>> 中信證券-中國財險(02328.HK)跟蹤點評：人保財險核心競爭力再認識-230719
| 上傳日期： |
2023/7/20 |
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| 378KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
邵子欽,童成墩,張文峰 |
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從人保財險競爭實力的隱形因素看，公司在管理、人才、體制、know-how積累方面均具有獨特優(yōu)勢。近期股價回調(diào)基本上反映了短期擔憂，預(yù)計中報將有所體現(xiàn)，但我們判斷公司下半年利潤增速將明顯快于上半年，目前正是長期右側(cè)機會的關(guān)鍵建倉期，積極關(guān)注中國財險/中國人保的中長期回報機會。
▍人保財險核心競爭力再認識：隱形因素的競爭
顯性因素看，人保財險行業(yè)領(lǐng)先的盈利能力建立在公司規(guī)模優(yōu)勢基礎(chǔ)上，而規(guī)模優(yōu)勢主要來自于先行優(yōu)勢、渠道和服務(wù)優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢等，這些優(yōu)勢的積累本質(zhì)上來自于公司長期服務(wù)人民的經(jīng)營歷史。通過對公司長時間的跟蹤和觀察，我們認為人保財險在管理、人才、體制、理賠服務(wù)能力方面已經(jīng)形成了獨特競爭力，這些競爭力相對隱形，具體看：
（1）財產(chǎn)險是管理型業(yè)務(wù)，公司管理效能不斷釋放。我們認為，以車險為主業(yè)的財產(chǎn)險，總體上是管理型業(yè)務(wù)。管理需要固定成本投入，規(guī)模帶來成本優(yōu)勢；財產(chǎn)險重線下重服務(wù)，管理需要精耕細作，好的管理帶來降本增效；管理本質(zhì)上是激活人和組織的積極性，最大化公司的活力和產(chǎn)出。從過去看，公司的管理優(yōu)勢主要體現(xiàn)在規(guī)模效益方面，是行業(yè)少有的具備全國從城市到農(nóng)村投放資源和服務(wù)能力的公司。但在精耕細作、激活活力方面則相對欠缺。2021年公司的改革，已經(jīng)基本解決了這兩大管理問題。公司過去管理相對粗放，根源在于地方包干制的管理模式，2021年公司推動事業(yè)部垂直管理、全面預(yù)算管理、獨立核保人制度等，加強總部能力建設(shè)，業(yè)務(wù)標準化能力大幅提高。我們預(yù)計“跑冒滴漏”問題已經(jīng)得到根本治理，經(jīng)營效益正處于釋放周期，綜合成本率具有較大的持續(xù)改善空間。作為典型央企，公司過去在激活人的積極性上相對欠缺，但2021年以來公司在激勵機制上加大“獎優(yōu)罰劣”，在干部晉升方面鼓勵專業(yè)化、年輕化，尤其是公司主要領(lǐng)導(dǎo)上行下效，正推動公司朝著效益導(dǎo)向、釋放活力的方向邁進。
?。?）財產(chǎn)險是服務(wù)型業(yè)務(wù)，公司長期重視人的要素。我們認為，財產(chǎn)險總體上重服務(wù)、重線下的屬性長期不會改變，小財險公司、主機廠做車險很難做好線下理賠服務(wù)。因此，財產(chǎn)險公司的人才競爭不僅在于管理、精算、科技等人才，也包括渠道、客服、理賠在內(nèi)的人才體系構(gòu)建。老一輩人保人為公司奠定了良好的專業(yè)基礎(chǔ)，并且通過“傳幫帶”培養(yǎng)了一代又一代專業(yè)的保險人才。雖然公司在科技能力、線上能力仍然需要加大投入，但公司一直以來秉承的以人為核心的競爭要素沒有動搖過。和高度重視集中管理、垂直體系建設(shè)的平安不同，也和高度重視科技能力、數(shù)據(jù)能力的汽車主機廠不同，公司以人為核心的線下能力建設(shè)成為公司立于不敗之地的根本。
（3）財產(chǎn)險總體上是成熟型業(yè)務(wù)，公司體制優(yōu)勢具有國情特色。我們認為，公司治理機制和體制沒有好壞高低之分，只要有利于提升客戶價值、有利于提升公司長期競爭力、有利于公司價值尤其是股東價值釋放，就應(yīng)該給予合理的估值。從DCF模型看，永續(xù)經(jīng)營假設(shè)是最關(guān)鍵也是最難的假設(shè)。在選拔核心管理層方面，無論是創(chuàng)二代、還是職業(yè)經(jīng)理人，抑或是央企選拔，也都有經(jīng)營失敗的風(fēng)險。因此，對公司治理機制和管理體制的評價，我們需要站在DCF視角具體問題具體分析。從人保的角度看，車險主業(yè)經(jīng)營模式高度成熟，市場格局高度穩(wěn)定，經(jīng)營可持續(xù)性比較強，持續(xù)受益于嚴監(jiān)管周期；而對于相對沒有那么成熟的非車險業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)創(chuàng)新和經(jīng)營管控需要和政府有較強的合作關(guān)系。尤其是農(nóng)險、醫(yī)療險等業(yè)務(wù)，具有服務(wù)民生屬性，業(yè)務(wù)獲取和理賠服務(wù)都離不開政府的帶動和支持。未來隨著國家數(shù)據(jù)局的建立，各領(lǐng)域數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施完善，財產(chǎn)險公司將更有條件發(fā)揮政府資源優(yōu)勢，共同服務(wù)民生，尋找新的市場機會。
?。?）財產(chǎn)險費用管控和理賠管控均需要Know-how積累。
從費用管控角度看，公司間差異主要在固定成本，邊際成本取決于渠道能力。由于4S店、代理人等傳統(tǒng)渠道仍然比較重要，邊際成本的規(guī)模效益相對較難獲得；而固定成本則具有很強的規(guī)模效益，是公司目前綜合成本率優(yōu)勢的最主要來源。未來看，公司需要持續(xù)推動渠道創(chuàng)新，將邊際成本變成固定成本，通過固定成本實現(xiàn)進一步的規(guī)模效益。比如持續(xù)提升公司的線上化能力和客戶續(xù)保率。公司在部分區(qū)域的企業(yè)微信+客戶經(jīng)理的經(jīng)營已經(jīng)具備良好的效果，客戶經(jīng)理的專業(yè)能力得到積累，客戶粘性也不斷提高，客戶畫像更加準確，差異經(jīng)營效果開始顯現(xiàn)。
從理賠管控角度看，公司間差異主要在客戶篩選、理賠服務(wù)能力建設(shè)。識別客戶風(fēng)險需要歷史數(shù)據(jù)和規(guī)模數(shù)據(jù)，這完全來自于經(jīng)驗積累。公司車險業(yè)務(wù)在市場份額保持穩(wěn)定的情況下，采取管控業(yè)務(wù)品質(zhì)的經(jīng)營策略，最近三年以私家車為代表的優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)占比不斷提升，新能源車險業(yè)務(wù)也率先取得了行業(yè)領(lǐng)先的盈利能力，這主要得益于公司已經(jīng)具備了良好的客戶風(fēng)險識別能力。理賠支出是公司成本的主要構(gòu)成部分，理賠服務(wù)能力更需要長時間的經(jīng)驗積累和模型建設(shè)。理賠服務(wù)涉及大量的復(fù)雜環(huán)節(jié)，包括人傷、財產(chǎn)損失、糾紛等方面，做得
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