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東證交易所力促上市企業(yè)質(zhì)量提升，“日特估”如火如荼。日本東京證券交易所于2022年4月將股票市場(chǎng)進(jìn)行重組，將原有的東證一部、東證二部、JASDAQ、Mothers四大市場(chǎng)新劃分為Prime/Standard/Growth三大市場(chǎng)，明確功能、提升投資便利性。2023年3月底，東證交易所發(fā)布《關(guān)于實(shí)現(xiàn)關(guān)注資金成本和股價(jià)經(jīng)營(yíng)要求》，提出系列措施幫助Prime/Standard市場(chǎng)提高中長(zhǎng)期盈利與成長(zhǎng)能力，從而驅(qū)動(dòng)企業(yè)價(jià)值和股價(jià)提升。其中包括：1）建議企業(yè)積極設(shè)定ROE、EPS增長(zhǎng)率等指標(biāo)的提升舉措和具體目標(biāo)；2）PB小于1倍被認(rèn)為ROE低于資本成本，或企業(yè)未來(lái)發(fā)展不被投資者看好，建議企業(yè)積極制定改進(jìn)措施；3）建議企業(yè)在實(shí)施期要積極展示改革進(jìn)展，包括商業(yè)模式、市場(chǎng)環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)力、增長(zhǎng)戰(zhàn)略等。在此背景下日本上市企業(yè)紛紛響應(yīng)，如：JVC建伍推出了“早日實(shí)現(xiàn)PB超過(guò)1倍”的中期經(jīng)營(yíng)計(jì)劃和股票回購(gòu)；清水建設(shè)4月下旬宣布上限200億日元的股票回購(gòu)和積極壓縮政策性持股方針。隨著市場(chǎng)對(duì)日本上市企業(yè)商業(yè)模式改善、盈利能力強(qiáng)化、盈利質(zhì)量上升等預(yù)期升溫，疊加日本股市估值處于全球洼地（日經(jīng)500指數(shù)內(nèi)PB小于1倍的企業(yè)數(shù)量超40%），以及日本持續(xù)寬松的貨幣環(huán)境，國(guó)際資金近期明顯加大日本股市配置，驅(qū)動(dòng)日本股票市場(chǎng)呈持續(xù)上漲態(tài)勢(shì)（當(dāng)前日經(jīng)225指數(shù)持續(xù)創(chuàng)近33年以來(lái)新高）。
　　日本建筑業(yè)需求好轉(zhuǎn)，“日特估”下鹿島建設(shè)依托高ROE/高股息率/高海外業(yè)務(wù)占比及低估值，漲幅居前。日本在2020年為緩解疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，出臺(tái)了總額達(dá)108萬(wàn)億日元的歷史最大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，隨后2021-2022年繼續(xù)分別出臺(tái)55.7/71.6萬(wàn)億日元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，推動(dòng)日本建筑業(yè)需求明顯好轉(zhuǎn)，2020-2022年日本建筑營(yíng)建定單增速分別為12.4%/6.2%/10.2%，較此前4年明顯加速。后續(xù)來(lái)看，日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省宣布其國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體及相關(guān)部件材料制造商力爭(zhēng)2030年總銷(xiāo)售額達(dá)15萬(wàn)億日元（約為當(dāng)前的3倍），政策支持下龍頭半導(dǎo)體廠商有望持續(xù)加大日本建廠投資，并帶動(dòng)其他制造業(yè)回流日本國(guó)內(nèi)，相關(guān)制造業(yè)建筑安裝工程需求有望保持旺盛。疊加“日特估”催化，近期日本建筑龍頭企業(yè)股價(jià)紛紛創(chuàng)出新高，其中鹿島建設(shè)/清水建設(shè)/大林組/大成建設(shè)年內(nèi)漲幅分別達(dá)38%/25%/17%/12%。