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公司發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，2023H1業(yè)績(jī)4.5~5.5億元。1）業(yè)績(jī)層面：公司發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2023H1歸母凈利潤(rùn)為4.5~5.5億元（按區(qū)間中值計(jì)算，同比2022年增長(zhǎng)3.8倍，同比2021年下滑25%），扣非歸母凈利潤(rùn)為4.1~5.1億元（按區(qū)間中值計(jì)算，同比2022年大幅增長(zhǎng)，同比2021年下滑25%）。我們計(jì)算單二季度來(lái)看，2023Q2歸母凈利潤(rùn)為1.39~2.39億元（按區(qū)間中值計(jì)算，同比2022年扭虧為盈，同比2021年下滑40%），扣非歸母凈利潤(rùn)為1.18~2.18億元（按區(qū)間中值計(jì)算，同比2022年扭虧為盈，同比2021年下滑40%）。2）收入層面：我們估計(jì)公司2023H1收入同比2022年預(yù)計(jì)持平或低個(gè)位數(shù)下滑/單二季度收入同比2022年有望個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。
　　流水以弱復(fù)蘇為主，童裝表現(xiàn)優(yōu)于成人裝。流水層面，我們估計(jì)2023H1/2023Q2公司全渠道流水分別持平略下滑/略有增長(zhǎng)。1）分月度來(lái)看，我們估計(jì)公司全渠道流水4月在低基數(shù)下高速增長(zhǎng)、5月同比基本平穩(wěn)、6月在高基數(shù)下同比下滑，整體以弱復(fù)蘇為主。2）分品牌來(lái)看：我們判斷2023H1童裝流水同比有正增長(zhǎng)/成人裝流水同比有下滑。公司堅(jiān)持強(qiáng)化心智產(chǎn)品打造，童裝業(yè)務(wù)加速渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化、注重效率提升，成人休閑服飾業(yè)務(wù)強(qiáng)化產(chǎn)品功能性及面料研發(fā)，我們判斷2023H2兩大業(yè)務(wù)流水有望穩(wěn)健復(fù)蘇、健康增長(zhǎng)。
　　2023年店數(shù)+店效均有望穩(wěn)健修復(fù)，電商中新平臺(tái)快速發(fā)展。分渠道來(lái)看：1）公司線上積極擁抱新零售，我們判斷抖音等新平臺(tái)發(fā)展迅速，2022年公司電商渠道銷售占比達(dá)48%。2）線下推進(jìn)全域運(yùn)營(yíng)提效，我們判斷2023年店數(shù)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)。①店數(shù)：2022年渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化，2023年有望健康增長(zhǎng)。2022年末公司線下直營(yíng)/加盟/聯(lián)營(yíng)店數(shù)較年初分別-58/-76/-293家至723/7336/81家，童裝/成人裝門店較年初分別-355/-72家至5389/2751家，我們判斷2023年公司門店有望恢復(fù)凈增長(zhǎng)趨勢(shì)、預(yù)計(jì)童裝/成人裝全年分別有望凈增長(zhǎng)200+/50~100家。②店效：過去公司出清低效門店、新開優(yōu)質(zhì)大店、聚焦社交零售，同時(shí)圍繞消費(fèi)者深化產(chǎn)品改革、推進(jìn)供應(yīng)鏈運(yùn)營(yíng)彈性，我們判斷未來(lái)品牌力及管理效率的提升有望持續(xù)貢獻(xiàn)店效增長(zhǎng)。
　　營(yíng)運(yùn)周轉(zhuǎn)后續(xù)有望進(jìn)一步優(yōu)化。1）我們判斷公司合理管控存貨，2023Q1末存貨同比下降16.8%至33.7億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比+2.9天至194.4天，我們判斷后續(xù)庫(kù)存情況有望進(jìn)一步改善、預(yù)計(jì)將在2023年底或2024年初恢復(fù)正常水平。2）現(xiàn)金流管理良好。2023Q1經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~3.9億元（約為同期業(yè)績(jī)的1.3倍）。
　　2023全年仍以降費(fèi)提效、盈利質(zhì)量修復(fù)為核心邏輯。1）我們估計(jì)7月以來(lái)公司流水同比表現(xiàn)較弱、主要系去年同期高基數(shù)影響，綜合來(lái)看我們認(rèn)為下半年終端仍以穩(wěn)健復(fù)蘇為主。2）業(yè)績(jī)層面，公司持續(xù)推動(dòng)商品零售效率提升，全面落實(shí)產(chǎn)品經(jīng)理制度，以實(shí)現(xiàn)降費(fèi)提效，考慮公司2023年全年毛利率、凈利率同比有望明顯修復(fù)，我們估計(jì)公司2023年業(yè)績(jī)?cè)诘突鶖?shù)下有望高速增長(zhǎng)。
　　投資建議?？紤]公司最新運(yùn)營(yíng)狀況，我們略調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023~2025年歸母凈利潤(rùn)為10.4/11.8/13.4億元，現(xiàn)價(jià)6.31元，對(duì)應(yīng)2023年P(guān)E為16倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)環(huán)境波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；森馬品牌業(yè)務(wù)改革不及預(yù)期；渠道擴(kuò)張不及預(yù)期；海外業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。