèi)用8.9億（YoY +38.9%），低于一致性預(yù)期8.2%，管理費(fèi)用率2.4%（YoY+0.08pct）。研發(fā)費(fèi)用9.0億（YoY +21.5%），低于一致性預(yù)期2.6%，研發(fā)費(fèi)用率2.5%（YoY -0.26pct）。
投資建議
Q1京東物流外部供應(yīng)鏈?zhǔn)杖朐鏊儆兴嘏珌碜跃〇|、快遞快運(yùn)等其他業(yè)務(wù)增速放緩拉低整體收入增速。中長期看，中國供應(yīng)鏈物流仍處于發(fā)展早期，未來隨著宏觀經(jīng)濟(jì)改善，京東物流外部供應(yīng)鏈客戶數(shù)及單客收入有望逐步回暖。我們預(yù)計京東物流2023-2025年收入分別為1699/1889/2068億元，Non-IFRS凈利潤分別為26.3/35.4/45.3億元。給予京東物流23年收入0.5x P/S，估值850億元（966億港元，港元：人民幣取0.88），目標(biāo)價14.6港元，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
1）宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險，物流行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)，經(jīng)濟(jì)下行可能會導(dǎo)致行業(yè)景氣度下降。
2）電商需求恢復(fù)低于預(yù)期風(fēng)險。京東物流目前增長動力主要是其他收入中的快遞業(yè)務(wù)，上游電商需求恢復(fù)不足將影響快遞業(yè)務(wù)增速。
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