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投資摘要：
　　觀點(diǎn)綜述：自去年四季度至今年上半年，消費(fèi)復(fù)蘇的預(yù)期變動(dòng)驅(qū)動(dòng)了零售與社服板塊的行情。去年四季度后疫情的放開，預(yù)期上漲帶動(dòng)了商社板塊的上漲；今年一季度后復(fù)蘇節(jié)奏放緩，社零數(shù)據(jù)的反彈和上市公司季度業(yè)績反彈力度較為有限，對未來的預(yù)期也有明顯回落，商社板塊尤其是頭部公司的股價(jià)回落較為明顯。
　　展望下半年，我們認(rèn)為消費(fèi)信心的恢復(fù)需要較長時(shí)間的修復(fù)，居民商品消費(fèi)將延續(xù)慢復(fù)蘇的節(jié)奏，消費(fèi)結(jié)構(gòu)上更偏重于理性消費(fèi)及性價(jià)比、實(shí)用性，服務(wù)消費(fèi)上，由于疫情期間受影響更大，反彈的力度也會(huì)更為明顯。
　　分行業(yè)看：
　　化妝品：中短期來看，化妝品行業(yè)品牌商的增長驅(qū)動(dòng)主要來源于以下兩個(gè)方面：1.經(jīng)典大單品的放量以及新單品培育帶來的增量空間；2.子品牌對公司業(yè)績增速的拉動(dòng)效果日益明顯，打造全新增長曲線。醫(yī)美作為線下中高端消費(fèi)，短期隨居民消費(fèi)能力及消費(fèi)信心的修復(fù)漸進(jìn)式復(fù)蘇，中長期看好輕醫(yī)美材料升級、滲透率和復(fù)購頻次提升帶來的增長確定性。
　　黃金珠寶：金價(jià)的堅(jiān)挺以及線下消費(fèi)場景的恢復(fù)是拉動(dòng)行業(yè)增長的主要驅(qū)動(dòng)。金價(jià)仍有望維持在較高水平，對黃金珠寶消費(fèi)形成有益支撐，疊加品牌商開店幅度加大，有望拉動(dòng)消費(fèi)需求釋放。長期看，黃金工藝的改善帶來行業(yè)擴(kuò)容和滲透率的提升為行業(yè)增長的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)。
　　免稅：海南客流逐步恢復(fù)，但離島免稅銷售表現(xiàn)相對較弱，展望后市，離島免稅新店開業(yè)及爬坡為主要看點(diǎn)。隨著出入境疫情管控的放開，國際客流逐步恢復(fù)，但考慮到管控放開和航班增加的漸進(jìn)性，機(jī)場免稅渠道將在較長的時(shí)間維度逐步恢復(fù)。市內(nèi)免稅向國人開放政策預(yù)計(jì)將隨著出入境的恢復(fù)落地，前期項(xiàng)目累計(jì)較多的公司有望厚積薄發(fā)。
　　出行鏈：景區(qū)板塊，直接受益于疫后旅游需求釋放，經(jīng)營杠桿下業(yè)績確定性強(qiáng)、彈性大，下半年長假為主長線游彈性更大，時(shí)點(diǎn)上關(guān)注暑期、國慶等重要節(jié)假日催化。酒店市場，短期看，復(fù)蘇節(jié)奏預(yù)期仍是影響酒店板塊走勢的主要因素，關(guān)注高頻數(shù)據(jù)的邊際變化。中長期看，疫情加速供給出清和集中度提升，中高端結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)仍存，關(guān)注頭部集團(tuán)拓店速度，以及中高端門店占比和高端品牌孵化進(jìn)展。餐飲市場，疫后餐飲市場快速復(fù)蘇，中長期行業(yè)回歸單店盈利和開店邏輯，關(guān)注各品牌單店盈利模型優(yōu)化和開店空間。
　　投資策略：1、確定性：化妝品里優(yōu)質(zhì)國貨品牌，醫(yī)美領(lǐng)域具備牌照和渠道優(yōu)勢的生產(chǎn)商，黃金珠寶具備渠道和產(chǎn)品工藝優(yōu)勢的企業(yè)，我們認(rèn)為以上企業(yè)具備業(yè)績增長的確定性。相關(guān)標(biāo)的：珀萊雅、貝泰妮、愛美客、周大生。2、彈性：酒店、餐飲涉及到出行的領(lǐng)域，關(guān)注暑期、中秋國慶假期等重要出行時(shí)點(diǎn)的復(fù)蘇程度，看好旺季出行數(shù)據(jù)為上市公司帶來較好的業(yè)績彈性。相關(guān)標(biāo)的：中國中免、錦江酒店、首旅酒店、華住集團(tuán)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)能力持續(xù)不振，行業(yè)競爭加劇，各行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)等。