通過(guò)對(duì)比日本四大建筑企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、估值水平，發(fā)現(xiàn)：1）鹿島建設(shè)具備明顯更高的ROE水平，且通過(guò)杜邦分析可看出高ROE水平由更高的銷(xiāo)售凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率所驅(qū)動(dòng)，顯示ROE質(zhì)量較高；2）鹿島建設(shè)具備更高的股息率，2019年以來(lái)穩(wěn)定在3.5%-4.3%之間；3）鹿島建設(shè)海外業(yè)務(wù)占比更高（約30%），同時(shí)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)占比??；4）鹿島建設(shè)最新PE處于四家最低水平（當(dāng)前9.2倍），PB則處于中上水平，但當(dāng)前仍小于1倍（0.96倍）。
　　鑒“日”知“中”，“中特估”下建筑央國(guó)企估值有望持續(xù)修復(fù)。90年代日本宏觀需求陷入長(zhǎng)期收縮后，鹿島建設(shè)通過(guò)系列“三年計(jì)劃”持續(xù)提升自身技術(shù)實(shí)力、優(yōu)化管理效率、改善財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、降低成本，提升整體競(jìng)爭(zhēng)力，并積極提升海外業(yè)務(wù)占比。在日本建筑行業(yè)景氣度邊際改善，疊加?xùn)|京證券交易所系列舉措推動(dòng)“日特估”背景下，鹿島建設(shè)依托高ROE水平、高ROE質(zhì)量、高股息率、高海外業(yè)務(wù)占比、低估值等特征，股價(jià)上漲明顯。從我國(guó)建筑央國(guó)企角度看：1）當(dāng)前國(guó)資委“一利五率”新考核體系下，新增ROE作為考核指標(biāo)，在保持“資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)穩(wěn)定”的情況下，提升ROE需要進(jìn)一步提升凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率綜合表現(xiàn)，與鹿島建設(shè)財(cái)務(wù)特征相似；2）“一帶一路”戰(zhàn)略加碼下，央國(guó)企海外業(yè)務(wù)占比有望提升；3）央國(guó)企當(dāng)前積極推動(dòng)職業(yè)經(jīng)理人改革，加大員工激勵(lì)力度，有望推動(dòng)央國(guó)企商業(yè)模式優(yōu)化；4）“國(guó)改”背景下央國(guó)企有望加大分紅比例、加大回購(gòu)力度，提升投資者回饋。當(dāng)前我國(guó)央國(guó)企估值仍處于歷史低位，且仍有較多ROE較高但PB低于1倍的上市企業(yè)，參考“日特估”，后續(xù)隨著“中特估”深入推進(jìn)，建筑央國(guó)企估值有望持續(xù)修復(fù)。
　　投資建議：“日特估”背景下日本建筑龍頭依托高ROE水平、高ROE質(zhì)量、高股息率、高海外業(yè)務(wù)占比等特征，估值持續(xù)修復(fù)，我國(guó)在“中特估”、“國(guó)改”、“一帶一路”深入推進(jìn)背景下，亦有望持續(xù)改善盈利能力和盈利質(zhì)量、加大海外業(yè)務(wù)占比、提升股東回報(bào)，驅(qū)動(dòng)估值持續(xù)向上恢復(fù)。繼續(xù)重點(diǎn)推薦和關(guān)注：1）建筑央企龍頭中國(guó)中鐵（PE5X、PB0.6X）、中國(guó)交建（PE8X、PB0.7X）、中國(guó)化學(xué)（PE8X、PB1.0X）、中國(guó)建筑（PE5X、PB0.7X）、中國(guó)鐵建（PE5X、PB0.6X）、中國(guó)中冶（PE7X、PB0.9X）、中國(guó)電建（PE9X、PB1.0X）、中國(guó)能建（PE11X、PB1.1X）；2）國(guó)際工程龍頭中材國(guó)際（PE12X）、中鋼國(guó)際（PE15X）、北方國(guó)際（PE19X）、中工國(guó)際（PE32X）；3）優(yōu)質(zhì)高成長(zhǎng)地方國(guó)企四川路橋（PE7X）、安徽建工（PE6X）、陜西建工（PE5X）、上海建工（PE8X）。（注：PE為2023年預(yù)測(cè)值，PB為L(zhǎng)F值）
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：“日特估”推進(jìn)不及預(yù)期，“中特估”構(gòu)建不及預(yù)期，國(guó)企改革不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。