>> 申萬(wàn)宏源-國(guó)內(nèi)債市觀察月報(bào)：7-8月資金面預(yù)計(jì)重回寬松，曲線有望“牛陡”-230702
| 上傳日期： |
2023/7/3 |
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pdf 共11頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王勝,金倩婧 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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本期投資提示：
利率債月觀點(diǎn)：7-8月資金面預(yù)計(jì)重回寬松，曲線有望“牛陡”
6月降息落地后債市止盈情緒升溫，債券收益率先上后下，收益率曲線先陡后平，10Y國(guó)債收益率于6月14日觸及2.62%低點(diǎn)：（1）6月上旬公布的5月PMI、出口等數(shù)據(jù)不及預(yù)期，疊加新一輪存款利率下調(diào)，10Y國(guó)債收益率窄幅震蕩向下，6月13日，央行調(diào)降OMO利率，引發(fā)債市做多情緒，10Y國(guó)債收益率于14日最低下行至2.62%。（2）6月中下旬，穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期升溫，止盈情緒帶動(dòng)債市快速回調(diào)。（3）6月末，政策預(yù)期略有降溫，風(fēng)險(xiǎn)偏好表現(xiàn)不佳，疊加資金面相對(duì)平穩(wěn)，債市收益率再度向下，6月30日10Y國(guó)債收益率報(bào)收2.64%。
在依靠?jī)?nèi)生動(dòng)能推動(dòng)經(jīng)濟(jì)修復(fù)較為乏力的背景下，基本面對(duì)債市風(fēng)險(xiǎn)不大，債市焦點(diǎn)在于政策力度和節(jié)奏，以及資金面節(jié)奏，預(yù)計(jì)7月債市環(huán)境依然相對(duì)友好，收益率有望“牛陡”：（1）目前常規(guī)穩(wěn)增長(zhǎng)政策尚未發(fā)力，以及全年5%左右的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度不大，短期內(nèi)超強(qiáng)穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地概率偏低，三季度或存在政策不及預(yù)期的可能性。（2）從央行的表態(tài)和操作來(lái)看，當(dāng)前貨幣政策已重回寬松取向，跨季后資金面走勢(shì)重點(diǎn)關(guān)注政策落地情況，7月資金面或重回穩(wěn)中偏松，R007中樞在1.8%-1.9%附近，預(yù)計(jì)將打開(kāi)債?？臻g，收益率曲線有望“牛陡。
熱點(diǎn)關(guān)注：7月資金面前瞻、6月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)
?。ㄒ唬┛缂竞?月資金面預(yù)計(jì)重回寬松，R007中樞預(yù)計(jì)下行至1.8%-1.9%左右，收益率曲線有望走陡——7月資金面前瞻
6月跨季流動(dòng)性邊際收斂，但上行幅度弱于季節(jié)性。6月是傳統(tǒng)的信貸大月，疊加銀行面臨流動(dòng)性考核，資金面季節(jié)性收斂，但資金價(jià)格上行幅度相對(duì)有限，主要原因在于：（1）預(yù)計(jì)6月信貸雖環(huán)比改善，但難言強(qiáng)勁增長(zhǎng)；（2）6月央行降息10bp，月末公開(kāi)市場(chǎng)操作明顯放量，表明貨幣政策依然中性偏松，央行呵護(hù)資金面態(tài)度依舊。截至6月30日，R001、R007月均值較5月分別上行12.29bp、19.31bp至1.60%、2.19%。從資金利率的波動(dòng)水平來(lái)看，6月R001、R007方差升至0.11、0.15（5月分別為0.03、0.01），資金面的波動(dòng)幅度略微加大。資金分層現(xiàn)象也有所加劇，6月R007-DR007月均值上行至30.04bp（5月14.12bp）。但資金面的波動(dòng)幅度和資金分層現(xiàn)象仍弱季節(jié)性，符合央行當(dāng)前中性偏松的貨幣政策取向。
跨季結(jié)束后，資金面走勢(shì)重點(diǎn)關(guān)注政策落地情況，7月資金面或重回穩(wěn)中偏松，R007中樞在1.8%-1.9%附近，重點(diǎn)來(lái)看：（1）穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度難超預(yù)期，更多是托而不舉，基本面弱修復(fù)趨勢(shì)預(yù)計(jì)仍將延續(xù)，需要央行維持相對(duì)寬松的資金面環(huán)境；（2）6月LPR調(diào)降預(yù)計(jì)推動(dòng)7月信貸向好，對(duì)資金面構(gòu)成一定擾動(dòng)，資金流向?qū)嶓w的速度預(yù)計(jì)偏緩，疊加7月本身是信貸小月，信貸投放大幅沖高概率有限。參考2016-2022年7月R007變動(dòng)情況，再結(jié)合目前的基本面和貨幣政策來(lái)看，預(yù)計(jì)今年7月R007中樞在1.8%-1.9%左右。
債券收益率下限打開(kāi)需要寬松資金面的助推，預(yù)計(jì)7-8月資金利率將打開(kāi)債牛空間，并有望帶動(dòng)收益率走陡。
?。ǘ?月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)普遍下行，CPI低位持平、社融增速快速回落——6月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)
?。?）6月信貸及社融：預(yù)計(jì)6月降息后、信貸投放環(huán)比修復(fù)，但考慮到去年基數(shù)較高，預(yù)計(jì)2023年6月新增信貸（社融口徑）2.5萬(wàn)億、同比少增5000億元左右，預(yù)計(jì)信貸投放小幅回暖、債券融資不佳，社融增速預(yù)計(jì)繼續(xù)回落至8.8%左右。（2）生產(chǎn)：預(yù)計(jì)6月生產(chǎn)溫和修復(fù)，工業(yè)增加值同比增速在1.5%附近。（3）消費(fèi)：預(yù)計(jì)服務(wù)消費(fèi)仍“一枝獨(dú)秀”，商品消費(fèi)回落，基數(shù)明顯抬升下社零增速在2.5%左右。（4）固定資產(chǎn)投資：短期內(nèi)預(yù)計(jì)投資韌性下行格局仍將延續(xù)，年內(nèi)地產(chǎn)投資回暖概率不大。（5）出口：6月出口預(yù)計(jì)小幅改善，基數(shù)效應(yīng)下同比在-5.5%左右。（6）通脹：6月豬價(jià)跌幅走闊，預(yù)計(jì)6月CPI和上月持平、同比在0.1%左右，PPI同比跌幅繼續(xù)走闊至-4.9%左右。
6月大類(lèi)資產(chǎn)走勢(shì)：國(guó)內(nèi)債市先漲后跌，10Y美債收益率報(bào)收3.81%。具體來(lái)看：（1）資金面邊際收斂，1年AAA同業(yè)存單報(bào)收2.31%，隔夜質(zhì)押式成交量微降。（2）債市：降息落地后止盈情緒升溫，國(guó)內(nèi)債市先漲后跌，10Y美債收益率報(bào)收3.81%。（3）大宗商品及原油：黃金下行2.65%報(bào)收1912.25美元/盎司，布倫特原油上行3.08%報(bào)74.90美元/桶。（4）匯率：美元指數(shù)報(bào)102.92，在岸人民幣匯率報(bào)7.26；（5）國(guó)內(nèi)外股市多數(shù)收漲。
風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長(zhǎng)政策超預(yù)期。
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