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面對全球流動性大變局，央行仍將是全球宏觀及市場的主要推力，這是最大的beta所在，這正是我們對下半年分析的主線所在。市場預期基于的貨幣政策分析框架依然陷入以往周期的窠臼，我們則融合了傳統(tǒng)周期性因素與結構性變化來捕捉貨幣政策脈動，進而對下半年宏觀、市場更好進行研判。
　　從基本面自上而下看2023下半年：全球周期繼續(xù)回落，下半年有可能回落至經濟周期底部附近，但在“更高、更久”的利率驅動下，海外經濟此輪周期位于底部的時間會比以往更長；中國經濟整體領跑全球經濟復蘇，但修復并非一蹴而就完成，當前修復特征類似2013-2014年，均受到海外流動性緊縮的影響，我們預計下半年將繼續(xù)平緩修復。
　　2023下半年的策略主線：周期vs貨幣錯配下的非典型緊縮：這一輪緊縮周期與歷史上的緊縮周期不盡相同。此輪緊縮周期中，美聯(lián)儲貨幣政策決策函數(shù)中就業(yè)、通脹兩大支柱都各自深受結構性因素擾動，令經濟周期與美聯(lián)儲的貨幣政策形成錯配，是一次周期vs貨幣錯配下的“非典型緊縮”。這正是美聯(lián)儲決策痛苦的根源，也是市場持續(xù)誤判聯(lián)儲貨幣政策的根源所在。
　　目前市場對美聯(lián)儲降息預期為2023年三季度，而我們認為在結構性因素擾動下，降息不會早于四季度——市場需對此重新定價。疊加美國財政部TGA投放，過去1年部分沖銷了此輪錯配式緊縮的沖擊。市場普遍關注美國債務違約，而我們認為更重要在于TGA賬戶變化。隨著債務上限抬高，財政部TGA投放將從現(xiàn)階段的對沖緊縮逆變?yōu)榧觿【o縮，這使得2023年下半年，美國宏觀環(huán)境額外承壓、行業(yè)風險不斷發(fā)酵，市場將經歷更加漫長的陣痛期。
　　中國股市2023年回報拆解：我們預計2023年全年，MSCI中國指數(shù)盈利同比增長8%-12%，估值小幅修復0.55%-1.59%。MSCI中國指數(shù)回報預計為9.7%-12.6%。
　　中國股市配置策略：風格選擇上，我們建議三季度偏價值，四季度價值加成長均衡。同時關注攻守兼?zhèn)涞难肫?；及作為新型能源體系的基石——儲能；另下半年全球半導體周期有望觸底，半導體行業(yè)beta及alpha兼具。
　　操作總結：下半年三四季度或存分化——市場可能先下后上，三季度承壓，四季度回暖。具體而言，三季度A股>港股，四季度A股與港股均衡；三季度風險資產可能承壓，整體偏防守，而四季度風險資產改善，beta向好；風格上來看，三季度偏價值，四季度偏均衡。