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核心觀點(diǎn)
　　6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所分化，一方面，部分生產(chǎn)端和消費(fèi)端高頻有所企穩(wěn)，但地產(chǎn)仍待逆轉(zhuǎn)；二是，正值政策落地窗口，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)“鈍化”，市場(chǎng)陷入僵持。市場(chǎng)方面，整體看基本面尚待逆轉(zhuǎn)，機(jī)構(gòu)配置壓力仍大但“買不下手”，貨幣政策偏松但有匯率制約，債市波動(dòng)窄但更頻繁，等待政策預(yù)期差。建議3、5年利率短端信用少量二永債組合，關(guān)注超長(zhǎng)債等交易機(jī)會(huì)，慎做信用下沉。操作上，調(diào)整可增持，但不追漲。節(jié)奏上，8月份關(guān)注政策預(yù)期差、降準(zhǔn)等可能，年底階段提防庫(kù)存周期、資本管理辦法、止盈等風(fēng)險(xiǎn)。
　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所分化
　　二季度GDP同比6.3%，季調(diào)環(huán)比0.8%；兩年平均同比3.3%（Q1為4.6%）。市場(chǎng)關(guān)注GDP同比和環(huán)比增速的分歧。此外，與預(yù)期和資產(chǎn)價(jià)格更為相關(guān)的Q2名義GDP同比增長(zhǎng)4.8%，較一季度的5%有所回落；Q2 GDP平減指數(shù)-0.92%。結(jié)構(gòu)上，三產(chǎn)同比7.4%有一定韌性，二產(chǎn)同比5.2%，對(duì)應(yīng)的建筑業(yè)增加值偏強(qiáng)，基建拉動(dòng)是主要原因。但二產(chǎn)和三產(chǎn)的兩年平均同比均較Q1有顯著下滑。從6月數(shù)據(jù)來(lái)看，工增和固投好于預(yù)期，社零弱于預(yù)期，相對(duì)強(qiáng)度：基建>制造業(yè)>消費(fèi)>出口/地產(chǎn)。
　　債市走勢(shì)略偏積極，市場(chǎng)預(yù)期相對(duì)糾結(jié)
　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后債市走勢(shì)略偏積極，但利率下行幅度仍不算敏感，主要的原因在于：一是，本身的數(shù)據(jù)存在分歧，基本面尚難以給出較強(qiáng)的方向性判斷。二是，二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)塵埃落定后，短期焦點(diǎn)轉(zhuǎn)向政治局會(huì)議，市場(chǎng)更傾向于觀望。
　　后續(xù)的兩大關(guān)注點(diǎn)
　　第一，基本面進(jìn)展，往前看，我們認(rèn)為年內(nèi)債市的基本面風(fēng)險(xiǎn)不大。經(jīng)濟(jì)主體和市場(chǎng)預(yù)期在這個(gè)階段有所反復(fù)，基本面難以給出較強(qiáng)的方向性判斷。第二，二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)塵埃落定，短期焦點(diǎn)轉(zhuǎn)向政治局會(huì)議。針對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的癥結(jié)，存在兩種藥方：一種是“心藥”，重在重建激勵(lì)機(jī)制，如產(chǎn)業(yè)政策、深化改革等政策；另一種是“逆周期”藥方，如貨幣政策、財(cái)政政策，直接拉動(dòng)作用相對(duì)顯著。
　　市場(chǎng)啟示
　　正值政策落地窗口，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)“鈍化”，市場(chǎng)陷入僵持。整體看基本面尚待逆轉(zhuǎn)，機(jī)構(gòu)配置壓力仍大但“買不下手”，貨幣政策偏松但有匯率制約，債市波動(dòng)窄但更頻繁，等待政策預(yù)期差。資金和存單利率均高于去年低點(diǎn)，十年期國(guó)債在2.6%仍面臨阻力。繼續(xù)建議3、5年利率短端信用少量二永債組合，關(guān)注超長(zhǎng)債等交易機(jī)會(huì)，慎做信用下沉。操作上，調(diào)整可增持，但不追漲。節(jié)奏上，8月份關(guān)注政策預(yù)期差、降準(zhǔn)等可能，年底階段提防庫(kù)存周期、資本管理辦法、止盈等風(fēng)險(xiǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)銷售回落風(fēng)險(xiǎn)，外需加速回落風(fēng)險(xiǎn)。