>> 申萬宏源-2023年下半年產業(yè)債投資策略：更需慧眼識金-230702
| 上傳日期： |
2023/7/3 |
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| 1726KB |
| 格式： |
pdf 共38頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
王勝,金倩婧 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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主要觀點
上半年供給與估值回顧：（1）產業(yè)債發(fā)行偏弱。一季度產業(yè)主體的債券融資需求被信貸替代，4~5月本身也為產業(yè)債發(fā)行淡季，整體導致上半年發(fā)行偏弱。上半年新發(fā)債券期限偏短。（2）高等級收益率與利差回歸低位。23年初以來，產業(yè)債行業(yè)超額利差回歸較低位，表現趨同，投資級債券利差受基本面分化的影響鈍化，例如煤炭、鋼鐵行業(yè)利差走勢基本相似。上半年主體個數、債項數、金額違約率保持在低位，房地產、建筑民企存風險。前期利差下行可能并非盈利周期驅動，短期缺少好的下沉方向。
宏觀層面違約風險展望：經營方面，庫存與營收兩年同比來看工業(yè)企業(yè)仍處在主動去庫，本輪向被動去庫轉變時間較長。投資方面，21年~22年上游投資增長，當前投資增速有所回落，繼續(xù)關注投資風險?；I資流入方面，人民幣貸款維持高增，金融服務實體力度加大，非標繼續(xù)壓降，貨幣政策周期整體利好產業(yè)債?；I資流出需關注三季度到期壓力。
中觀層面違約風險展望：（1）經營風險：煤炭、機械盈利邊際改善。凈利潤率及資產回報率處在的行業(yè)歷史水平來看，煤炭>有色>化工>鋼鐵>機械>水泥>地產和建筑。Q1相比于去年來看，僅煤炭、機械盈利能力邊際改善，煤炭行業(yè)不同主體間差別較小，但機械行業(yè)主體間差別較大。
（2）投資風險：投資回報周期除有色外整體差別不大，從固定資產/固定資產折舊來看，22年鋼鐵>水泥>化工>煤炭>有色，22年水泥、煤炭邊際下降較多，而鋼鐵、化工邊際上行。從固定資產和在建工程合計占比的增速看，過去兩年化工行業(yè)絕對投資額較大。
（3）籌資風險：整體不高。有色、鋼鐵行業(yè)過去三年自由現金流覆蓋債務的波動較大，有色、水泥22年自由現金流覆蓋比改善。煤炭行業(yè)過去三年自由現金流覆蓋債務比有所不足，22年有所改善。煤炭、鋼鐵行業(yè)短債占比絕對值相比其他行業(yè)較高，22年末相比21年末短債占比有所下降。
策略：由于宏觀層面信用寬松，風險事件較少，上半年超額利差普遍下行，產業(yè)債缺乏明顯低估的行業(yè)機會，即貝塔機會不足。
下半年高等級拉久期增厚收益更為安全，關注煤炭、公用行業(yè)主體機會。短債風險收益比相對不足，4%~5%債券建議關注區(qū)域重要性較高的地方國企債，綜合、建筑裝飾行業(yè)的存量相對較多。
長期有增量，預計產業(yè)債供需均有較多上行空間。資產荒格局延續(xù)，產業(yè)債為政策重點支持方向，工業(yè)經濟、民營企業(yè)經濟、綠色、科創(chuàng)等方向均受到政策支持，工業(yè)企業(yè)債券、民企債券及各類創(chuàng)新品種預計持續(xù)擴容，同時投資機構也有增配需求。
風險提示：需求回暖不及預期導致去庫周期持續(xù)較長。產業(yè)債統(tǒng)計口徑存在誤差，數據提取誤差。超預期違約事件。
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