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唐人神：布局生豬全產(chǎn)業(yè)鏈，逆勢(shì)快速擴(kuò)張
　　公司成立三十五年以來(lái)始終圍繞“生物飼料、健康養(yǎng)殖、品牌肉品”三大產(chǎn)業(yè)，構(gòu)建了集飼料研發(fā)生產(chǎn)、種豬繁育、商品豬育肥、生豬屠宰、肉品加工于一體的生豬全產(chǎn)業(yè)鏈。2022年，公司營(yíng)收為265.4億元，三大主營(yíng)業(yè)務(wù)占比達(dá)到99.9%，其中，飼料業(yè)務(wù)營(yíng)收占比達(dá)到76.7%，較去年略降，養(yǎng)殖業(yè)務(wù)和肉制品加工業(yè)務(wù)占比分別為18.3%和4.9%，較2021年略增；2013-2022年?duì)I收復(fù)合年均增長(zhǎng)率達(dá)到15.7%。
　　主要上市豬企擴(kuò)張減速，生豬養(yǎng)殖行業(yè)有望持續(xù)去產(chǎn)能
　?、偈芾в谏i養(yǎng)殖行業(yè)持續(xù)低迷，主要上市豬企資本支出逐年回落，2021-2022年分別降至974億元、494億元，2022年已回落至2019年的水平。②2022年末，主要上市豬企在建工程余額自2018年以來(lái)首次下降。同時(shí)2023年以來(lái)，多家上市豬企陸續(xù)下修2023年出欄目標(biāo)，從1-5月生豬出欄情況看，經(jīng)過(guò)下修的出欄目標(biāo)完成率較高。③2022年12月，生豬養(yǎng)殖行業(yè)再次陷入虧損，2023年1季度末全國(guó)能繁母豬存欄量降至4305萬(wàn)頭，較2022年末下降1.9%，2023年4月全國(guó)能繁母豬存欄量環(huán)比再降0.5%。由于生豬養(yǎng)殖效率明顯提升，產(chǎn)能需進(jìn)一步出清。2023年1-5月，仔豬銷售持續(xù)盈利，隨著市場(chǎng)對(duì)下半年豬價(jià)預(yù)期的轉(zhuǎn)變，6月仔豬價(jià)格開(kāi)始明顯回落。我們判斷，隨著生豬價(jià)格的持續(xù)低迷，仔豬銷售或進(jìn)入虧損期，產(chǎn)能去化有望加速。
　　三大主營(yíng)業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，穿越周期實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升
　?、亠暳蠘I(yè)務(wù)：公司飼料業(yè)務(wù)歷史悠久，產(chǎn)品矩陣完備。目前公司有駱駝牌、加樂(lè)、湘大、比利美英偉四大主要飼料品牌，覆蓋生豬、禽類、水產(chǎn)養(yǎng)殖等各個(gè)方向。公司加快飼料業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，開(kāi)發(fā)規(guī)模豬場(chǎng)，提升飼料性價(jià)比，飼料產(chǎn)品以外銷為主、內(nèi)部供應(yīng)為輔，2022年，公司飼料銷量約616.63萬(wàn)噸（含內(nèi)供飼料），同比增長(zhǎng)約7.83%；2023-2024年公司飼料銷量規(guī)劃分別為650萬(wàn)噸和700萬(wàn)噸。
　　②養(yǎng)殖業(yè)務(wù)：公司自2008年開(kāi)始從事種豬繁育業(yè)務(wù)，圍繞消費(fèi)區(qū)域布局生豬產(chǎn)能，以自建育肥場(chǎng)和“公司+農(nóng)戶”相結(jié)合的模式開(kāi)展商品豬育肥業(yè)務(wù)。2020年公司引進(jìn)1400頭曾祖代新丹系種豬，實(shí)現(xiàn)公司育種體系的迭代升級(jí)，經(jīng)過(guò)2年多培育，逐步完成“新美系”向“新丹系”的過(guò)渡，目前，新丹系種豬占比已超過(guò)20%，兩年內(nèi)或可實(shí)現(xiàn)全部替換。2022年，公司實(shí)現(xiàn)生豬出欄215.79萬(wàn)頭，其中，肥豬出欄189.03萬(wàn)頭，同比增長(zhǎng)106.66%，計(jì)劃2023年實(shí)現(xiàn)生豬出欄350萬(wàn)頭。
　?、廴庵破芳庸I(yè)務(wù)：從1995年集團(tuán)兼并株洲肉聯(lián)廠，“唐人神”品牌誕生，到2020年中央廚房竣工投產(chǎn)，公司肉品業(yè)務(wù)在20多年里聚焦中式特色風(fēng)味產(chǎn)品和“湘菜”預(yù)制菜系列。此外，公司創(chuàng)立了小風(fēng)唐中式快餐，進(jìn)一步延伸生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈，平滑生豬價(jià)格波動(dòng)的不利影響。2022年，公司肉品業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入達(dá)13.0億元，同比增長(zhǎng)76.0%。
　　投資建議
　　公司是我國(guó)優(yōu)質(zhì)飼料龍頭，近年來(lái)養(yǎng)殖業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入292.1億元、346.3億元、377.2億元，同比增長(zhǎng)10.1%、18.6%、8.9%，對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)-11.48億元、7.38億元、13.72億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為-0.83元、0.53元、0.99元，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　肉制品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；成本上升風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能擴(kuò)張低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等