>> 申港證券-萬物云(02602.HK)首次覆蓋報(bào)告：云浮紛繁醒萬物-230719
| 上傳日期： |
2023/7/20 |
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| 3472KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
申港證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入（首次） |
作者： |
曹旭特 |
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投資摘要：
我們認(rèn)為，物業(yè)在資本市場(chǎng)走到了一個(gè)周期的后半場(chǎng)，但物業(yè)行業(yè)尚處在初級(jí)階段。在物業(yè)板塊一路上漲高歌猛進(jìn)的時(shí)代，資本助推了物業(yè)行業(yè)商業(yè)模式與價(jià)值的發(fā)現(xiàn)，而地產(chǎn)下行階段卻提醒了我們物企長(zhǎng)期的發(fā)展動(dòng)能并不僅僅取決于對(duì)地產(chǎn)的依附及規(guī)模的擴(kuò)張，引發(fā)了我們對(duì)物業(yè)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型及本質(zhì)的思考，就此角度而言，萬物云無疑是屬于具備前瞻性的物企，其在規(guī)模、業(yè)務(wù)、商業(yè)模式整合、物業(yè)服務(wù)價(jià)值變現(xiàn)等各方面均走在行業(yè)前列。
先行者萬物云
資本市場(chǎng)的后半場(chǎng)行業(yè)的初級(jí)階段：拉長(zhǎng)周期來看，我們認(rèn)為物業(yè)行業(yè)在資本市場(chǎng)也走到了一個(gè)周期的后半場(chǎng)，然而物業(yè)行業(yè)仍處于初級(jí)階段，簡(jiǎn)單的規(guī)模擴(kuò)張并不能帶來物企盈利能力及估值的提升，物企告別了規(guī)模擴(kuò)張的狂飆時(shí)代，轉(zhuǎn)而向?qū)I(yè)化經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域深耕，在此背景下，萬物云給出了提升管理密度、有效的管理半徑、精益化管理、多元化客戶戰(zhàn)略、科技化運(yùn)營(yíng)等解題思路，在跑通盈利模式后有望帶來其估值的提升。
萬物云的解題思路：與規(guī)模相比，單城市管理密度更具意義，從單城市管理密度來看，萬物云明顯高于同行業(yè)。作為物業(yè)行業(yè)的先行者，萬物云提出了蝶城+科技的解題思路，以提升單個(gè)街道項(xiàng)目濃度為主，在城市空間整合及“蝶城”戰(zhàn)略的發(fā)展下，有望為公司帶來更多的創(chuàng)收機(jī)會(huì)及盈利空間。
背靠萬科實(shí)力強(qiáng)韌
萬物云股份中，母公司萬科企業(yè)占最大部分，員工持股及外部持股也是重要組成部分，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。
擁有國資背景的萬科在財(cái)務(wù)及融資方面亦有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，在行業(yè)總體承壓的大環(huán)境下，萬科依舊保持相對(duì)穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)情況。
同時(shí)，近期萬物云高管增持亦是提振市場(chǎng)信心的重要舉措，除高管增持以外，萬物云還得到了外部資本增持。
多線業(yè)務(wù)交織協(xié)同源流并重科技賦能
住宅業(yè)務(wù)筑基石：社區(qū)空間居住消費(fèi)服務(wù)。萬物云以街道為單位讓更多的住宅項(xiàng)目距離更近，構(gòu)成以勞動(dòng)力為生產(chǎn)關(guān)系的可服務(wù)半徑，找到行業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的解決方案。截至22年，公司物業(yè)在管項(xiàng)目數(shù)量共計(jì)3446個(gè)，在管項(xiàng)目數(shù)量同比增速為22%，單項(xiàng)目收入亦穩(wěn)步提升，19-22年期間，公司住宅物業(yè)服務(wù)單項(xiàng)目收入從411萬元提升至430萬元。
非住業(yè)務(wù)引支流：商企和城市空間綜合服務(wù)。面對(duì)日益激烈的競(jìng)爭(zhēng)及跨區(qū)域大型公司的綜合物業(yè)管理需求不斷提升的局面，萬物云采用了客戶多元戰(zhàn)略，22年定制服務(wù)簽約2.6億元，同比增長(zhǎng)超100%。其物業(yè)及設(shè)施管理服務(wù)19-22年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)43.21%，同時(shí)此項(xiàng)業(yè)務(wù)單方物業(yè)費(fèi)亦逐年提高。
科技引領(lǐng)：AIoT及BPaaS解決方案服務(wù)。作為目前市場(chǎng)上少數(shù)能將其科技產(chǎn)品商業(yè)化的物管公司，萬物云的科技戰(zhàn)略亦是其實(shí)現(xiàn)行業(yè)引領(lǐng)的舉措之一。公司的AIoT及BPaaS解決方案服務(wù)主要以萬?？萍计脚_(tái)對(duì)外輸出，通過對(duì)外銷售獲得更多的場(chǎng)景進(jìn)而迭代升級(jí)產(chǎn)品。截至22年，公司AIoT及BPaaS解決方案服務(wù)毛利達(dá)7.5億元，同比增長(zhǎng)35.86%，毛利率由19年21.2%提升至22年的31.6%。
財(cái)務(wù)分析
自19年起公司營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)，于2022年提升至301億，四年的復(fù)合增長(zhǎng)率為29.3%。但是毛利率卻有所下滑，受到宏觀經(jīng)濟(jì)承壓、非住市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈、無形資產(chǎn)攤銷、社保減免取消以及業(yè)務(wù)模式變化等影響，公司毛利率由19年末的17.7%下降至22年末的14.1%。
期間費(fèi)用率整體呈下行趨勢(shì)，應(yīng)收賬款管理整體健康，隨著公司管理規(guī)模的擴(kuò)大及計(jì)劃內(nèi)的減員，人均創(chuàng)收亦穩(wěn)健上行。
投資建議：我們持續(xù)看好萬物云的業(yè)績(jī)發(fā)展，我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入372.9/456.8/552.2億元，同比增長(zhǎng)23.8%/22.5%/20.9%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)19/23.4/28.5億元，同比增長(zhǎng)25.5%/23.2%/22%；預(yù)期EPS分別為1.61/1.98/2.42元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)測(cè)中假設(shè)偏離真實(shí)情況的風(fēng)險(xiǎn)，蝶城進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，地產(chǎn)行業(yè)超預(yù)期持續(xù)下行風(fēng)險(xiǎn)，成本持續(xù)上行、降本增效不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
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