>> 華泰證券-宏觀專題研究：解析M1增速變化-230621
| 上傳日期： |
2023/6/21 |
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| 873KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
常慧麗,易峘 |
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繼年初明顯反彈之后，3月以來M1增速再度下行，且M1與M2同比增速之間的剪刀差走闊。5月M1同比增長降至4.7%、月環(huán)比收縮0.1個百分點，預(yù)示此后同比增長可能仍會承壓。同時，PPI走低、市場“周期敏感”板塊表現(xiàn)總體趨弱。
M1增速是企業(yè)盈利能力和現(xiàn)金流變化的同步指標(biāo)，但由于發(fā)布提前上市公司季報數(shù)月，M1和M1/M2比例走勢常被視為市場熱度及盈利預(yù)期變化的先行指標(biāo)。與國際統(tǒng)計口徑不同，中國M1只包括企業(yè)和廣義政府部門（包括機(jī)關(guān)團(tuán)體）的活期存款，不包含居民部門的活期存款，因此M1增速回升、以及M1與M2同比增速之間的剪刀差收窄，可能都反映經(jīng)營活動預(yù)期、企業(yè)在手現(xiàn)金流的變化，從而影響企業(yè)后續(xù)的投資行為。
從M1構(gòu)成看，企業(yè)活期存款增長邊際放緩是M1同比增速下滑的主要因素。今年3-5月，M1中企業(yè)部門活期存款的貢獻(xiàn)下降了1.2個百分點，而政府部門活期存款及其他的貢獻(xiàn)上升了0.3個百分點。
而進(jìn)一步分析，企業(yè)活期存款增長邊際放緩的主要原因可能有以下4點：
1.地產(chǎn)交易額與中國M1增速變化關(guān)聯(lián)尤為顯著。隨著4月以來地產(chǎn)成交額環(huán)比下行、疊加地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)融資渠道仍有待進(jìn)一步疏通，開發(fā)商現(xiàn)金流再度承壓。由于中國的M1不包括居民部門的活期存款，地產(chǎn)交易往往伴隨居民存款向企業(yè)存款的轉(zhuǎn)移。
2.雖然財政存款增長有所上升，但地方政府城投融資平臺現(xiàn)金流收緊。去年年底以來，平臺融資成本上升、融資難度加大，城投平臺凈融資規(guī)模下滑。
3.企業(yè)盈利修復(fù)冷熱不均，但總體在內(nèi)需尚待恢復(fù)、外需走弱的背景下，企業(yè)盈利能力和投資意愿仍然偏弱。如我們在中期策略報告《內(nèi)需動能減弱，外需擾動猶存》（2023/5/29）中分析，中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后供給修復(fù)快于需求，即勞動參與率和產(chǎn)能回升較快，但收入和需求回升相對慢于供給，導(dǎo)致國內(nèi)通脹走勢明顯偏弱，而PPI同比跌幅持續(xù)擴(kuò)大，企業(yè)擴(kuò)張動力不足，持有較多流動性的必要性下降。
4.此外，近期企業(yè)活期存款可能加速“分流”至理財產(chǎn)品。近期理財收益率回升、而存款利率下行，可能加速這一“轉(zhuǎn)移”。高頻數(shù)據(jù)顯示，今年4-5月銀行理財產(chǎn)品余額可能累計增加1.5萬億元。
雖然（狹義）政府部門活期存款走勢目前仍優(yōu)于企業(yè)端，但如果內(nèi)需和企業(yè)盈利走弱的狀態(tài)持續(xù)、且地產(chǎn)商繼續(xù)縮表，則政府部門、尤其地方政府活期存款增速也可能受到暫時的拖累。
往前看，M1增長仍面臨短期壓力，但穩(wěn)增長的預(yù)期升溫推升短期市場風(fēng)險偏好。政策層面，只有有效穩(wěn)定內(nèi)需、尤其是穩(wěn)定與M1走勢息息相關(guān)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的需求和現(xiàn)金流，才能持續(xù)支撐M1增長。此外，央行基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)張和政策性銀行貸款支持基建投資也有助于短期提振內(nèi)需、穩(wěn)定M1增長。
風(fēng)險提示：穩(wěn)增長政策不及預(yù)期，地產(chǎn)周期持續(xù)下行。
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