>> 中泰證券-首旅酒店(600258)首次覆蓋報告：上行周期，估值差異有望收窄-230702
| 上傳日期： |
2023/7/3 |
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| 2367KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
皇甫曉晗 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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核心觀點：2020-2022年，首旅與其他酒店龍估值差異擴(kuò)大，這主要是疫情放大了首旅與其他頭部酒店公司之間成長性的差異。而隨著行業(yè)上行周期到來，前期被放大的差異將有望再度縮小，首旅標(biāo)準(zhǔn)店增長情況有望改善，前期壓制估值的主要因素減弱，帶來階段性投資機會。
首次覆蓋，給予“增持”評級。我們預(yù)計2023-2025年，公司營業(yè)收入分別為82.4、91.0、95.7億，增速分別為62.0%、10.4%、5.1%；歸母凈利潤7.4、11.4、13.6億，增速分別為226.8%、54.4%、19.1%。隨著行業(yè)周期的上行，一方面其業(yè)績有可能在當(dāng)前盈利預(yù)測基礎(chǔ)上超預(yù)期；另一方面隨著開店數(shù)量的提升，可能迎來估值差異的修復(fù)。考慮這兩方面的因素，我們認(rèn)為首旅在當(dāng)前酒店行業(yè)中的配置性價比較高，首次覆蓋，給予“增持”評級。
疫情期間：龍頭成長性決定估值差異。2020-2022年，市場投資酒店的核心邏輯在于，行業(yè)底部能夠逆勢擴(kuò)張的酒店企業(yè)更能夠享受疫后上行周期彈性，市場關(guān)注開店的數(shù)量和質(zhì)量。但首旅酒店在疫情期間新增供給主要為云酒店，單間酒店利潤貢獻(xiàn)更少，其主要利潤來源的標(biāo)準(zhǔn)店數(shù)量增長進(jìn)入調(diào)整期，這是造成其與其他酒店龍頭估值差異的主要原因。
造成首旅標(biāo)準(zhǔn)店增長困境的原因既有現(xiàn)實因素也有歷史原因。歷史原因看，主力品牌如家系產(chǎn)品成立較早，疫情期間更早步入代際轉(zhuǎn)化期，關(guān)店數(shù)量增加?，F(xiàn)實原因看，行業(yè)下行周期加盟商開店意愿逐漸弱化，更考驗連鎖品牌的開發(fā)能力和主觀能動性。
而疫情后這兩個因素均弱化，估值差距有望縮小。一方面，進(jìn)入2023年，首旅產(chǎn)品線基本上渡過了更新迭代周期高點，關(guān)店數(shù)量有望下降。且其標(biāo)準(zhǔn)店的結(jié)構(gòu)已有較大升級，產(chǎn)品豐富度上較疫情前提升。另一方面，上行周期將催化行業(yè)連鎖化率提升，相對于其他非頭部連鎖品牌，首旅在流量規(guī)模上仍然具備領(lǐng)先優(yōu)勢，其開店難度小于非頭部品牌。前期壓制標(biāo)準(zhǔn)店增長的兩大原因在疫情后均弱化，有望催化首旅與其他龍頭估值差異縮小。
此外，管理效率和軟品牌并非估值差距主因。部分投資人擔(dān)心估值差距來自錦江管理改善帶來的效率提升以及首旅的軟品牌戰(zhàn)略。我們認(rèn)為，這兩者均非估值差距主因。原因在于：疫情期間，首旅管理效率亦有提升，當(dāng)下其管理效率仍好于錦江酒店。而軟品牌由于價值久期能見度低，估值上的確應(yīng)予以折價，但其在公司利潤貢獻(xiàn)中占比有限，對整體估值的拖累不大。
風(fēng)險提示。（1）需求恢復(fù)節(jié)奏是當(dāng)前盈利恢復(fù)的最重要風(fēng)險；（2）公司標(biāo)準(zhǔn)店擴(kuò)張速度不及預(yù)期風(fēng)險；（3）供給過快復(fù)蘇風(fēng)險；（4）服務(wù)質(zhì)量與品牌風(fēng)險；（5）酒店集團(tuán)競爭加劇風(fēng)險；（6）研報使用信息更新不及時的風(fēng)險。
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