>> 申萬宏源-23Q1《貨幣政策執(zhí)行報告》解讀：經(jīng)濟常態(tài)化，貨幣“正?；?230516
| 上傳日期： |
2023/5/16 |
大小： |
733KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
屠強,賈東旭,王勝 |
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總體基調(diào)：經(jīng)濟常態(tài)化，貨幣“正?；薄Ｏ噍^22Q4貨政報告，本次報告對于經(jīng)濟形勢的定調(diào)總體更積極，對于最前置的變量——疫情形勢，指出“經(jīng)濟社會全面恢復(fù)常態(tài)化運行”。雖然也仍強調(diào)內(nèi)生動能不強的問題，但定調(diào)比22Q4更積極，經(jīng)濟雖然沒回到正常增速，但常態(tài)化運行是不爭的事實，相應(yīng)的，前三年疫情期間整體偏松的貨幣政策，當(dāng)前轉(zhuǎn)向“正?；贝竽灰言诶_，相較于22Q4，本次報告刪去“加大宏觀政策調(diào)控力度”，新增強調(diào)“總量適度、節(jié)奏平穩(wěn)”，雖然刪去“堅持不搞‘大水漫灌’”，但貨幣政策只有在松的時候會如此強調(diào)，防止市場預(yù)期線性外推，而中性基調(diào)時無需過分強調(diào)此字眼。后續(xù)貨幣政策取向表態(tài)“收”的意味大于“放”。而在具體方向變化方面，作為傳統(tǒng)需求側(cè)管理工具，目前對于供給側(cè)問題更關(guān)注，背后是供給恢復(fù)慢于需求、內(nèi)生動能不足的現(xiàn)狀，也是后續(xù)短期貨幣政策為數(shù)不多有增量擴張的方向。
結(jié)構(gòu)性貨幣工具一季度凈投放約3700億，仍余4300億流動性待投放以穩(wěn)供給。相較于22Q4，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具新增強調(diào)“保持再貸款再貼現(xiàn)工具的穩(wěn)定性，運用好實施期內(nèi)的階段性工具”，雖然有三項工具到期，但新增房企紓困專項再貸款、租賃住房貸款支持計劃等，同時延續(xù)實施碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項再貸款，目前一季度結(jié)構(gòu)性貨幣工具凈投放3754億，目前額度內(nèi)仍有4292億尚未投放。
從21Q3以來報告表態(tài)變化，看當(dāng)前存款利率下調(diào)概率進一步降低的事實。21Q3報告在利率方面的表述中，僅強調(diào)“繼續(xù)釋放貸款市場報價利率改革效能”，未明確提及存款利率，但伴隨銀行息差壓力加大，21Q4報告中新增強調(diào)“穩(wěn)定銀行負(fù)債成本”，因此2022年4月存款利率市場化調(diào)整機制建立，22Q1報告也開始強調(diào)“發(fā)揮存款利率市場化調(diào)整機制重要作用，著力穩(wěn)定銀行負(fù)債成本”，2022年9月主要商業(yè)銀行也下調(diào)存款利率，銀行負(fù)債端成本壓力緩釋，因此22Q4報告刪去“著力穩(wěn)定銀行負(fù)債成本”，而本次報告在利率層面的表述將存款利率部分進一步后置，由22Q4“發(fā)揮存款利率市場化調(diào)整機制的重要作用，發(fā)揮貸款市場報價利率改革效能和指導(dǎo)作用”，轉(zhuǎn)變?yōu)楸敬巍俺掷m(xù)發(fā)揮貸款市場報價利率改革效能，發(fā)揮存款利率市場化調(diào)整機制的重要作用”。結(jié)合22Q3至今均值走高的10Y國債利率，和總體持平的1YLPR，短期也沒有存款利率進一步下調(diào)空間。
“合理把握利率水平”在傳達(dá)什么信號？或在鋪墊“升息隱憂”?！皩谝弧笨梢詣澐譃槿齻€部分來分析其傳達(dá)的主旨含義。1）針對利率在宏觀中的定位，央行在其中分析了利率持續(xù)偏高和持續(xù)偏低對經(jīng)濟的損害，明確表示“超高和超低利率政策難以長期持續(xù)”。2）分析利率變動歷史的過程中，央行給出了政策利率的原則，即“考慮當(dāng)前經(jīng)濟金融形勢基礎(chǔ)上，向歷史周期和全球各區(qū)域的平均值收斂，降低政策利率的波動”。3）給出了當(dāng)前利率水平的定位，“實際貸款利率明顯降低”,也表示“新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率為4.34%，其中企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.95%，均處于歷史低位?！蓖瑫r存款利率進一步下調(diào)概率降低實際上也意味著貸款利率下調(diào)空間變小。結(jié)合“專欄一”的三方面論述，我們可以得到一個初步的結(jié)論，即升息隱憂。此前央行已指出首套房貸利率機制是“雙向動態(tài)靈活調(diào)整”，央行強調(diào)要“既管冷、又管熱”。若后續(xù)5YLPR持平，則從下半年開始超90城市將逐步面臨首套房貸利率上調(diào)10-40bp的客觀壓力。
其他重點：Q2降準(zhǔn)降息概率均降低，關(guān)注Q3中性降準(zhǔn)25bp。超額儲蓄正回流理財，但流向消費規(guī)模不大，通脹壓力與通縮風(fēng)險均無需過分擔(dān)憂。
風(fēng)險提示：結(jié)構(gòu)性貨幣工具投放速度慢于預(yù)期。
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