>> 華安證券-信用周記(5月第4周)：2023年以來(lái)機(jī)構(gòu)下沉尺度有哪些變化？-230529
| 上傳日期： |
2023/5/29 |
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來(lái)源： |
華安證券 |
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作者： |
顏?zhàn)隅?/a> |
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主要觀點(diǎn)：
行情快速演繹過(guò)后，城投區(qū)域認(rèn)可度正在加劇分化
年內(nèi)利差低位高于去年低點(diǎn)，多省利差壓縮幅度超去年。從本輪行情的演繹結(jié)果來(lái)看，對(duì)于頭部區(qū)域來(lái)說(shuō)，10%至20%的分位數(shù)基本為本輪低點(diǎn)，主要原因在于宏觀環(huán)境與2022年存在一定差異，且城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)愈發(fā)得到市場(chǎng)的重視，因此在不存在其他超預(yù)期因素影響下，信用利差繼續(xù)向下突破的阻力相對(duì)較強(qiáng)。而從利差壓縮幅度來(lái)看，由于兩輪行情的起點(diǎn)不同，利差壓縮幅度也存在較大差異，2022年利差最大壓縮幅度僅為30%，而年內(nèi)最大壓縮幅度已超過(guò)50%，當(dāng)前已基本回歸至2022年同期水平。
寧夏、貴州與青海存在邊際改善，新疆、四川與遼寧利差壓縮幅度超九成，河南、山東與陜西的認(rèn)可度明顯降低。回顧2023年以來(lái)各省城投利差的歷史分位數(shù)變化，并與2022年作對(duì)比，通過(guò)對(duì)比后發(fā)現(xiàn)，累計(jì)21個(gè)省份利差分位數(shù)的壓縮幅度均超過(guò)去年，而包括寧夏、貴州與青海等去年基本未曾受益于資產(chǎn)荒行情的地區(qū)，在2023年內(nèi)的利差也出現(xiàn)不同程度的壓縮，其中寧夏壓縮27個(gè)百分點(diǎn)，呈現(xiàn)出良好改善勢(shì)頭；遼寧當(dāng)前認(rèn)可度持續(xù)提升，當(dāng)前利差分位數(shù)已低于去年低點(diǎn)，年內(nèi)分位數(shù)壓縮近九成；河南、山東與陜西等地認(rèn)可度存在明顯反轉(zhuǎn)，利差壓縮幅度較去年大幅收窄40個(gè)百分點(diǎn)以上，主要原因仍在于有關(guān)地區(qū)非標(biāo)負(fù)面事件頻出。
再看中部四省，哪些尾部城市邊際改善？
1）安徽省方面：2022年各地信用利差均觸及歷史低點(diǎn)，而2023年以來(lái)多數(shù)地市當(dāng)前的機(jī)構(gòu)認(rèn)可度仍相對(duì)較好，其中滁州、宣城、亳州、宿州與蕪湖利差壓縮幅度超過(guò)40個(gè)百分點(diǎn)，阜陽(yáng)、六安與黃山當(dāng)前利差分位數(shù)要略高于其他地市，但仍處中低水平，整體并未出現(xiàn)明顯變化。
2）江西省方面：南昌利差壓縮幅度超過(guò)九成，顯著高于其他地市，贛州與萍鄉(xiāng)分列2至3位，壓縮幅度亦在80個(gè)百分點(diǎn)以上；利差絕對(duì)水平來(lái)看，撫州與鷹潭當(dāng)前分位數(shù)仍處于中等水平，略高于其他區(qū)域，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)認(rèn)可度有所變化，此外，上饒與景德鎮(zhèn)當(dāng)前利差壓縮幅度低于去年同期，利差分位數(shù)也相對(duì)較高，市場(chǎng)認(rèn)可度存在一定程度的邊際下行。
3）湖南省方面：省內(nèi)各地認(rèn)可度分化明顯，其中張家界在2022年利差壓縮幅度相對(duì)較低，并未收到資產(chǎn)荒行情影響，此外湘潭、懷化、株洲與郴州等地利差也未見(jiàn)底，尚有一定壓縮空間；2023年以來(lái)區(qū)域間分化程度有所提升，其中益陽(yáng)市與湘西州利差分位數(shù)壓縮幅度均超過(guò)90個(gè)百分點(diǎn)，長(zhǎng)沙、衡陽(yáng)、岳陽(yáng)與常德認(rèn)可度仍相對(duì)較好，湘潭與張家界均有邊際改善，而株洲、永州與婁底等地認(rèn)可度則有不同程度的下行。
4）湖北省方面：2023年以來(lái)分化程度有所加劇，其中武漢、宜昌、咸寧、黃岡與襄陽(yáng)利差壓縮幅度同比增加40個(gè)百分點(diǎn)以上，市場(chǎng)認(rèn)可度仍相對(duì)穩(wěn)定，而十堰、鄂州與黃石等地則存在認(rèn)可度邊際下行的現(xiàn)象，其中黃石市的利差壓縮幅度僅有約19個(gè)百分點(diǎn)，同比減少64個(gè)百分點(diǎn)，絕對(duì)利差水平在80%以上，鄂州市亦在60%以上。
投資建議：行情演繹告一段落，建議采取相對(duì)收益策略
整體而言，年初以來(lái)城投債靜態(tài)收益優(yōu)勢(shì)明顯，結(jié)合年初資金配置力量季節(jié)性走強(qiáng)，因此城投債信用利差整體壓縮。但近期趨勢(shì)來(lái)看，4月中下旬以來(lái)利差整體呈現(xiàn)低位震蕩態(tài)勢(shì)，與去年三季度相比存在10至20個(gè)百分點(diǎn)的分位數(shù)差距，在外部環(huán)境不存在進(jìn)一步調(diào)整的情況下，當(dāng)前利差進(jìn)一步向下壓縮的阻力相對(duì)較強(qiáng)，因此綜合來(lái)看，本輪利差壓縮行情或?qū)簳r(shí)告一段落，后續(xù)或難再出現(xiàn)大幅壓縮。
投資策略方面，當(dāng)前城投信用利差已處于階段性底部，風(fēng)險(xiǎn)負(fù)面事件并未有所收斂，因此繼續(xù)推薦相對(duì)收益策略，通過(guò)擔(dān)保策略、套娃策略以及久期策略等增厚靜態(tài)收益，并盡可能規(guī)避導(dǎo)致估值風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)面因素；絕對(duì)收益策略方面，繼續(xù)推薦逆證法策略，在做好盡調(diào)的條件下通過(guò)下沉獲取更高的靜態(tài)收益，仍需注意規(guī)避結(jié)構(gòu)化風(fēng)險(xiǎn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：信用債違約風(fēng)險(xiǎn)。
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