>> 華安證券-5月通脹數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：從逆風(fēng)到順風(fēng)，6月債市的四點(diǎn)思考-230610
| 上傳日期： |
2023/6/11 |
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pdf 共10頁(yè) |
來(lái)源： |
華安證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
顏?zhàn)隅?/a> |
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主要觀點(diǎn)：
事件
6月9日，統(tǒng)計(jì)局公布2023年5月通脹數(shù)據(jù)。5月，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲0.2%，環(huán)比下跌0.2%。工業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)（PPI）同比下降4.6%，環(huán)比下降0.9%。
鮮菜價(jià)格降幅走低帶動(dòng)CPI強(qiáng)于季節(jié)性趨勢(shì)
CPI增速持續(xù)保持低位但溫和修復(fù)，食品與交運(yùn)仍是拖累項(xiàng)，其中食品分項(xiàng)物價(jià)漲跌分化，但鮮菜價(jià)格的降幅回落，與豬肉的持續(xù)下跌抵消。核心CPI同比漲幅為0.6%，環(huán)比與上月持平，仍保持在近兩年歷史低位。具體來(lái)看：
豬肉價(jià)格同比轉(zhuǎn)降至3.2%，環(huán)比跌幅收窄至2.0%，生豬出欄量增加，市場(chǎng)供應(yīng)量較大，短期供需基本面或限制未來(lái)價(jià)格漲跌。
鮮菜價(jià)格降幅雖有縮小，但仍是CPI主要拖累項(xiàng)，同環(huán)比跌幅分別為1.7%、3.4%，拉低CPI同比變動(dòng)約0.03pct。
鮮果環(huán)比下降為0.3%，蛋類同比漲幅轉(zhuǎn)降為1.5%，環(huán)比下降1.3%，糧食、食用油、奶類、漲幅在1%-5%附近，肉類轉(zhuǎn)降為1.0%。
交運(yùn)價(jià)格繼續(xù)下滑，其中用燃料項(xiàng)同比-11.1%。
PPI環(huán)比下行0.9%，采掘與原材料是主要拖累項(xiàng)，30個(gè)細(xì)分行業(yè)中4個(gè)行業(yè)上漲，22個(gè)行業(yè)下跌，4個(gè)行業(yè)持平。分行業(yè)來(lái)看：
煤炭開采和洗選環(huán)比下跌5.2%，非金屬礦采選環(huán)比轉(zhuǎn)跌1.0%，造紙和紙制品下行0.9%。
石油等原材料價(jià)格較4月下降，去年同期國(guó)際形勢(shì)動(dòng)蕩，油價(jià)持續(xù)走高，今年在高基數(shù)影響下主要上游原材料同比下滑，石油和天然氣開采同比大跌19.1%，環(huán)比轉(zhuǎn)跌2.1%，帶動(dòng)下游石油、煤炭加工業(yè)同比下跌15.1%，環(huán)比下跌3.3%。
核心CPI同比漲幅收窄，環(huán)比持平
核心CPI同比保持低位，環(huán)比與上月持平，但旅游等服務(wù)業(yè)的修復(fù)與耐用消費(fèi)品的修復(fù)仍存在一定分化。除此之外我們還需看到，5月PMI數(shù)據(jù)顯示價(jià)格端顯示原材料價(jià)格指數(shù)與產(chǎn)品出廠價(jià)格繼續(xù)下降，這在核心CPI中的耐用消費(fèi)品分項(xiàng)體現(xiàn)較為明顯。
債市策略：持券觀望仍然是最佳策略，但應(yīng)留意杠桿風(fēng)險(xiǎn)
回看近期債市觀點(diǎn)，我們始終強(qiáng)調(diào)“債市輕易不離場(chǎng)”，原因是什么？這個(gè)觀點(diǎn)能否延續(xù)？
第一，債市從逆風(fēng)到順風(fēng)，受益于基本面預(yù)期的統(tǒng)一——二季度以來(lái)，基本面是大類資產(chǎn)定價(jià)的主邏輯，多空雙方對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的勢(shì)頭從分歧走向一致，因而國(guó)債期貨、利率現(xiàn)券顯著跑贏商品、權(quán)益、REITs等資產(chǎn)。
第二，阻礙利率的不是空間，而是情緒。我們?cè)谥衅诓呗灾攸c(diǎn)提到，雖然10Y國(guó)債的絕對(duì)定價(jià)偏低（2.7%以下），但以10Y國(guó)債-MLF利差來(lái)看，相對(duì)定價(jià)仍然在歷史40%分位以上，阻礙利率下行的不是空間而是情緒。
第三，情緒受制于消息面的魅影效應(yīng)（Ghost Effect）。市場(chǎng)擔(dān)憂消息面對(duì)債市產(chǎn)生魅影效應(yīng)——即沒有預(yù)兆的大額損失——一定程度上放緩了2.70%至2.68%的發(fā)展速度。在關(guān)鍵點(diǎn)位附近，市場(chǎng)羊群效應(yīng)加強(qiáng)符合市場(chǎng)規(guī)律，但正如上周觀點(diǎn)所屬，債市可以靜待政策出牌，真正“下車觀望”的投資者寡。
第四，持券觀望仍然是最佳策略，但6月有必要警惕杠桿風(fēng)險(xiǎn)。年中銀行MPA考核+跨半年資金行情將近，資金面是6月為數(shù)不多的灰犀牛，①當(dāng)前機(jī)構(gòu)杠桿率位于高位，市場(chǎng)對(duì)杠桿的敏感性較高；②年中廣義基金增量有限，新增資金對(duì)杠桿的消化放緩；③去年10月已經(jīng)驗(yàn)證，大機(jī)構(gòu)融出意愿對(duì)債市影響增強(qiáng)。建議投資者關(guān)注大行融出意愿的潛在變化，保持倉(cāng)位、久期、品種策略便便，維持持倉(cāng)觀望的偏多策略，針對(duì)杠桿做好左側(cè)調(diào)整準(zhǔn)備，有備無(wú)患。
風(fēng)險(xiǎn)提示
警惕豬油共振，通脹超預(yù)期上行的風(fēng)險(xiǎn)。
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