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投資要點(diǎn)
　　Q2安踏主品牌保持健康增長(zhǎng)，品牌向上、渠道升級(jí)及DTC轉(zhuǎn)型仍在路上，變革動(dòng)作有望于23Q4逐步體現(xiàn)：
　　23Q2安踏主品牌流水錄得高單位數(shù)增長(zhǎng)。其中Q2大貨線下/兒童線下/電商分別錄得高單/高單/中單增長(zhǎng)。二季度庫(kù)銷(xiāo)比環(huán)比進(jìn)一步改善，維持5以下；由于去年同期高波動(dòng)環(huán)境下折扣控制較好，Q2折扣環(huán)比改善，同比略微加深。展望未來(lái)：①品牌向上、渠道升級(jí)及DTC轉(zhuǎn)型仍在路上，DTC零售效率具備潛力。過(guò)往2年疫情致安踏渠道升級(jí)步伐受阻，公司從產(chǎn)品及渠道發(fā)力，高端鞋產(chǎn)品進(jìn)一步提升性能及上探價(jià)位（如799/1000+價(jià)格），渠道端預(yù)計(jì)安踏將加速進(jìn)入一二線核心商圈，在低線城市維持品牌曝光及地位，穩(wěn)老拓新，進(jìn)一步推進(jìn)DTC轉(zhuǎn)型。②徐先生任安踏品牌總裁后，從品牌/商品等多層面推進(jìn)了系列變革，預(yù)計(jì)該變革動(dòng)作帶來(lái)的正向效應(yīng)有望于23Q4逐步體現(xiàn)。變革動(dòng)作包括安踏籃球簽約歐文、商品層面調(diào)整及增強(qiáng)產(chǎn)品系列延續(xù)性、側(cè)重品牌層面提升勢(shì)能（過(guò)往更偏重銷(xiāo)售及零售層面）、提前布局奧運(yùn)營(yíng)銷(xiāo)等。
　　FILA加速回暖，零售指標(biāo)改善，預(yù)計(jì)正向經(jīng)營(yíng)杠桿或?yàn)槔麧?rùn)帶來(lái)彈性：
　　低基數(shù)效應(yīng)下，F(xiàn)ILAQ2零售流水同比增高雙位數(shù)（23Q1+高單位數(shù)，23H1+中雙位數(shù)）。其中Q2大貨/兒童/潮牌（含線上線下）分別錄得20%/中雙位數(shù)/低雙位數(shù)的同比增長(zhǎng)。零售指標(biāo)環(huán)比Q1持續(xù)改善，Q2庫(kù)銷(xiāo)比<5，線下綜合折扣環(huán)比及同比改善約1pp。展望全年：隨著門(mén)店運(yùn)營(yíng)正常化、折扣改善以及零售回暖，考慮到FILA為全直營(yíng)模式，正向經(jīng)營(yíng)杠桿有望帶來(lái)利潤(rùn)彈性。
　　迪桑特和可隆品牌表現(xiàn)出色，增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁，Amer經(jīng)營(yíng)持續(xù)改善：
　　其他品牌于23Q2錄得70%至75%的同比增長(zhǎng)（其中迪桑特增長(zhǎng)6成以上，Kolon接近100%增長(zhǎng)），延續(xù)Q1高增趨勢(shì)。展望全年，對(duì)于高速增長(zhǎng)的其他品牌，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率具備較好的提升潛力。
　　維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)，給予目標(biāo)價(jià)113.0港元：
　　我們的觀點(diǎn)：在本土運(yùn)動(dòng)品牌商中，安踏多品牌策略對(duì)不同層級(jí)的消費(fèi)市場(chǎng)有較好覆蓋。考慮到集團(tuán)直營(yíng)比例較高，23年零售運(yùn)營(yíng)正?；型麕?lái)較好利潤(rùn)彈性。預(yù)計(jì)23E至25E營(yíng)收分別為622.8 / 713.8 / 813.3億元，同比+16.1%/+14.6%/ +13.9%；歸母凈利潤(rùn)分別為95.6 / 110.0 / 129.1億元，同比+26%/ +15%/+17%。目標(biāo)價(jià)113.0港元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)24EPE 25倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)環(huán)境疲弱、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化、終端銷(xiāo)售不及預(yù)期、DTC效率提升不及預(yù)期等。