>> 華安證券-利率周記(6月第2周)：復(fù)盤10年，跨半年資金是否值得擔(dān)憂？-230616
| 上傳日期： |
2023/6/16 |
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| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
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作者： |
顏子琦 |
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降息后的跨半年資金面怎么看？
首先，從歷年6月的貨幣政策來看，央行往往臨近月末增加逆回購?fù)斗艁砗亲o跨半年資金面，但降準(zhǔn)降息次數(shù)并不多，僅2012與2015年調(diào)降存貸款利率與逆回購利率；今年6月是近10年來首次出現(xiàn)MLF利率調(diào)降的月份。
第二，從量價角度看降息后的資金面，①資金利率往往在逆回購利率調(diào)降后2天與MLF利率調(diào)降當(dāng)天出現(xiàn)階段性低點，在此后10個交易日出現(xiàn)波動（跨月、稅期等）；②2021年以來降息后大行資金凈融出放寬，但考慮到當(dāng)前其凈融出額已逼近5萬億元，不排除后續(xù)凈融出較為平穩(wěn)甚至回落的可能性。
第三，從歷史上跨半年的資金面與國債收益率來看：①2017年以前資金利率往往跨季的時候不緊，但是跨季后上行；②近5年來，資金利率往往在6月末出現(xiàn)大幅上行，隨后回落；③2013-2017年國債收益率在6月末后5-20個交易日往往漲跌互現(xiàn)，但近5年國債收益率在跨半年后普遍出現(xiàn)下行。
哪些因素可能會影響跨半年的資金面？
第一，6月是信貸投放大月，但可能并不會脈沖式修復(fù)。5月社融與信貸較上年同期均少增，后續(xù)社融出現(xiàn)脈沖式的修復(fù)概率不大。6月是傳統(tǒng)的信貸投放大月，信貸投放加大消耗超儲會帶來銀行系統(tǒng)內(nèi)流動性的降低，從而可能導(dǎo)致市場資金面的偏緊。然而，今年5月受政府債券、企業(yè)債券、票據(jù)貼現(xiàn)下降共同作用的結(jié)果，社融增速有所下滑。
第二，年中銀行MPA考核與跨半年資金面行情是兩只為數(shù)不多的灰犀牛。由上文的探討可知，歷史數(shù)據(jù)表明6月資金利率中樞往往會出現(xiàn)上行，R與DR利差也出現(xiàn)走闊，代表市場流動性不足，在資金收緊時，銀行向非銀機構(gòu)融出資金的意愿往往有所減弱。
第三，新增廣義基金對杠桿消化可能趨勢性放緩。當(dāng)前銀行間債市杠桿率處于高位，如我們上周技術(shù)面周報所述，銀行間債市杠桿率已高達109.69%，質(zhì)押式回購成交額持續(xù)超8萬億元，隔夜回購占比也高于90%，而年中廣義基金的增量較為有限，基金發(fā)行整體呈下降趨勢，新增資金對杠桿的消化放緩。
第四，應(yīng)當(dāng)密切關(guān)注大行的資金凈融出意愿。如我們?nèi)ツ晁?，大行的資金融出億元對債市影響具有信號意義，且影響逐步增強，當(dāng)前大行資金凈融出已逼近5萬億元，達歷史最高點，建議投資者關(guān)注其潛在變化。
風(fēng)險提示：
流動性風(fēng)險，數(shù)據(jù)統(tǒng)計與提取產(chǎn)生的誤差。
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