>> 華創(chuàng)證券-【策略周報(bào)】策略周聚焦：多一些樂觀，多一些耐心-230528
| 上傳日期： |
2023/5/29 |
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| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
姚佩 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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經(jīng)歷5月快速急跌后，我們5月初相對(duì)審慎的市場(chǎng)態(tài)度轉(zhuǎn)向樂觀。
股債匯商品四大市場(chǎng)重回去年底疫情放松時(shí)位置，權(quán)益的估值優(yōu)勢(shì)重新顯現(xiàn)。本輪快速急跌的核心根源在于：一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期過后，政治局會(huì)議對(duì)經(jīng)濟(jì)的樂觀程度與市場(chǎng)因高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)走弱產(chǎn)生的擔(dān)憂存在分歧。在經(jīng)歷近期的調(diào)整過后，不論從估值的相對(duì)位置，還是對(duì)比全球疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格已充分反映悲觀預(yù)期。因此當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們不妨多一些樂觀，多一些耐心。
目前上證綜指PE、PB已回落至熊市底部區(qū)間，估值優(yōu)勢(shì)逐漸重現(xiàn)。
股市隱含風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（ERP）對(duì)底部判斷效應(yīng)很強(qiáng)，對(duì)于歷史上的底部都有明顯支撐。當(dāng)前上證綜指隱含風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（ERP）從4月中旬4.4%均值附近升至4.9%，接近向上一倍標(biāo)準(zhǔn)差5.2%，對(duì)應(yīng)典型熊市底部2倍標(biāo)準(zhǔn)差6.0%，當(dāng)前位置據(jù)底部仍有一定空間。同時(shí)，PE、PB整體估值及中位數(shù)已觸及熊市底部上沿。
債市、匯市、商品均已回落至去年底疫情放開時(shí)水平。
過去一個(gè)多月人民幣快速貶值，美元兌人民幣匯率從4/14的6.86上行至5/26的7.08，2/21以來10年期國債收益率一路下行，從2.93累計(jì)下行22BP至5/26的2.71，南華工業(yè)品指數(shù)從4/18的3850點(diǎn)下行至5/26的3425點(diǎn)，以上指標(biāo)均接近于去年十月底疫情放開前的水平。而去年10月底股、債、匯和商品市場(chǎng)的價(jià)格是隱含了較悲觀、超調(diào)的中長(zhǎng)期預(yù)期，因此以上指標(biāo)的當(dāng)前水平均表明，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期已得到充分反映。
目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的青黃不接，符合海外疫后共性特征。
中國的復(fù)蘇進(jìn)程與海外各國的疫后表現(xiàn)較符合。工業(yè)生產(chǎn)經(jīng)過短期的脈沖之后出現(xiàn)了回落，3月工業(yè)增加值兩年復(fù)合當(dāng)月同比（下同）4.4%，4月為1.3%，符合海外短期脈沖后回落特征。4月國內(nèi)社零兩年復(fù)合同比增長(zhǎng)2.6%（前值3.0%），消費(fèi)復(fù)蘇較為緩慢，同樣符合疫后全球消費(fèi)呈現(xiàn)的非常緩慢的復(fù)蘇特征。當(dāng)前國內(nèi)消費(fèi)修復(fù)進(jìn)程緩慢，主因就業(yè)和超額儲(chǔ)蓄仍未明顯改善。近兩月國內(nèi)儲(chǔ)蓄存款同比小幅回落，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率從去年11月放開前5.7%回落至4月的5.2%，均帶來一定的積極信號(hào)，但由于持續(xù)時(shí)間較短且變化幅度相對(duì)較小，后續(xù)仍需持續(xù)跟蹤其斜率變化。
庫存出現(xiàn)快速去化，Q3前后庫存、通脹、工業(yè)企業(yè)盈利均望有望觸底回升。
庫存周期與企業(yè)盈利、通脹和PPI密切相關(guān)。本輪去庫存主要由產(chǎn)品價(jià)格回落推動(dòng)，仍處主動(dòng)去庫存階段，后續(xù)可能會(huì)逐步向被動(dòng)去庫存進(jìn)行轉(zhuǎn)變。對(duì)應(yīng)PPI和工業(yè)企業(yè)營(yíng)收，匹配這輪庫存周期從去年4月8.0%、9.7%分別回落到目前的-3.6%、0.5%，今年三季度前后有望企穩(wěn)回升，從而有效支撐經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。我們認(rèn)為未來兩個(gè)月，對(duì)經(jīng)濟(jì)最關(guān)鍵的不再是體現(xiàn)量的數(shù)據(jù)，而是價(jià)格數(shù)據(jù)的變化，因?yàn)楫?dāng)前市場(chǎng)對(duì)量的數(shù)據(jù)一直存在對(duì)同比、環(huán)比和兩年復(fù)合同比的分歧，因此最重要的是價(jià)格指標(biāo)。如果通脹能夠確定企穩(wěn)逐步回升，那么可以判斷經(jīng)濟(jì)仍在復(fù)蘇軌道之中，因此當(dāng)前時(shí)點(diǎn)需要對(duì)去庫存多一點(diǎn)耐心。
主題投資仍占優(yōu)：中特估（交運(yùn)、建筑），AIGC（計(jì)算機(jī)、電子、運(yùn)營(yíng)商）。
我們認(rèn)為未來一到兩個(gè)月內(nèi)面臨的困境仍然是弱復(fù)蘇，無政策，有定力。通脹在短期之內(nèi)很難快速回升，當(dāng)前高頻數(shù)據(jù)維持底部，后續(xù)可能繼續(xù)偏弱。在此背景下，市場(chǎng)調(diào)整之后有可能會(huì)重新回到之前以中特估和AIGC為代表的主題策略中去。結(jié)合回吐幅度，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)建議關(guān)注AI相關(guān)的計(jì)算機(jī)、電子、運(yùn)營(yíng)商及中特估相關(guān)的建筑、交運(yùn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
疫情反復(fù)，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；海外疫情反復(fù)，可能對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈及國內(nèi)出口造成影響；歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來。
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