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核心觀點(diǎn)
　　5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏弱并不意外，與此前通脹、金融等眾多數(shù)據(jù)呼應(yīng)。后續(xù)政策推出有一定急迫性，降息打響第一槍。關(guān)注政策力度和政策效能，一方面，增量政策受到預(yù)留空間等多重約束，關(guān)注政策邊界；二是，經(jīng)濟(jì)存在尋找新動(dòng)能、扭轉(zhuǎn)微觀主體預(yù)期等中長(zhǎng)期問(wèn)題，觀察政策效能。市場(chǎng)方面，降息利好兌現(xiàn)后，其他政策進(jìn)一步出臺(tái)的概率增大，可能會(huì)有小幅兌現(xiàn)浮盈沖動(dòng)，但擾動(dòng)級(jí)別預(yù)計(jì)有限。建議關(guān)注長(zhǎng)端利率+短端信用啞鈴型組合，關(guān)注30年交易性機(jī)會(huì)。后續(xù)政策波動(dòng)對(duì)長(zhǎng)端利率有擾動(dòng)，可再次回到3、5年國(guó)開(kāi)+短端信用組合。股市依然是低經(jīng)濟(jì)敏感度+高政策敏感度組合。
　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)比市場(chǎng)預(yù)期的略弱一些
　　5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏弱但并不意外，之前的高頻、通脹金融數(shù)據(jù)已有反映。具體來(lái)說(shuō)，5月工業(yè)增加值當(dāng)月同比3.5%（-2.1pct，Wind一致預(yù)期4.1%），基建地產(chǎn)和出口支撐減弱，庫(kù)存和價(jià)格信號(hào)對(duì)生產(chǎn)仍有制約。地產(chǎn)投資同比-10.5%，地產(chǎn)銷售面積同比-3%，呈現(xiàn)出一定的負(fù)反饋特征?；ㄍ顿Y+10.3%（+2.4pct），續(xù)建項(xiàng)目支撐。制造業(yè)投資+5.1%（-0.2pct），高技術(shù)制造業(yè)繼續(xù)領(lǐng)先，政策支持和低利率環(huán)境主要支撐。社會(huì)消費(fèi)品零售總額+12.7%（Wind一致預(yù)期13.6%），必需品＞出行鏈＞耐用品，地產(chǎn)后周期拖累。青年群體失業(yè)率20.8%繼續(xù)上行，數(shù)量修復(fù)好于質(zhì)量的狀況或持續(xù)。
　　短期繼續(xù)處在政策博弈期，數(shù)據(jù)強(qiáng)弱與政策預(yù)期蹺蹺板
　　5月通脹、金融、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)接連驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍有待修復(fù)，根據(jù)4-5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和6月高頻數(shù)據(jù)，二季度GDP同比預(yù)計(jì)落在7%下方，兩年平均同比增速或低于4%，可能與5%增長(zhǎng)目標(biāo)對(duì)應(yīng)的兩年平均同比4%有一定差距；且價(jià)格、需求、預(yù)期等因素存在反饋強(qiáng)化的風(fēng)險(xiǎn)，政策出臺(tái)有一定的緊迫性，央行降息打響新一槍。接下來(lái)關(guān)注市場(chǎng)政策博弈的方向，如果轉(zhuǎn)為博弈地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)和財(cái)政政策，利率有可能會(huì)面臨止盈壓力，再次轉(zhuǎn)為橫盤震蕩，關(guān)鍵是政策力度。
　　拉長(zhǎng)時(shí)間看，關(guān)注兩大預(yù)期差
　　第一，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏弱強(qiáng)化了政策期待，政策出臺(tái)的必要性增強(qiáng)。但政策空間仍受制于預(yù)留長(zhǎng)期空間、高質(zhì)量發(fā)展、去年透支、今年增長(zhǎng)目標(biāo)等多方面因素。因此，7月下旬到8月份，需要關(guān)注政策力度預(yù)期差。第二，中長(zhǎng)期看，政策的效能如何，歸根結(jié)底是未來(lái)潛在增速的問(wèn)題，目前看來(lái)仍有不確定性。在和平、入世、人口、地產(chǎn)等紅利消退之下，新的增長(zhǎng)點(diǎn)在哪里？如何根本性地扭轉(zhuǎn)微觀主體預(yù)期，防止需求和預(yù)期負(fù)反饋，防止地產(chǎn)、外需、金融等共振？實(shí)體部門資產(chǎn)負(fù)債表如何修復(fù)？上述等等深層次的問(wèn)題仍有待解決，在政策子彈有邊界的情況下，政策效能還需觀察。
　　市場(chǎng)啟示
　　降息利好兌現(xiàn)后，其他政策進(jìn)一步出臺(tái)的概率增大，可能會(huì)有小幅兌現(xiàn)浮盈沖動(dòng)，但經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力待修復(fù)，市場(chǎng)配置壓力仍大，擾動(dòng)級(jí)別預(yù)計(jì)有限。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后利率小幅回升，短期預(yù)計(jì)再次轉(zhuǎn)為窄幅震蕩，跟隨政策節(jié)奏波動(dòng)；7月底、8月份仍有機(jī)會(huì)，2.6%還會(huì)被挑戰(zhàn)，“城投暴雷-機(jī)構(gòu)贖回-流動(dòng)性沖擊”可能引發(fā)脈沖式?jīng)_擊（但經(jīng)濟(jì)越弱，短期概率越?。Ｉ现芙ㄗh關(guān)注長(zhǎng)端利率+短端信用啞鈴型組合，關(guān)注30年交易性機(jī)會(huì)。后續(xù)政策波動(dòng)對(duì)長(zhǎng)端利率有擾動(dòng)，可再次回到3、5年國(guó)開(kāi)+短端信用組合。股市依然是低經(jīng)濟(jì)敏感度+高政策敏感度組合。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)銷售回落風(fēng)險(xiǎn)，外需加速回落風(fēng)險(xiǎn)