>> 華創(chuàng)證券-【宏觀專題】BBT：高質(zhì)量時代的新投資框架·系列一-230524
| 上傳日期： |
2023/5/25 |
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| 2851KB |
| 格式： |
pdf 共21頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜,陸銀波 |
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前言：本篇報告是高質(zhì)量發(fā)展時代投資框架系列第一篇。黨的二十大報告指出，“以中國式現(xiàn)代化全面推進中華民族偉大復(fù)興。……中國式現(xiàn)代化的本質(zhì)要求是……實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展……”。因而，對于當下和今后一個時期的資本市場而言，緊密跟蹤研判“高質(zhì)量”的政策內(nèi)涵、將“高質(zhì)量”納入投資思考框架或有極大的必要性。鑒于此，我們將通過系列報告予以研究。
不同行業(yè)的投資分析應(yīng)涵蓋兩大方面：一方面在短期經(jīng)濟周期波動中的位置和投資環(huán)境，另一方面在中長期“BBT”三個階段中所在的政策位置。市場對于第一方面的研究相對充分且飽和，過去更多是將產(chǎn)業(yè)生命周期和宏觀波動相結(jié)合的研究方法，但對第二方面認知并不充分。本文的增量思考在于通過提出“BBT”行業(yè)分類框架補充第二方面的空白，同時建立“BBT”和宏觀波動相結(jié)合的新框架，以期給予投資者新的啟發(fā)。
一、BBT：政策的探索性理解
十四五規(guī)劃及二十大報告，經(jīng)濟領(lǐng)域的一個全新的部署是“把實施擴大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機結(jié)合起來”。對此的進一步闡述，重點參考幾個權(quán)威出處。一是《習近平經(jīng)濟思想學習綱要》，二是《二十大報告》，三是作為二十大的學習貫徹文章，劉鶴《把實施擴大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機結(jié)合起來》。
市場普遍更加關(guān)注“需求側(cè)”，考慮到權(quán)威出處中格外強調(diào)“矛盾的主要方面在供給側(cè)”，我們提出一個探索性結(jié)合“供需”雙側(cè)的理解框架，即，補短（B）、變革（B）、提優(yōu)（T），簡稱“BBT”。這一框架下，對應(yīng)的是聚焦供需不同關(guān)系的三個發(fā)展思路。詳見正文。
二、BBT：基于政策象限中的行業(yè)新分類框架
?。ㄒ唬癇：補短：供給＜需求”，指向供給不足，重在突破供給約束，降低對外依賴的行業(yè)
這類行業(yè)包括兩個大的方向。一是“對外依賴度高、短期難以有外部替代來源，可能會出現(xiàn)斷供斷鏈的領(lǐng)域”。二是，“有需求但未得到有效滿足的領(lǐng)域”。我們列舉幾個需要“補短”的典型案例。即一產(chǎn)的種子、二產(chǎn)的芯片與高端機床；三產(chǎn)的工業(yè)軟件與托幼養(yǎng)老，詳見正文。
?。ǘ癇：變革：供給＞需求”，指向供給先行，重在順應(yīng)產(chǎn)業(yè)變革，適度超前發(fā)展的行業(yè)
包括兩個方向。一是全球科技前沿，重點在適應(yīng)全球新一輪科技與產(chǎn)業(yè)變革的大趨勢。二是現(xiàn)代基礎(chǔ)設(shè)施體系。重點在兼顧經(jīng)濟、社會、安全、生態(tài)等多重效益，適度超前。典型案例：能源變革（光伏、鋰電）、數(shù)字變革（信息基礎(chǔ)設(shè)施、5G）。詳見正文。
?。ㄈ癟：提優(yōu)：供給≈需求”，指向供需匹配，重在提升效率、提升對需求適配度的行業(yè)
包括兩個方向。一是提高供給體系的質(zhì)量和效率。包括加快兼并重組，提升傳統(tǒng)行業(yè)的集中度；加快制造業(yè)高端化、智能化、綠色化的轉(zhuǎn)型。二是提升供給結(jié)構(gòu)對有效需求的適配性。包括淘汰落后產(chǎn)能和產(chǎn)品，避免社會資源的浪費。
適應(yīng)需求變化，培育中高端消費新增長點，從“有沒有”轉(zhuǎn)向“好不好”。典型案例包括：鋼鐵的集中度提升、制造業(yè)的智能化改造、酒店業(yè)的品牌化提升、體育產(chǎn)業(yè)的供給結(jié)構(gòu)的調(diào)整等。詳見正文。
三、BBT：風格輪動的新視角
（一）“BBT”：各自的定價邏輯？1）“B：補短”：類似于期權(quán)，收益與風險可能都是非線性。需要的投資策略是重廣度，重選擇。2）“B：變革”：類似于期貨。重在給遠期終局市場定價?？粗氐氖墙K局市場情景，擁有更大市場份額的企業(yè)市值空間會較大。但需要提升對短期波動的容忍度，需要拉長持有期。需要的投資策略或是輕擇時，關(guān)注市場份額的變化。3）“T：提優(yōu)”：類似于現(xiàn)貨。重在給即期表現(xiàn)定價。這類行業(yè)選股難度適中，較難的是擇時。需要的投資策略是強擇時，尋找ROE改善且估值合適的板塊和個股。
?。ǘ癇BT：”建立兼顧經(jīng)濟周期與產(chǎn)業(yè)周期的配置策略。經(jīng)濟周期，從復(fù)蘇、過熱、滯脹、衰退之間的波動。產(chǎn)業(yè)周期，即“B：補短”、“B：變革”、“T：提優(yōu)”之間的波動。我們判斷，復(fù)蘇（弱復(fù)蘇）環(huán)境或有利于補短，過熱（強復(fù)蘇）環(huán)境或有利于提優(yōu)，衰退環(huán)境或有利于變革。但，需要注意的是，這是一個動態(tài)的框架，不同的時間點，對應(yīng)的補短、提優(yōu)、變革類行業(yè)并不一致，當下處在“變革”或“補短”行業(yè)或在未來進入“提優(yōu)”。具體案例復(fù)盤詳見正文。
風險提示：
產(chǎn)業(yè)政策出現(xiàn)重大調(diào)整。中美科技沖突加劇。
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